A vacância de escritórios e situação dos FIIs em São Paulo no 2T24

No relatório de hoje, você encontrará:

• Revisitamos os conceitos de vacância física e vacância financeira, com exemplo prático em FII recomendado.
• Atualização dos dados de vacância do mercado de escritórios da cidade de São Paulo. A vacância está sendo lentamente reduzida. Regiões mais centralizadas continuam em melhores condições frente a regiões mais afastadas, onde o indicador de vacância permanece elevado.
• Abordagem das variáveis de absorção bruta e absorção líquida mostrando que a atividade de locação segue ativa.
• Comparação das nossas recomendações no setor de escritórios com os dados de vacância da capital paulista. Os FIIs mostram eficiência da estrutura ao exibirem níveis de ocupação mais elevados em seus ativos do que a média do mercado em que tais ativos estão inseridos. JSRE11 e principalmente BRCR11 ainda possuem desafios de ocupação. 

Olá, investidores!

Neste relatório extraordinário, pretendemos ajudá-los a fixar a importância da análise do fundamento imobiliário, para além de múltiplos que em muitos casos, acabam gerando conclusões precipitadas. Como falamos repetidamente, imóvel é, acima de tudo, localização.

Navegaremos pelo mercado de escritórios de São Paulo com base nos dados de 2T24 fornecidos pela consultoria especializada SiiLA Brasil. Antes de mostrarmos como estão as diferentes regiões da capital paulista quanto ao nível de ocupação de escritórios, vamos reforçar os conceitos de vacância física e vacância financeira.

Boa leitura!

Vacância

Entende-se por vacância como sendo o inverso da ocupação, ou seja, é a métrica que indica qual o percentual de área vaga que existe em relação à disponibilidade.

Existem basicamente 2 tipos de vacância: física e financeira.

Vacância física: é o percentual da área bruta locável (ABL) que está disponível para locação, em relação ao total da ABL do ativo ou do portfólio. É um dado empírico, ou seja, sem subjetividade nas premissas da álgebra. Se o FII tem uma ABL total de 300 mil m² e atualmente 45 mil m² estão vagos, temos uma vacância física de 15%.

Vacância financeira: esta, por sua vez, procura expressar o percentual do potencial de receita de locação que a ABL vaga possui em relação ao potencial de receita de locação total que o ativo ou portfólio possui. A subjetividade mora na premissa de valor de locação por m² que potencialmente existe na ABL vaga. Aos olhos de diferentes analistas, fatalmente encontraremos diferentes valores para esta mesma métrica, em um mesmo ativo/portfólio.

Imaginemos que os 45 mil m² vagos de nosso exemplo anterior tenham potencial para serem locados ao preço médio de R$ 17,00/m², enquanto os 255 mil m² já locados têm aluguel médio de R$ 20,00/m². Considerando tais premissas, temos uma vacância financeira de 13,04%.

Como a ABL vaga tem um potencial de receita de locação inferior ao valor de aluguel da área locada, a vacância financeira é menor do que a vacância física. 

Veja como é importante a identificação das duas versões da métrica de vacância para uma melhor interpretação da real situação da área vaga de um FII.

No relatório gerencial de maio de 2024 do FII de escritórios PVBI11, a vacância física informada é de 17,3%. Um número que pode ser considerado elevado, especialmente porque falamos de um portfólio que está nas melhores regiões de São Paulo. Mas, ao observarmos a vacância financeira desse FII, temos o percentual de 8,0%. Quais são as interpretações possíveis?

Se não houver nenhuma remuneração temporária para as áreas vagas, pode-se inferir que a área disponível tem menor potencial de geração de renda do que a média do portfólio. Isto pode ser uma verdade para explicar uma fração desta diferença entre vacância física e financeira no PVBI11, mas o referido FII tem a chamada Renda Mínima Garantida (RMG), logo, parte da área vaga está sendo remunerada temporariamente pelo vendedor do imóvel, como parte do compromisso de compra e venda assinado entre as partes, caso, por exemplo, do imóvel Union Plaza e FL 4440.

Fonte: VBI Real Estate

Agora que os conceitos de vacância física e financeira foram fixados, vamos analisar a vacância de escritórios na cidade de São Paulo, maior mercado corporativo do Brasil, sempre sob a ótica da vacância física.

Vacância no setor de escritórios em São Paulo no segundo trimestre de 2024 (2T24)

Vamos à nossa atualização do quadro de vacância no mais importante mercado do segmento no Brasil. No segundo trimestre de 2024, o maior mercado nacional de escritórios corporativos novamente apresentou leve redução em relação ao trimestre anterior, engatando a quarta redução consecutiva, observando as principais regiões denominadas Central Business Districts (CBDs). Após atingir 22% no 3T23, a vacância no mercado de escritórios vem caindo e atingiu 20,1% ao final do 2T24, redução de 0,4% em relação ao 1T24.

Fonte: SiiLA Brasil | Elaborado por: Finclass

No 2T24, a absorção líquida foi positiva em 35.450 m². Aceleração em relação ao trimestre anterior onde a absorção líquida foi de 33.359m².

Fonte: Siila

As maiores ocupações líquidas em área foram:

1. EZ Towers Torre A, classe A+, na Chucri Zaidan, com 4.595 m²;
2. Torre Corporativa Jatobá no complexo Parque da Cidade, classe A+, na Chucri Zaidan, com 4.531 m²;
3. WTorre Morumbi Ala B, com 4.392 m², classe A+, também localizado na Chucri Zaidan;
4. Pátio Rebouças, classe A, em Pinheiros, com 4.377 m²;
5. Paulista office Park, classe B, na Paulista, com 2.750 m².

Somados, falamos de 20.644 m² que representaram 58% da absorção líquida. Conforme dados da SiiLA Brasil, 85 imóveis corporativos tiveram absorção líquida positiva no trimestre e, 27 tiveram absorção líquida negativa, e dentre estes de absorção líquida negativa, destacam-se:

1. Birmann 29, classe A+, na Faria Lima, com 1.434 m²;
2. Millennium Office Park, classe B, na Vila Olímpia, com 1.045 m²;
3. Maria Cecília Lara Campos, classe A, na Faria Lima, perdeu locatários que ocupavam 1.007 m²;
4. Berrini One, classe A, na Berrini, locatários deixaram 845 m²;
5. Edifício Francisco Lopes, classe B, na Vila Olímpia, perdeu locatários em 800 m².

Somados, os cinco imóveis tiveram perda de ocupação de 5.131 m² no 2T24.

No consolidado por região, o destaque positivo foi a Chucri Zaidan, com absorção líquida de aproximadamente 16.900 m², seguida de Pinheiros, com 7.223². Já a Faria Lima apresentou a maior absorção líquida negativa com 4.485 m², na sequência veio Santo Amaro com 1.081m².

Agora, vamos colocar a lupa nos ativos de maior qualidade. A vacância nesse nicho de imóveis na cidade de São Paulo no 2T24 ficou levemente abaixo do 1T24: 21,2% vs 21,4% no trimestre anterior. É bem verdade que, antes da pandemia, esse indicador era próximo de 15%, mas depois de atingir quase 25% no 3T21, estamos aos poucos vendo essa área vaga enfim ceder. Lembro ainda que o novo estoque no 2T24 foi todo no grupo alto padrão (A e A+, na classificação da SiiLA Brasil), logo, o desafio de enxugamento de vacância se torna maior para esse grupo conforme o estoque cresce.

Fonte: SiiLA Brasil | Elaborado por: Finclass

A vacância dos ativos de alto padrão (A e A+) segue acima da média da cidade (21,2% vs 20,1%). Imóveis classe B encerram o 2T24 com vacância de 18,6%, com boa redução de 0,8 ponto percentual em relação ao 1T24, quando marcou 19,4%. Mas não podemos tirar a conclusão precipitada de que a ocupação de ativos classe B anda melhor do que a de ativos de alto padrão. Não se esqueça de avaliar o tamanho do estoque de cada um. Escritórios de alto padrão em São Paulo, conforme dados da SiiLA Brasil, somam mais de 3,5 milhões de m², enquanto o estoque de ABL para escritórios classe B é de 2,7 milhões m², ou seja, 23% menor.

Além disso, temos que considerar a variável localização. Para tal, vamos mergulhar nas regiões mais desejadas pelos locatários.

Assim como fazemos na revisão de vacância a cada trimestre, vamos ampliar a profundidade da análise, isto é, observar especificamente cada sub-região. O primeiro detalhamento será em regiões mais demandadas e, por conseguinte, com menor disponibilidade de área vaga e maiores valores de locação por m². Estas permaneceram com melhor desempenho do que o mercado em geral e com vacância em patamar abaixo do nível verificado cinco anos atrás. 

Faria Lima, Itaim Bibi, JK, Vila Olímpia e Paulista apresentam níveis inferiores à média da cidade de São Paulo. Paulista, Itaim Bibi e JK, inclusive, possuem vacância abaixo da faixa de 5%, patamar em que eventuais carências ocorrem por prazos diminutos e descontos nos valores de locação são raros. Além disso, a disponibilidade é virtualmente zero para um eventual grande ocupante, porque o nível de 5% está espalhado em alguns imóveis da região, fator que limita a quantidade de m² em área contínua, em um mesmo empreendimento.

Mesmo a crescente vacância na Faria Lima, que atingiu 12,4% no 2T24, se deu muito mais por movimento “fly to price” de ocupantes, que deixaram a região para imóveis com custo de ocupação mais baixos. Proprietários na Faria Lima estão mais empenhados em preservar valor de locação do que ocupar pequena vacância sem que seja pelo valor que julgam adequado.

O gráfico deixa claro como as boas regiões têm estruturalmente menor vacância do que a média da cidade.

Fonte: SiiLA Brasil | Elaborado por: Finclass

Quando comparamos as regiões com maior percentual de ABL vaga, a situação mais difícil para os proprietários segue ditando o ritmo de ocupação, ainda que notoriamente a Chucri Zaidan comece a se destacar das demais. Marginal Pinheiros, Chácara Santo Antônio e Santo Amaro viram a vacância ficar estagnada nos últimos trimestres, e em patamar elevado, fato que dá força para locatários em negociações com a conquista de carências maiores e, eventualmente, descontos nos valores de locação. No consolidado dessas regiões, a vacância ficou em 34%, pouco abaixo dos 35% no 1T24. A Chucri Zaidan é a região dentre as selecionadas que vem apresentando algum grau de recuperação, engatando o quarto trimestre consecutivo de enxugamento de vacância. Abaixo, vemos a demonstração da situação de região por região, tanto no 2T16 quanto no 2T24:

Fonte: SiiLA Brasil | Elaborado por: Finclass

Na visão mais detalhada das variáveis de estoque e preço pedido das principais regiões, observamos que as regiões mais resilientes seguem com valor de preço pedido de aluguel em melhor situação (Faria Lima, JK, Vila Olímpia, Paulista e Itaim Bibi), enquanto nas regiões de maior vacância temos o inverso, ou seja, os valores decrescem nas regiões que enfrentam maior dificuldade na ocupação, mesmo olhando exclusivamente imóveis de alto padrão (A e A+). Destoa apenas a Paulista que não conseguiu produzir crescimento de aluguel no mesmo ritmo das demais.

Fonte: SiiLA Brasil | Elaborado por: Finclass

A vacância atingiu os maiores patamares justamente onde tivemos maior entrega de novo estoque nos últimos anos. Sem viver um momento de crescimento econômico de maior vigor, tais regiões seguem em dificuldade para ocupar as novas áreas, mesmo sendo mais complacente com os preços de locação, que, como podemos observar, caíram nominalmente na maior parte dessa ABL. E lembre-se de que a área vaga tem duplo impacto negativo no caixa do proprietário: (i) não há entrada de receita e (ii) há saída de recursos para custear despesas de condomínio e IPTU.

Na ponta mais curta, observamos uma evolução tímida no preço pedido na Chucri Zaidan (CZ), fato que ainda não enxergamos nas outras regiões destacadas:

• Preço pedido CZ 2T23: R$ 100,50/m²
• Preço pedido CZ 4T23: R$ 103,95/m²
• Preço pedido CZ 2T24: R$ 103,61/m²

Não por acaso, a Chucri Zaidan é, dentre as regiões destacadas, aquela mais próxima da área centralizada que se encontra em melhor situação (Faria Lima e cercanias). O mapa pode sugerir um equívoco para quem não conhece a cidade de São Paulo, uma vez que aparentemente a região da Marginal Pinheiros parece ter áreas mais próximas da região mais centralizada. Mas como o nome sugere, esta área está na outra margem do Rio Pinheiros e, acredite, isso faz muita diferença na tomada de decisão de ocupantes de áreas corporativas naquela região. O próprio preço pedido em tal região é evidência de tal diferenciação feita pelo mercado.

Fonte: SiiLA Brasil

Já nas áreas de maior ocupação (Paulista, Faria Lima, JK, Vila Olímpia e Itaim Bibi), podemos considerar que também houve algum crescimento de estoque, em patamar inferior ao que foi visto nas regiões mais vacantes, principalmente por conta da indisponibilidade de terreno. 

E por termos a combinação de uma menor pressão de novo estoque com localização mais centralizada, proprietários conseguiram melhores condições comerciais (crescimento nominal do aluguel), além de claramente praticar valores superiores por m². Lembro que estamos falando apenas de imóveis de alto padrão, classes A e A+ conforme classificação da SiiLA Brasil.

Em relação aos nossos FIIs recomendados, a vacância segue em patamar melhor do que a média da cidade e os fundos negociam com importante deságio frente ao valor patrimonial.

Fonte: Relatórios Gerenciais dos FIIs e SiiLA Brasil | Elaborado por: Finclass

No caso do BRCR11, além da cisão que retirou do portfólio a participação no Cenesp, as locações realizadas ao longo dos últimos meses colocaram a vacância física abaixo da média da cidade de São Paulo, considerando o estoque de alto padrão.

59% da vacância do BRCR11 (ou 9,6% dos 16,3%) está no Torre Almirante, ativo localizado no Rio de Janeiro, que ainda atravessa um cenário deveras desafiador para o mercado de escritórios, com vacância média em ativos de alto padrão em 30,0%, tendo apenas a Zona Sul como oásis onde a vacância é pequena (1,95%) e os preços de locação mais elevados (preço pedido em R$ 186,81/m²). Porém o Torre Almirante, lembro, está na região central, onde a vacância para alto padrão está na faixa de 25%, melhor do que a média da cidade, mas longe de ser patamar pró-proprietário.

PVBI11 combina forte alocação na cidade de São Paulo com ativos de alto padrão, possuem ironicamente índice de vacância física mais elevado. Aqui entendemos ser algo momentâneo diante de saídas marcadas por movimento de locatários que procuraram regiões com preços de locação mais amenos diante da escalada de preços na Faria Lima e adjacências. É um processo natural do ciclo e seguimos confiantes de que tais áreas serão majoritariamente ocupadas com relativa brevidade.

O JSRE11 tem vacância concentrada em São Paulo, nas Torres Marble e Ebony do complexo Rochaverá, que fica na região da Chucri Zaidan. A vacância da área detida pelo fundo neste imóvel representa 45% da vacância do JSRE11. Importante destacar que na Torre Ebony, a vacância está em 4% e na Torre Marble, a vacância é de 22%, ou seja, em ambas observamos que o Complexo Rochaverá tem nível de vacância abaixo da média da Chucri Zaidan (24,5%), mostrando ser um ativo mais demandado na área.

A vacância do JSRE11 é de 5,7% da ABL do Ed. Tower Bridge na região da Berrini, onde a vacância média para imóveis alto padrão é de 17,0% — mais uma vez, a vacância do imóvel do FII está abaixo da média do mercado. Por fim, o bom momento da região da Paulista se refletiu no JSRE11, de sorte que o Edifício Paulista hoje conta com apenas 7,8% de área vaga, se aqui está acima da vacância da região, que é 2,5%, falamos de uma oferta de área que praticamente não tem concorrência. A área vaga no Rochaverá e a alavancagem são os verdadeiros desafios do JSRE11.

A FATN11 tem uma composição peculiar. Focado em lajes menores e ativos B, a decisão de optar pelas regiões mais demandadas e a adoção do modelo plug & play onde o FII oferece ao locatário o espaço pronto e mobiliado deram ao fundo uma resiliência interessante ao longo dos últimos trimestres. Não obstante, trabalha com vacância praticamente nula.

O que vem por aí?

Neste relatório, faço uma atualização das entregas futuras de escritórios em São Paulo com base nas informações da SiiLA Brasil. Importante destacar que o calendário pode sofrer alterações, afinal, estamos falando de obras, que, como bem sabemos, podem atrasar.

No terceiro trimestre de 2024 são previstos sete novos empreendimentos, somando 58.207 m² ao estoque atual:

• JHA Corporate Boutique, classe A, no Itaim Bibi, com 5.204 m²;
• HY Pinheiros, classe A, em Pinheiros, com 12.954 m², entrega que está sendo postergada desde 2T23;
• HBR Corporate Tower Pinheiros, classe A, também em Pinheiros, com 9,290 m²;
• Fonseca’s Tower, classe B, na Vila Olímpia, com 8.550 m², mais uma entrega que vem sendo postergada desde 2023;
• + 5 edifícios classe B, todos em Pinheiros, que somam 35.163 m², média de 7 mil m² cada um, ou seja, perfil Boutique Office.

Como vimos, as entregas vão se concentrar em regiões mais centralizadas, sendo Vila Olímpia, Itaim Bibi e a maior concentração em Pinheiros, e notoriamente um maior perfil de Boutique Office, perfil de escritório cuja demanda cresceu depois da pandemia, especialmente para ocupantes de pequeno e médio porte.

Conclusão

O mercado de escritórios na cidade de São Paulo segue trajetória de recuperação de nível de ocupação — mas se a vacância durante a pandemia subiu pelo elevador, a recuperação é uma descida pelas escadas. Seguimos em processo de melhoria dos indicadores. Há recuperação clara com maior intensidade nas regiões mais demandadas, ainda que a Faria Lima tenha sofrido com fly to price mais recentemente. As entregas de Boutique Office chamam atenção para um novo perfil de ativo cuja demanda cresce neste novo cenário de ocupação pós-pandemia. A recuperação da Chucri Zaidan se ainda não floresce na parte financeira, e é claro e crescente no enxugamento de área.

Trouxemos dados de absorção bruta e líquida, mostrando que a absorção líquida cresceu em relação ao trimestre anterior, o que é boa notícia para o processo de redução de vacância.

As regiões com maior dificuldade permanecem com mesmo patamar percentual de estoque disponível visto alguns trimestres atrás, exceto Chucri Zaidan. A dificuldade em enxugar a vacância acaba se refletindo nos preços pedidos e transacionados. Reforço o discurso de foco na preservação da alocação nas boas regiões quando falamos de escritórios.

Os FIIs continuam com níveis de vacância melhores do que a média das regiões onde seus imóveis estão inseridos, ainda que isso não se reflita no preço das cotas, diante do cenário de taxas de juros mais elevadas, cenário este que deixa investidores mais cautelosos.

Nossas recomendações no segmento de escritórios, além de bem-posicionadas e com nível de vacância abaixo da média dos respectivos mercados, oferecem patamar de renda atrativo, justamente para que tenhamos condições de ter parte da exposição em FIIs do setor, em alternativas com uma expectativa de ganho de capital por conta do nível atual de desconto em relação ao preço por m² justo para os respectivos portfólios, o que nos deixa confortáveis para mantermos as recomendações em nossa carteira.

Vejo fundos de escritórios como o segmento com maior desconto no atual cenário, mas também aquele que apresenta o maior risco justamente porque a recuperação dos patamares de ocupação é lenta e disforme. Saber o que, quanto, até que preço comprar, além do “porquê comprou” são fatores determinantes para atravessar momentos de maior turbulência sem viver uma crise existencial, sem deixar de considerar a possibilidade de que, eventualmente, algum movimento na carteira de investimentos se mostrará infrutífero. 

Acertar todas as alocações em uma carteira diversificada é uma prática almejada por inocentes e propagandeada por mentirosos. Tenha consciência disso, dose o risco e siga seu plano de investimentos.

Agradeço a costumeira paciência.

Bons investimentos!

Ricardo Figueiredo