Olá, assinante!
Neste novo ano começamos uma nova etapa com a fusão entre Spiti e Finclass. Agora os assinantes Finclass contam com as recomendações de analistas profissionais e certificados atendendo às exigências que o órgão regulador impõe às casas de análise, e os assinantes Spiti contaram com a maior plataforma de educação financeira do Brasil. Estamos contentes e empolgados com este novo ciclo.
Nesta etapa, focamos naquilo que é a essência do que julgamos ser o mais importante para uma jornada vitoriosa no mundo dos investimentos: alocação estrutural com multiclasses de ativos.
Fornecemos aos assinantes duas carteiras recomendadas: Carteira de Valorização, com foco na construção de patrimônio e que, por conseguinte, deveria ser adotada durante a fase de acumulação de capital. E a Carteira de Renda, com foco na geração de renda passiva, mas sem descuidar da preservação de capital. Essa é uma carteira mais comum para aqueles que chegaram à fase de usufruto, ou seja, utilizam os recursos de seus investimentos para custear parcialmente ou até mesmo integralmente suas despesas.
Aproveitamos este começo de ano para promover alguns ajustes nas carteiras recomendadas, especialmente na de Renda.
Espero que ao final deste relatório você fique ainda mais confiante em nossas recomendações e que possamos caminhar juntos nesta jornada de investimentos que é cheia de percalços, mas que pode ter resultados excelentes quando encarada com a seriedade e técnica que moldam os grandes investidores.
Como tratamos de diversos FIIs em apenas um relatório, optamos por justificar as inclusões com os pontos mais importantes de cada um. Oportunamente publicaremos um relatório dedicado a cada FII entrante na Carteira Renda, para que você tenha ainda mais profundidade na análise. Os elementos-chave para cada recomendação estão neste relatório de hoje, mas um aprofundamento com maior histórico de cada FII, comportamento da gestão e outros aspectos de cada fundo imobiliário seguramente será enriquecedor para sua jornada como investidor ou investidora de FIIs, e isso procuraremos entregar em relatórios vindouros e com postagens em nossa comunidade, o Finclub, no Circle, como você já está acostumado.
Carteira de Renda
Antes de detalharmos as movimentações realizadas, mostraremos a nova configuração da Carteira de Renda, indicando o percentual de cada FII recomendado, assim como seu preço máximo de compra.
Fonte: Finclass
Lembrando que o total de FIIs na Carteira de Renda é 40%. Ao observamos apenas a fatia de FIIs, ou seja, ao considerarmos que apenas a alocação em FIIs totaliza 100%, temos a seguinte alocação setorial.
Fonte: Finclass
Quem saiu?
Aqui apontaremos os FIIs que deixaram a carteira recomendada e vamos expor as razões pelas quais optamos por tais retiradas.
Retirada de BCFF11: o fundo de fundos imobiliários (FoF) com gestão do BTG deixa a carteira recomendada por entendermos que há alternativas mais atrativas no segmento. No tópico de novas recomendações, você conhecerá os escolhidos.
Preferimos FoFs com exposição mais relevante em fundos de tijolos e, como podemos observar, a alocação do BCFF11 ainda privilegia sobremaneira fundos de papel (CRI) ou mesmo posições diretas em certificados de recebíveis Imobiliários (CRIs). Do patrimônio do FII, 47% têm esse tipo de alocação. Se observarmos o Ifix, ele atualmente tem posição mais leve em recebíveis imobiliários, ao redor de 40% e mesmo tal patamar achamos elevado. Ao observamos exclusivamente a fatia de FIIs, a Carteira de Renda tem exposição de 26% em fundos de papel, bem abaixo da carteira de mercado (Ifix), até porque temos outros ativos que têm viés de geração de renda com dívida corporativa, caso dos fundos de infraestrutura.
Fonte: BTG
Ademais, observamos parte relevante dos FoFs-FII listados promovendo algum incremento de rendimento mensal ao longo de 2023, já o BCFF11 tem rendimento estável nos últimos 24 meses. Neste tipo de investimento, esperamos maior eficiência para geração de valor não apenas com a seleção dos FIIs investidos, mas também com o giro de carteira no mercado secundário visando ao ganho de capital para incrementar a distribuição.
Retirada de RBRF11: o fundo de fundos imobiliários (FoF) com gestão da RBR é outro a deixar a carteira recomendada de Renda.
Neste caso, entendemos que o momento é muito positivo para que FoFs destravem valores de suas posições que carregaram especialmente durante o período de 2021-2023. A continuidade do movimento de redução da Taxa Selic beneficia o mercado de FIIs, especialmente os fundos de tijolos, e poderemos observar a continuidade do movimento positivo de FIIs que tivemos em 2023. Desta forma, FoFs conseguiriam operar o mercado secundário e arbitrar emissões para gerar ainda mais valor para os cotistas.
Ocorre que, ao longo do último trimestre de 2023, a gestão do RBRF11 optou por realizar prejuízo em algumas posições alocadas para realizar a aquisição direta em dois shopping centers. É bem verdade que os dois ativos adquiridos são shopping centers maduros e bem localizados, Plaza Sul e Eldorado, ambos na cidade de São Paulo, e juntos representam mais de 11% do patrimônio líquido do RBRF11. Ainda que acreditemos que o futuro dos fundos de fundos imobiliários passe por realizar movimentos desta natureza, entendemos que 2024 será um ano muito positivo para aqueles que mantiveram a estratégia clássica de FoF, ou seja, carregar posições de FIIs e operar mercado secundário.
Por termos predileção por tal estratégia, optamos pela retirada do RBRF11 para acomodação de FoFs que tenham tal característica, até porque o movimento que o RBRF11 fez na alocação de tijolos acabou derrubando a geração de renda recorrente do FII e, por conseguinte, o dividendo distribuído, como podemos observar na informação contida no relatório gerencial de dezembro de 2023.
Fonte: RBR Asset
Quem entrou?
Aqui apontaremos os FIIs que chegam para compor nossa carteira recomendada de renda, destacando seus principais atributos.
Recomendação de RBFF11: como fizemos a retirada de dois fundos de fundos imobiliários, iniciamos a apresentação das novas recomendações justamente pelo mesmo grupo, os FoFs. O Rio Bravo Fundo de Fundos tem gestão da Rio Bravo e é um dos mais longevos fundos imobiliários pertencentes ao grupo de FoFs listados na B3.
Lembro que, ao retirarmos a recomendação do BCFF11, citamos a questão da forte alocação em FIIs de papel e CRIs de forma direta que o fundo tinha, justamente em um momento em que entendemos que as alocações em fundos de tijolos tendem a exibir melhor performance. Pois bem, note como a alocação setorial do RBFF11 tem menor participação em FIIs de papel, abaixo não apenas do que observamos no BCFF11, como também inferior ao Ifix, que, recordo, tem aproximadamente 40% de sua composição em FIIs de recebíveis imobiliários. O RBFF11 tem menos de 20% de exposição aos FIIs de papel (recebíveis).
Fonte: Rio Bravo
Os rendimentos apresentaram pequeno crescimento ao longo do ano passado e têm uma expectativa de seguir no nível próximo ao visto ao final de 2023 ao longo do primeiro semestre de 2024, conforme divulgação do time de gestão que espera que a distribuição fique no intervalo R$ 0,49–R$ 0,53 por cota ao longo do primeiro semestre.
Fonte: Rio Bravo
Por fim, ressalto ainda o efeito de “duplo desconto”, ou seja, quando conseguimos comprar uma cesta de FIIs descontados em relação ao seu valor contábil ou patrimonial (VP) através da aquisição da cota de um FoF que também negocia com deságio em relação ao seu valor patrimonial (VP). No caso do RBFF11, conforme relatório gerencial de dezembro de 2023, o duplo desconto seria na ordem de 22,1%, sendo 13,6% em relação ao valor patrimonial do próprio FoF e 7,5% adicionais caso os FIIs investidos fossem precificados pelo mercado em linha com seus respectivos valores patrimoniais.
Fonte: Rio Bravo
Diante do exposto, recomendamos compra do RBFF11 para a Carteira de Renda, com participação de 2,50% e preço máximo de compra de R$ 68,00 por cota.
Lembrando que no fechamento de 23/01/24 o fundo estava cotado a R$ 61,19. Ao preço de mercado desse dia e considerando o centro do intervalo de expectativa de dividendo fornecido pela gestora, R$ 0,51/cota, teríamos um potencial DY anualizado de 10,5%.
Recomendação de BCIA11: além do RBFF11, para o grupo de FoFs também incluímos o Bradesco Carteira Imobiliária Ativa, BCIA11, com gestão da Bradesco Asset (BRAM).
Lembro que ao retirarmos a recomendação do RBRF11, citamos a questão da adoção de estratégia com parte do patrimônio do fundo na aquisição direta de participações em imóveis, no caso, shopping centers, em momento em que entendemos haver mais valor a ser capturado em cotas de FIIs com relevante desconto no mercado secundário.
Assim como no caso do RBFF11, o BCIA11 tem seu patrimônio alocado de forma quase integral em cotas de FIIs, além de uma exposição mais comedida, atendendo nossa premissa para o setor, no segmento de recebíveis imobiliários (CRIs ou papel). O BCIA11 tem 28,4% de seu patrimônio exposto ao setor.
Fonte: BRAM
No BCIA11 observamos um movimento ascendente de sua distribuição mensal de rendimentos, em linha com o crescente resultado que o fundo vem obtendo com giro de carteira com ganho de capital. Ao longo do segundo semestre de 2023, esta estratégia gerou R$ 1,9 milhão para o caixa do fundo, valor equivalente a R$ 0,51/cota.
Fonte: BRAM
Por fim, novamente ressalto o efeito de “duplo desconto”, que, no caso do BCIA11, está ao redor de 13%, sendo 7% o deságio da cota de mercado do BCIA11 em relação ao seu valor patrimonial e 6% adicionais referentes ao desconto médio que o portfólio do BCIA11 possui em relação ao valor patrimonial (VP) de cada posição investida.
Por óbvio, este nível de duplo desconto já foi maior, quando observamos o 1T23, momento mais adverso para as cotas de FIIs, mas ainda é possível aproveitar a oportunidade do chamado “duplo desconto” em FoFs.
Fonte: BRAM
Diante do exposto, recomendamos a compra do BCIA11 para a Carteira de Renda, com participação de 3% e preço máximo de compra de R$ 117,00 por cota.
Lembrando que no fechamento de 23/01/24 o fundo estava cotado por R$ 104,50. Ao preço de mercado desse dia e considerando a manutenção do patamar de rendimento mensal exibido ao longo do último quadrimestre de 2023, R$ 0,85/cota, teríamos um potencial DY anualizado de 10,2%.
Recomendação de BTCI11: na busca pelo melhor equilíbrio de risco-retorno e compreendendo que uma carteira com viés de geração de renda passiva, comumente utilizada na fase de usufruto, deve buscar o equilíbrio entre geração de renda e preservação de patrimônio, aproveitamos este momento de revisão de carteira, em que adequamos os níveis de exposição para o segmento de FIIs de papel, para incluir um novo nome no grupo.
O BTG Pactual Crédito Imobiliário, BTCI11, tem gestão do BTG, patrimônio de aproximadamente R$ 1 bilhão e liquidez diária média ao redor de R$ 2,5 milhões. A carteira de CRIs que compõem o patrimônio do BTCI11 tem um viés mais próximo do perfil High Grade, com uma pequena exposição em operações com toque adicional de risco, justamente buscando otimizar a geração de resultado para o cotista. Nesta linha, cito, por exemplo, os CRIs Socicam, com remuneração de IPCA + 10% a.a., e Comfrio, com taxa de CDI + 6% a.a.
A carteira de CRIs tem indexação híbrida, inflação e juros, com predominância da inflação, especialmente IPCA. As taxas médias de cada indexador, IPCA + 7,2%, CDI + 3,9% e IGP-M + 8,4%, mostram o efeito da adoção de algumas operações com um risco incremental frente à maior parte, que tem caráter High Grade. A alocação setorial das operações de crédito que estão no BTCI11 mostra a natureza do FII, que privilegia a qualidade de risco de crédito. Não observamos os segmentos como multipropriedades ou loteamento com fatia relevante na alocação setorial, segmentos estes que estruturalmente carregam mais risco.
Fonte: BTG
Além da predominante fatia de CRIs na carteira, representando 86,7% da alocação, há ainda 8,2% do patrimônio líquido (PL) do BTCI11 alocado em cotas de outros FIIs, algo relativamente comum no mundo dos FIIs de CRI, além de 5% em caixa. Os FIIs investidos estão na tabela abaixo, conforme posição do relatório gerencial de outubro de 2023, o último disponibilizado pelo time de gestão.
Fonte: BTG
Se por um lado, a redução da taxa Selic afetará negativamente os CRIs indexados ao CDI que estão na carteira do BTCI11, a maior parte da alocação, os CRIs indexados à inflação, vai sofrer impacto positivo quanto à geração de caixa para o fundo, uma vez que observaremos crescimento da medição mensal de inflação nos últimos meses, especialmente dezembro, quando o IPCA veio em 0,56%, após um período que se iniciou em maio de 2022 e se estendeu até novembro, com medições mensais baixas para o IPCA, onde no período tivemos uma média de 2,2% na visão anualizada para o índice — a título de comparação, a mediação de 0,56% observada em dezembro tem representatividade anualizada de 6,9%. A tabela de sensibilidade da carteira do BTCI11, exibida no relatório gerencial do fundo, mostra que, considerando o preço de cota de R$ 10,02, o fundo tem capacidade de gerar um rendimento superior a 12,2% a.a.
Fonte: BTG
Diante do exposto, recomendamos a compra do BTCI11 para a Carteira de Renda, com participação de 3% e preço máximo de compra de R$ 10,50 por cota.
Lembrando que no fechamento de 23/01/24 o fundo estava cotado por R$ 10. Ao preço de mercado desse dia e considerando uma distribuição de R$ 0,10/cota, que julgamos verossímil no cenário de inflação que observamos no último Boletim Focus para os próximos meses, temos um potencial DY anualizado de 10,7%.
Recomendação de PATL11: o Pátria Logística, PATL11, tem gestão da VBI Real Estate, patrimônio de aproximadamente R$ 492 milhões e volume diário médio próximo a R$ 900 mil.
O FII tem a integralidade da área de 4 ativos logísticos e uma tese complementar ao que já observamos nas demais recomendações do setor. No PATL11, temos predomínio de contratos atípicos que geram maior previsibilidade de renda e, em contrapartida, localizações menos óbvias, por exemplo, Jundiaí (SP), que está além do tão falado raio 30 km de São Paulo, que costumo dizer que é a Faria Lima da logística.
Fonte: VBI
A vacância física de 4% da área bruta locável (ABL) está concentrada no ativo Ribeirão das Neves, que está a cerca de 30 km da capital, Belo Horizonte (MG). O imóvel é refrigerado, fator que gera maior valor para locação, mas limita sobremaneira a lista de demandantes por tal perfil de área.
No geral, temos forte previsibilidade da receita por conta da atipicidade dos contratos de locação, predominância do IPCA na correção dos contratos e uma diversificação de locatários que é menor do que em FIIs do mesmo setor que possuem mais ativos e assim ampliam sua diversificação na receita.
Fonte: VBI
O PATL11 não possui alavancagem e o valor da cota no fechamento do pregão de 23/01/24, R$ 67,69, precificava o patrimônio do FII a valor por m² de aproximadamente R$ 2.230. Os últimos laudos de avaliação dos imóveis do PATL11 indicam valor justo para tais imóveis na ordem de R$ 3.200 na média da carteira, e por isso entendemos que há relevante desconto na cota de mercado, sem desconsiderar adicionalmente a possiblidade de locação da área vaga, fato que geraria ainda mais receita imobiliária para o FII.
Diante do exposto, recomendamos a compra do PATL11 para a Carteira de Renda, com participação de 1,50% e preço máximo de compra de R$ 80,00 por cota.
Lembrando que no fechamento de 23/01/24 o fundo estava cotado a R$ 67,69. Ao preço de mercado desse dia e considerando uma distribuição de R$ 0,60/cota, que foi o nível praticado pela gestão ao longo do último ano, temos um potencial DY anualizado de 11,2%.
Recomendação de RBVA11: e para fechar com nossa lista de chegadas à Carteira Renda, incluímos um novo FII do segmento de renda urbana, alinhando o setor à filosofia de diversificação de teses em benefício dos assinantes.
O RBVA11 nasceu como um fundo de agências bancárias locadas para a Caixa Econômica Federal, inclusive tinha outro código de negociação, AGCX11. Ao longo do tempo realizou fusão com outro fundo de agências bancárias, o SAAG11, além de mudar sua estratégia para expandir sua atuação para outros setores, com foco em varejo, alterando inclusive o código de negociação para RBVA11 que vigora até hoje. Nesta trajetória que inclui movimentos de venda de ativos locados aos bancos e aquisição de outros para atender esse objetivo de maior diversificação, lá se foram mais de 11 anos de história deste FII.
Atualmente o fundo conta com 73 ativos e 8 locatários, sendo proprietário de aproximadamente 200 mil m². A ABL ainda tem predomínio de participação de agências bancárias, mas isso já representa menos da metade do FII. Dois terços da receita do fundo vêm do estado de São Paulo e, quando ampliamos o raio para abranger toda a região Sudeste, chegamos a 93% da receita contratada do RBVA.
Fonte: Rio Bravo
A equipe de gestão segue ativa no processo de reciclagem do portfólio, vendendo imóveis locados para os bancos e com isso destravando lucro imobiliário. Um caso recente refere-se à alienação do imóvel Conselheiro Rodrigo Alves, na cidade de São Paulo, locado ao Santander, por valor 11,8% acima do laudo de avaliação mais recente e 46,1% acima do valor de custo. Ao final de 2023, este processo de reciclagem já tinha gerado a alienação de 14 agências bancárias, com volume total de vendas de R$ 134 milhões e lucro de aproximadamente R$ 41 milhões, ou seja, algo próximo a R$ 3,28/cota em lucros, considerando a atual quantidade de cotas emitidas pelo FII. Isso tem beneficiado a distribuição do RBVA11 que foi de R$ 1/cota ao longo do segundo semestre de 2023, crescendo em relação ao patamar que era distribuído no primeiro semestre.
Fonte: Rio Bravo
A diversificação dos locatários com nomes de ótimo risco de crédito e uma bem-vinda mistura de contratos típicos e atípicos, aliados ao movimento de reciclagem de portfólio, dão ao RBVA11 um horizonte de renda com razoável previsibilidade, além de expectativas de eventuais melhorias a depender do ritmo de alienação de ativos locados aos bancos.
Fonte: Rio Bravo
Diante do exposto, recomendamos a compra do RBVA11 para a Carteira de Renda, com participação de 1,50% e preço máximo de compra de R$ 122,00 por cota.
Lembrando que no fechamento de 23/01/24 o fundo estava cotado a R$ 112,65. Ao preço de mercado desse dia e considerando o centro do intervalo de expectativa de dividendo fornecido pela gestora, R$ 1/cota, teríamos um potencial DY anualizado de 11,2%.
Carteira de Valorização
Em nossa carteira recomenda de valorização, não realizamos alterações de percentual de alocação, tampouco inclusões ou retiradas. Os ajustes se limitaram à adequação de preço máximo de compra, já refletindo o cenário mais benigno tanto para juro de curto prazo, que entendemos estar expresso nas expectativas de movimentação da taxa Selic, que segue seu curso de queda, quanto para o juro de longo prazo, que entendemos ser expresso pelos vértices mais longos da curva de juros de contratos de futuro do DI negociados na B3, bem como pelas taxas dos títulos públicos federais de longo prazo, indexados à inflação, o Tesouro IPCA+.
Desta forma, sintetizamos a lista dos FIIs recomendados na Carteira de Valorização, lembrando que há diferentes configurações a depender do patrimônio do investidor ou investidora, portanto o ideal é que você acesse a área da carteira recomendada na plataforma da Finclass para observar não apenas o preço máximo de compra, mas também o percentual indicado para cada ativo na Carteira de Valorização que melhor se adequa ao seu patrimônio.
Fonte: Finclass
Conclusão
Encerro este relatório resumindo as alterações que propomos para nossas recomendações:
· Na Carteira de Renda, retirada das teses de FoF BCFF11 e RBRF11. A primeira, por conta da alta exposição aos FIIs de papel, ou em CRIs de forma direta, em um momento em que julgamos ser mais atrativa a exposição aos FIIs de tijolos, e a segunda tese, RBRF11, perde espaço por optar por alocação direta em tijolos com a aquisição de shopping centers em um momento em que entendemos ainda ser possível adquirir boas carteiras de shopping centers através de cotas de FIIs e usufruir do deságio em relação ao preço justo de tais portfólios.
· Na Carteira de Renda, inclusão de teses de FoF com maior alocação em FIIs de tijolos e que demonstraram boa geração de ganho de capital com giro de posição e crescimento de rendimentos. Atenderam tais premissas e entraram na lista de recomendados BCIA11 e RBFF11.
· Na Carteira de Renda, realizamos também a inclusão de um FII de papel, o BTCI11, que possui portfólio majoritariamente centrado em operações de melhor risco de crédito, mas busca um incremental de retorno com pequenas alocações em posições de risco intermediário. Além disso, no segmento logístico, incluímos o PATL11 por conta do forte desconto a que o valor por m² do portfólio negocia quando observamos a cota de mercado no atual momento. Por fim, realizamos a inclusão do RBVA11 para ampliar a diversificação em renda urbana, considerando uma tese que vem adotando uma estratégia de reciclagem de portfólio que, vimos, foi muito vitoriosa no HGRU11, ainda que as características dos imóveis alienados carregam diferenças entre os dois FIIs, o lucro imobiliário represado no portfólio do RBVA11 lhe confere ótima condição de gerar rendimentos atrativos frente aos pares do setor, considerando por óbvio êxito na estratégia de gestão ativa.
· Ademais, realizamos ajustes de preço máximo de compra em FIIs da Carteira de Valorização e na Carteira de Renda, calibrando para o cenário mais benigno de juros que temos traçado para 2024, diante das expectativas de mercado.
Entendemos que a fatia de FIIs na Carteira de Renda, com a configuração que apresentamos, tem alocação setorial que endereça a expectativa de captura de ganho e preservação de capital que temos como premissa para o portfólio. Com cenário conservador, considerando o preço de mercado em 23/01/2024, os FIIs da Carteira de Renda teriam condições de gerar um DY anualizado de aproximadamente 10,50%, considerando os atuais níveis recorrentes de geração de renda de tais FIIs, patamar de renda passiva que julgamos atrativo com forte prêmio para o Tesouro IPCA+ de referência, no qual utilizamos o vencimento de 2035.
Sempre antes de realizar operações com seus ativos, acesse a área da carteira recomendada na Finclass e observe o percentual de alocação indicado e o preço máximo de compra.
Espero que tenha sido uma leitura proveitosa.
Bons investimentos!
Ricardo Figueiredo