No relatório de hoje, você encontrará:
- O desafio enfrentado pelas gestoras de ativos de risco, que têm consistentemente perdido patrimônio ao longo dos últimos anos.
- Retirada da estratégia Long Bias da gestora Apex Capital da nossa lista de fundos aprovados e os motivos que nos levaram a essa decisão.
Estamos vivendo um contexto macroeconômico complexo, principalmente desde 2020, quando o mundo teve que enfrentar uma das maiores pandemias já vistas na história e uma sequência de acontecimentos ao longo dos próximos anos.
Em meio a altas e baixas de juros e de inflação, além dos conflitos geopolíticos e invasões, chegamos a 2024 ainda sem uma visão clara sobre o que esperar do cenário no Brasil e no mundo.
Esse cenário foi desafiador para as gestoras, tanto em termos de resultados dos fundos quanto na gestão dos negócios. Afinal, além de se preocuparem com a performance de seus produtos, elas também precisam lidar com as condições do mercado em que atuam — no caso, um país com alta taxa de mortalidade empresarial.
Um problema se conecta diretamente com o outro. Um contexto de mercado atípico gera dificuldades de gestão, que podem acarretar períodos prolongados de resultados ruins em um momento em que diversas alternativas de renda fixa se apresentam como rentáveis e “seguras”.
Essa atratividade relativa da renda fixa em conjunto com resultados ruins fez com que gestoras de ativos de risco consistentemente perdessem patrimônio ao longo dos últimos anos.
Note que a captação de fundos de ações e multimercado foi bastante positiva no primeiro ano da pandemia (2020), fruto do grande estímulo monetário e fiscal feito no mundo para combater o impacto da pandemia. Em 2021, o saldo ainda foi positivo por uma forte captação nos primeiros meses do ano.
Ainda em 2021, quando os juros passaram a subir, os efeitos de saída de capital de ativos de risco em direção a ativos mais seguros se intensificaram, e o cenário continua desafiador até os dias atuais.
O gráfico de captação mostra o resultado do comportamento médio da captação da classe. Muitos fundos conseguiram crescer a captação mesmo ao longo dos anos difíceis, assim como muitas gestoras, que deixaram de existir ou foram reduzidas a apenas uma fração do tamanho que tiveram no passado.
Manter o “business” de gestão funcionando de maneira eficiente é extremamente caro. Afinal, em um mercado competitivo, os bons resultados são fruto de muito investimento em pessoas altamente qualificadas e tecnologia.
Resultados ruins são comuns, e até esperados, quando se trabalha diante da incerteza todos os dias. Mas, quando os resultados ruins se somam com alternativas de investimento em renda fixa com taxas atrativas e menor volatilidade, fundos de ativos de risco como ações e multimercado passam a perder muito patrimônio, e essa redução pode inviabilizar a continuidade do bom trabalho.
Seguindo nosso compromisso de avaliação contínua da lista de fundos aprovados, chegamos à difícil conclusão de retirar a recomendação da estratégia Long Bias da Apex Capital.
Continuamos com a nossa diligência, mantendo uma estreita proximidade com os gestores recomendados. Além disso, temos como objetivo trazer novas recomendações, que serão cuidadosamente avaliadas e integradas após um minucioso “pente fino” nas opções atuais.
Motivações da retirada
A Apex Capital é uma casa especializada em gestão de ações que incorpora fundamentos macroeconômicos em suas análises. Algo que, se bem feito, pode dar muito certo em um país como o Brasil.
Os primeiros fundos da casa têm mais de uma década de histórico e foram muito bem-sucedidos por muitos anos sob o comando do excelente gestor Fabio Spinola. Como diversas outras gestoras, a Apex enfrentou dificuldades ao longo dos últimos anos, por conta de resultados ruins e redução do patrimônio sob gestão.
A parte quantitativa é extremamente importante, mas talvez com a continuidade de trabalho de uma experiente e numerosa equipe, a volta aos tempos áureos pudesse ser mais provável - algo que julgamos muito mais difícil de acontecer no atual cenário.
A retirada do fundo se apoia em dois pilares principais:
- Encolhimento patrimonial
- Perda de consistência de retornos
Explicaremos os dois pontos ao longo das próximas páginas, com uma seção específica para abordar cada um dos dois pilares acima.
Resultado quantitativo
Nossa análise quantitativa se ampara em dezenas de análises, que são constantemente debatidas, considerando, também, todos os aspectos qualitativos das gestoras.
Para este relatório, traremos um recorte simplificado da análise quantitativa de longo prazo.
O primeiro indicador que veremos é o retorno acumulado de ponta a ponta, ou seja, desde o início da estratégia. Essa análise nos dará uma informação simplificada sobre o potencial de retornos de longo prazo.
Retorno acumulado desde início
Desde o início, investir no fundo Long Bias da Apex foi mais rentável do que investir no IBOVESPA ou CDI. Este é o mínimo que esperaríamos se estivéssemos apostando na gestão ativa; do contrário, bastaria corrermos menos risco comprando um ETF, por exemplo.
A análise de retorno acumulado nos mostra o retorno que alguém teria recebido caso tivesse investido no dia de estreia do fundo. Mas pouco sabemos sobre se os aportes feitos ao longo do tempo tiveram o mesmo sucesso em bater os índices.
Vamos à análise de janelas móveis de 1260 dias úteis, aproximadamente cinco anos, que é o período mínimo que deve ser considerado ao investir em ações. Cada ponto do gráfico abaixo exibe o retorno de alguém que tivesse investido exatamente cinco anos antes e carregado o investimento até ali.
Com essa análise, conseguiremos saber se a consistência de retornos é boa.
Consistência em janelas móveis de retorno acumulado (cinco anos)
A primeira metade do gráfico nos mostra que a maior parte dos investidores que entraram no fundo desde seu início, em 2012 até 2015, e permaneceram com o investimento por cinco anos (até final de 2020), teriam sido bem recompensados com retornos acima do IBOVESPA e CDI.
Entretanto, quase nenhum investidor que tenha entrado no fundo a partir de 2016 e tenha ficado cinco anos esteja ganhando mais que o IBOVESPA.
A consistência de longo prazo do Apex Long Bias contra o IBOVESPA é de 46,4% e contra o CDI, nosso custo de oportunidade no Brasil, é de 74,5%. Em 2017, foi criada uma versão do Apex Long Bias dentro da casca de um fundo multimercado, de forma que ele pudesse ser acessado pelo investidor em geral.
Esse fundo segue a mesma estratégia do irmão mais velho, Apex Infinity, e desde o início, em 2017, apresenta consistência de 5,4% contra o IBOVESPA e 0% contra o CDI.
Um fundo Long Bias pode apostar contra a direção do mercado, seja para maximizar os ganhos ou minimizar as perdas. Por isso, deve ser levado em conta que o fundo apresentou uma volatilidade inferior ao IBOVESPA desde seu início (17,15% contra 23,73%).
Entretanto, se olharmos como o perfil de volatilidade se alterou ao longo do tempo, percebemos que os anos mais recentes apresentaram um nível mais elevado de risco em relação ao índice.
Mais do que apenas a volatilidade, nos interessa mais analisar como ela pode se reverter em perdas. Abaixo, você verá um gráfico de perda máxima acumulada, mostrando como o fundo costuma cair em relação ao índice em momentos de estresse.
Perda máxima acumulada
Notavelmente, o fundo tinha bons controles de risco, como podemos perceber que desde o seu início até antes da pandemia, em 2020, o fundo costumava apresentar perdas consideravelmente menores que o índice, além de se recuperar das perdas mais rapidamente.
A partir de 2020, as coisas se inverteram; as perdas foram mais intensas que as do índice e essa performance aquém das expectativas dos investidores, combinada com a atratividade de títulos de renda fixa, fizeram com que o patrimônio da gestora começasse a diminuir rapidamente.
A diminuição do patrimônio tende a agravar ainda mais o resultado, uma vez que o fundo precisa vender os ativos a preços descontados, como forma de pagar os resgates.
Resultado quantitativo
Notamos uma perda de eficiência ao longo do tempo, combinada com um aumento nas perdas acumuladas frente ao índice. Nós, da Finclass, temos um DNA voltado ao pequeno investidor. O resultado de que, desde que o veículo mais inclusivo da gestora, criado em 2017 e voltado para o público, ainda não tenha oferecido oportunidade de ganhar mais dinheiro em relação ao índice em prazos de cinco anos nos desagrada.
De qualquer maneira, precisamos olhar também para aspectos qualitativos,mesmo que a perda de atratividade de retornos tenha caído de maneira considerável ao longo dos últimos anos.
Redução patrimonial
A Apex Capital já chegou a ter cerca de R$ 12 bilhões sob gestão e mais de 30 profissionais, sendo 16 diretamente ligados à gestão. Hoje, a casa conta com pouco menos de R$ 400 milhões sob gestão, com cerca de 15 colaboradores, sendo 7 deles dedicados à gestão, o que marca um encolhimento considerável da estrutura.
A redução de estrutura para adequar os custos em relação às receitas minguantes é algo necessário; no entanto, há um limite de estrutura que pode ser reduzida para que não se perca a eficiência em entregar um bom trabalho.
Boa parte do patrimônio da Apex era oriundo de capital estrangeiro, que é gerido de uma maneira diferente, muitas vezes através de carteiras administradas. Portanto, o gráfico que você verá agora mostra a evolução patrimonial dos fundos sediados no Brasil.
Com o grande volume de retiradas ao longo dos últimos anos, em um determinado momento a estrutura passa a ser reduzida juntamente com o patrimônio sob gestão. Profissionais experientes passam a deixar pontualmente a empresa.
Com o patrimônio próximo a R$ 2,5 bilhões, a casa passou pela primeira mudança de escritório mantendo sua equipe de análise de ações com uma espinha dorsal preservada, mas, em média, menos experiente do que anos antes.
Dos R$ 2,5 bilhões, sabia-se que grande parte vinha de um único investidor estrangeiro, embora o valor exato não tivesse sido divulgado. Isso acendeu um sinal de alerta, levando-nos a monitorar de perto os resultados da gestora.
Tomamos conhecimento de que o investidor estrangeiro decidiu retirar os recursos depois de mais de 10 anos de investimento. Esse investidor saiu com lucro, tendo usufruído dos resultados desde o início, em que a consistência de retornos era inegável. No entanto, em uma nova política de alocação e redução do risco da carteira, decidiu deixar o Brasil, resgatando os recursos.
Para a Apex, o resultado dessa retirada foi muito impactante, uma vez que agora o patrimônio total sob gestão da casa está pouco abaixo do patamar de R$ 400 milhões, sendo R$ 150 milhões de dinheiro proprietário.
Recentemente, mais profissionais seniores deixaram a equipe, como o Ian Muller, que era sócio e analista sênior.
Em um movimento de defesa, os sócios majoritários, principalmente Diney Vargas e Fabio Spinola, reduziram suas participações societárias dando uma maior participação para o time sênior da casa e injetando recursos que melhorem a linha d’água e, consequentemente, a perspectiva de pagamento de bônus para os profissionais que ficam.
Enquanto isso, a gestora se prepara para mais uma mudança de escritório em um curto espaço de tempo, para reduzir ainda mais os custos operacionais.
Veredito
Apesar de gostarmos muito do trabalho do gestor Fabio Spinola, entendemos que os resultados entregues ao longo dos anos aconteceram muito por conta de uma estrutura robusta de análise.
No atual cenário, com apenas R$ 400 milhões, temos o receio de que este volume seja suficiente para manter os profissionais que ainda restam, diante de um forte assédio da concorrência, além de custear toda infraestrutura de análise.
Perguntamos sobre a possibilidade de consolidação, com um movimento em que a gestora pudesse ser incorporada a uma casa maior para dar mais estrutura e robustez de análise, e não há nenhum plano em discussão, embora não descartem a possibilidade caso surja uma boa proposta.
Nesse contexto, por mais que a capacidade de recuperação exista e apesar de gostarmos do trabalho da Apex Capital, preferimos aguardar de fora até que haja um pouco mais de volume alocado nos fundos da casa, além de uma melhora na consistência de retornos.
Vale lembrar que, após as mudanças propostas pela ICVM 175, as gestoras passam a ter ainda mais responsabilidades legais no processo, o que eleva o custo e o risco, forçando-nos a nos preocupar também com a capacidade financeira da gestora.
Eventualmente, com a recuperação dos resultados e a melhora do mercado como um todo, os recursos podem voltar a fluir novamente para os fundos da casa e, neste caso, poderemos voltar a estudar a possibilidade de voltar a recomendar o fundo.
O que fazer caso eu invista nos fundos da Apex?
Quando um fundo é retirado das recomendações, isso significa que ele deve ser substituído por algum outro fundo, possivelmente de características similares.
Temos algumas opções que podem ser consideradas. Listamos todos os fundos Long Bias recomendados na tabela abaixo.
Você também pode encontrar essas informações ao clicar em “Fundos Aprovados”, na aba de Carteiras, no site da Finclass.
Nossa recomendação é que, se o capital estiver alocado em ações, ele seja realocado nessa classe, a menos que a sua exposição aos fundos de ações já esteja acima do nível recomendado.
Alguns assinantes podem se perguntar se a troca precisa necessariamente ser por fundo Long Bias ou se poderia ser um Long Only. Não há problema em fazer a troca de estilo. Em nossa opinião, até 50% da fatia de ações pode ser preenchida com fundos Long Bias, mas o percentual ideal depende muito do objetivo almejado.
Nossa recomendação padrão é que cerca de um terço da fatia (5% dos 15% recomendados) fique na classe, mas entendemos que este percentual pode ser modificado.
Uma carteira sem Long Bias é, também, uma excelente carteira. Teríamos que conviver com uma maior volatilidade, no entanto, aumentando as chances de um retorno potencialmente maior em momentos de alta do mercado.
Os Long Bias tendem a reduzir a volatilidade do portfólio. Essa classe tende a subir menos que os Long Only em momentos de euforia, mas seu efeito de cair menos em momentos desafiadores proporciona retornos similares em prazos longos.
Escolha de acordo com suas necessidades e, caso não tenha convicção para determinar esse percentual, siga nossa recomendação padrão (um terço da alocação de ações).
Ficamos por aqui...
Apesar de ser imprescindível desenvolver um bom relacionamento com as gestoras recomendadas, nosso compromisso será sempre com nosso assinante. O time da Apex sempre nos recebeu com muita abertura e transparência, atendendo a todos os nossos questionamentos e sem nunca se esquivar de perguntas difíceis.
Torcemos pelas pessoas da Apex para que retornem aos tempos áureos que proporcionaram anos de bons resultados.
Hoje chegamos à conclusão de retirar uma recomendação, o que é algo sempre duro, pois o escrutínio no momento da recomendação é muito detalhado justamente para diminuir o número de retiradas. Ainda assim, elas acontecerão vez ou outra.
Conte conosco para continuar monitorando as recomendações atuais. Nossa missão vai além de apenas recomendar; estamos aqui para ajustar as sugestões quando necessário, pois as circunstâncias das gestoras podem mudar ao longo do tempo. Nosso objetivo é manter uma seleção reduzida de fundos que sejam realmente consistentes e acessíveis para nossos assinantes.
Um grande abraço,
Felipe Arrais, Ana Farias e Rodrigo Xavier