No relatório de hoje, trazemos a revisão da tese de investimentos da B3 (B3SA3), na qual imputamos o último resultado e as novas perspectivas macroeconômicas e para a companhia. A análise foi feita em conjunto com o time de ações da Spiti, liderado pela Aline Tavares.
Para quem ainda não conhece a B3, vamos começar com uma apresentação da Bolsa de Valores brasileira.
O que é a B3?
Fonte: Shutterstock
A B3 (Brasil, Bolsa, Balcão) é resultante da combinação entre a BM&F e a Bovespa, que deu origem à BM&FBovespa S.A. – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (“BM&FBOVESPA”) – em 2008 e a Cetip S.A. – Mercados Organizados (“Cetip”) – em 2017.
Dessa combinação, foi criada uma das maiores empresas de infraestrutura de mercado financeiro do mundo, a qual administra – em ambiente de Bolsa e de balcão – sistemas de negociação, compensação, liquidação e registro para todas as principais classes de ativos, desde ações e títulos de renda fixa privada até derivativos de moedas, taxas de juros, commodities e operações estruturadas.
A empresa oferece também serviços de central depositária e de sistemas de controle de risco até o beneficiário final e atua como contraparte central para as operações realizadas em seus mercados.
Também presta serviços de entrega eletrônica das informações necessárias para o registro de contratos de financiamento aos órgãos de trânsito e faz a gestão centralizada de banco de dados de gravames.
Esse ambiente de negócios entre compradores e vendedores que a B3 fornece é um monopólio. Ou seja, a empresa é a única a oferecer esse serviço no Brasil atualmente.
Linhas de negócio
A B3, por ser resultante de uma série de fusões e aquisições, possui várias linhas de negócio. Vamos descrever aqui as quatro principais atividades desempenhadas por ela:
Listado: este segmento contempla o mercado de ações e instrumentos de renda variável. Dentro dele, podemos ter as seguintes subdivisões:
- Negociação e pós-negociação: serviços de negociação e pós-negociação (contraparte central e compensação, liquidação e central depositária) para títulos e valores mobiliários de renda variável. Os principais produtos desse segmento são ações e derivativos sobre ações e índices.
- Depositária de renda variável: serviço de depósito centralizado, no qual é detida a propriedade fiduciária de todos os valores mobiliários depositados.
- Empréstimo de ações: serviço disponibilizado que permite aos investidores (doadores) disponibilizarem ações de sua propriedade para empréstimo a interessados (tomadores).
- Listagem e soluções para emissores: registro de emissores de títulos e valores mobiliários para negociação nos sistemas que engloba o monitoramento e regulação de emissores e a cooperação com a CVM, a Comissão de Valores Mobiliários, no acompanhamento das informações divulgadas por estes.
- Juros, moedas e mercadorias – negociação e pós-negociação: serviços de negociação e pós-negociação (contraparte central, compensação e liquidação) de contratos derivativos financeiros (relacionados, principalmente, a taxas de juros, taxas de câmbio e inflação) e de mercadorias e câmbio pronto. As atividades de pós-negociação nesse segmento compreendem registro, compensação, liquidação e gerenciamento de risco das operações realizadas.
Balcão: este segmento engloba as atividades que envolvem o mercado de renda fixa, com as seguintes subdivisões:
- Instrumentos de renda fixa: serviços de registro de operações envolvendo instrumentos bancários e títulos de renda fixa corporativa.
- Derivativos: serviços de registro de operações envolvendo derivativos.
- Outros: serviços de registro de outros ativos de balcão, notadamente cotas de fundos.
Infraestrutura para financiamento: a B3 oferece e gerencia um sistema eletrônico integrado para inserção, pelos agentes financeiros, de restrições financeiras relacionadas a operações de financiamentos de veículos e a custódia dessas informações. Também presta serviços de disponibilização eletrônica das informações de contratos de financiamento em nome das instituições credoras para órgãos de trânsito, ou empresas credenciadas por estes, para que seja feito o registro de contratos e anotações de gravames pelos órgãos de trânsito.
Tecnologia, dados e serviços: o último segmento pode ser subdividido em três.
- Tecnologia e acesso: serviços de estações de negociação, portas de conexão para o envio de ordens, servidores para uso nas mesas de negociação dos participantes ou nas suas filiais, e contratação de faixa de limite de ofertas por minuto, dimensionada conforme estratégia operacional do participante.
- Dados e analytics: serviços de informações geradas pelos mercados de renda variável, derivativos financeiros e de mercadorias, renda fixa, além de índices e de notícias sobre os mercados de atuação.
- Banco: serviços de compensação e de liquidação financeira das operações realizadas nos ambientes de negociação da B3, além da emissão de BDRs (Brazilian Depositary Receipts).
Estrutura societária
A B3 é listada no Novo Mercado, segmento de mais alto grau de governança corporativa. Nele, uma empresa só possui ações ordinárias (ON), ou seja, ações que dão direito a voto nas assembleias de acionistas.
A companhia não possui um acionista ou um grupo de acionistas controladores diretos e/ou indiretos, portanto, seu capital é pulverizado (“corporation”).
Quem são os concorrentes?
A B3 é um monopólio no mercado de capitais brasileiro. Entretanto, as Bolsas mundiais são suas maiores concorrentes para a listagem de novas empresas brasileiras (IPO, sigla em inglês para Initial Public Offering).
Os exemplos de listagem nos Estados Unidos de empresas nacionais foram a Stone (empresa de adquirência), PagSeguros (empresa de adquirência), XP Inc. (empresa de serviços financeiros), Nubank (banco digital), dentre outras.
Há alguns anos, existem planos de entrada de uma nova Bolsa no mercado doméstico. A ATS Brasil, empresa controlada pela (ATG) Americas Tranding Group, fundada em 2010, é a candidata à nova Bolsa. O plano da companhia é criar um ambiente semelhante ao de uma Bolsa eletrônica, como a norte-americana Nasdaq, em que investidores possam negociar ações e outros ativos em uma plataforma digital.
A ATG criou e opera uma rede de telecomunicações e de dados que está conectada às principais Bolsas do mundo. O negócio da empresa é oferecer essa plataforma às corretoras e administradores de recursos, que usam essa rede de comunicação para conectar seus clientes, através de uma única porta de entrada, aos mercados local e estrangeiros.
Como já tem uma rede de infraestrutura e o acesso às corretoras, a ATG decidiu criar sua própria Bolsa para que as corretoras possam fechar negócios fora do ambiente da Bolsa principal. Mas, para realizar essas transações diretamente, a nova Bolsa precisa ter acesso a alguns sistemas e dados que hoje pertencem à Bolsa brasileira, a B3.
Nesse ponto, as negociações entre a ATS Brasil e a B3 ficaram emperradas durante os últimos anos, desde 2017 – e a situação foi parar no Cade, o Conselho Administrativo de Defesa Econômica. A candidata à nova Bolsa alegava que a B3 cobrou um preço elevado para o acesso aos sistemas, o que inviabilizaria o negócio. O impasse teve desfecho apenas no fim de 2019, com a definição do valor a ser cobrado pela B3 pela Tarifa de Transferência de Ativos (TTA).
No mercado à vista de ações, a B3 possui a obrigação de prestar serviços de pós-negociação (compensação, liquidação e/ou serviço de depositária central) a terceiros que obtenham a autorização dos reguladores para atuar como Bolsa de Valores e/ou câmara de compensação e liquidação. Particularmente no que se refere à prestação do serviço de depositária central no mercado à vista de ações, caso as condições de acesso oferecidas pela B3 não sejam aceitas pela parte terceira interessada, esta poderá solicitar a instalação de procedimento de arbitragem para que tais condições de acesso sejam rediscutidas e, eventualmente, alteradas.
Perspectivas para a B3
O ano de 2021 não foi gentil com a empresa. O aumento das incertezas ao longo do período (que detalhamos aqui) afetou em cheio a B3. Em decorrência disso, as ações, assim como o principal índice da Bolsa, o Ibovespa, tiveram uma performance negativa no último ano.
O aumento de riscos no país e a elevação das perspectivas de juros a afetaram negativamente, pois, como sabemos, quando há um aumento dos juros futuros, tem-se uma redução do crescimento das empresas e do movimento no mercado de ações. E a B3 atua justamente nessa intersecção, já que possui diversas linhas de receitas ligadas ao mercado acionário.
Aliás, esse foi um dos principais fatores, na nossa opinião, que fizeram com que a ação da empresa sofresse mais do que o índice de referência. Enquanto B3SA3 fechou 2021 com -42,17%, o Ibovespa registrou -11,93% no mesmo período.
Além disso, no ano passado houve uma elevação da taxa básica de juros e das perspectivas de juros futuros, o que estimula o fluxo de investimentos para a renda fixa. Com um movimento de venda tão forte, sem dúvida é difícil manter as perspectivas para a B3, e isso apenas reforçou o movimento de queda ao longo do ano.
Prova desse movimento é o dado referente à captação líquida mensal provida pela Anbima (Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais) de janeiro até novembro de 2021. A captação líquida dos fundos de renda fixa foi de R$ 275,2 bilhões, ao passo que, no mesmo período, os fundos de ações registraram saldo negativo de R$ 426,4 milhões. Ou seja, investidores mais tiraram do que colocaram dinheiro em fundos que investem em ações no ano passado.
Fonte: Anbima. Desenvolvido por Spiti
No entanto, nesta análise estamos apenas “olhando no retrovisor”, isto é, para o passado. Para nossa visão do futuro, vamos nos basear no Investor Day, que aconteceu no último dia 10 de dezembro, em que a B3 apresentou suas principais preocupações e oportunidades em relação ao principal mercado em que atua.
No evento, a empresa abordou as vias de crescimento com suas novas iniciativas no segmento financeiro, além de pontos importantes que tangem seu futuro. Com isso, vamos poder analisar as perspectivas da B3:
Fonte: B3
Ao começar a falar do negócio principal (core business), a B3 mostrou a sustentabilidade do volume negociado diariamente (ADTV – average daily traded volume), que tem se mantido estável, mesmo com a volatilidade macroeconômica no país. Segundo a companhia, a entrada de mais investidores pessoas físicas, a facilitação de acesso dos investidores de negociação de alta frequência (HFT – high frequency trading), a evolução do setor de distribuição e a nova tarifação da B3 contribuíram para manter esse ADTV.
Fonte: B3
Além disso, o aumento da ocorrência de ofertas de ações (tanto follow-ons quanto IPOs), atrelado ao lançamento de novos produtos, também expandiu a possibilidade de investimentos em novos setores e classes de ativos, contribuindo para o aumento do ADTV. A empresa enxerga ainda muitas oportunidades para o crescimento sustentável do volume investido em ações no médio prazo, com o patrimônio cada vez maior de fundos de investimentos (sua maioria de renda fixa) no país sendo direcionados para o mercado de ações, além do aumento de novos investidores na Bolsa.
Fonte: B3
Em termos de competição, a B3 acredita que a entrada de um novo player no Brasil é uma realidade e que, na verdade, a concorrência deve ampliar a possibilidade de negócios e de suas receitas.
Segundo a companhia, os mercados brasileiro e de Hong Kong são os únicos que operam com uma única Bolsa, o que faz com que seja natural a entrada de um outro player.
Ao apresentar o exemplo da Austrália, os representantes da B3 mostraram que a entrada de um competidor elevou as receitas da Bolsa local. A percepção é que algo semelhante poderia acontecer no Brasil, dado que a entrante usaria o serviço de clearing, pela perspectiva de haver arbitragem, uso de dados e venda de serviços de tecnologia.
Fonte: B3
Atualmente, a Instrução CVM nº 461, de 23 de outubro de 2007, que rege as Bolsas e os mercados de balcão, está passando por uma audiência pública que pode resultar em uma reforma que incentive o surgimento de novos participantes e aumente a concorrência na indústria.
Adicionalmente, a empresa informou que apoiou a regulação que atrai para o mercado doméstico (via BDRs) parte do volume das companhias que estão listadas no exterior. A nova lei do voto plural (aprovada em agosto de 2021), torna o mercado local mais atrativo para os emissores, principalmente dado que várias empresas brasileiras abriram capital no exterior em função da possibilidade das "Super Voting Shares".
Além do core business, a companhia apresentou as novas verticais de crescimento, as quais ou ela já está lançou, ou está lançando novas iniciativas.
Fonte: B3
A B3 tem a ambição de ser o hub de dados (de mercado de capitais, para crédito, varejo, KYC, compliance) para o mercado brasileiro, e isso começa a tomar forma com a recente aquisição da Neoway.
A Neoway é uma das maiores empresas de big data analytics e inteligência artificial para negócios da América Latina, atuando em um mercado total endereçável de aproximadamente R$ 4 bilhões. Suas principais receitas vêm das verticais de vendas e marketing e de serviços de risco e compliance, mas a empresa também oferece soluções para análise jurídica, crédito e prevenção a fraudes. Atualmente, possui mais de 500 clientes dos mais diversos segmentos (as instituições financeiras representaram 52% da receita líquida em 2020).
A B3 também destacou a qualidade da plataforma Neoway (B3 também é cliente da Neoway) e a dificuldade de replicá-la, tais como: bom capital humano da empresa, suas capacidades de engenharia e modelagem de dados, seu extenso banco de dados e ferramentas de busca e captura de dados.
Já para produtos não regulamentados, como ativos digitais, a B3 pretende desenvolver uma infraestrutura com parceiros para atender e desenvolver produtos de infraestrutura para produtos cripto e toda a cadeia de valor, abrangendo tokenização de ativos, negociação, custódia.
Fonte: B3
Ademais, apresentou seu guidance, que nada mais é que suas perspectivas da empresa para seu negócio para 2022 com novo formato, desdobrando as despesas e investimentos em core business e novas iniciativas.
Fonte: B3
Entendemos que o guidance é positivo, dado que manteve o payout (distribuição de proventos) em níveis elevados, com a parte de investimentos mais focada no desenvolvimento de novos negócios, além da diminuição da meta do nível de alavancagem para 1,6x dívida bruta/Ebitda.
Conclusão
Apesar de termos entrado em um ciclo de alta de taxas de juros no Brasil, o que faz que a Bolsa teoricamente perca um pouco da atratividade em relação à renda fixa, acreditamos que a tese de investimentos em B3 é muito sólida e pautada na liderança da empresa em fornecimento de serviços de tecnologia e infraestrutura para o mercado financeiro brasileiro.
Além disso, é forte geradora de fluxo de caixa livre, boa pagadora de dividendos (8,28% de dividend yield nos últimos 12 meses corridos segundo a Quantum) e possui perspectivas de crescimento muito interessantes com o desenvolvimento de novas áreas de atuação e desenvolvimento de novos produtos e serviços.
Em relação aos seus pares internacionais, a B3 está sendo negociada descontada ("barata") em temos de múltiplo P/L, ao registrar para este ano 13x, valor inferior à média do setor e à sua média histórica.
Fonte: Bloomberg
Em relação ao cenário macroeconômico, como já comentamos anteriormente, atualizamos o modelo de precificação levando em consideração o ciclo de elevação da taxa Selic. De acordo com o último Boletim Focus do Banco Central, a expectativa dos agentes de mercado é de que o IPCA encerre o ano de 2021 em 10,05%, em 2022, em 5,0%, e, em 2023, em 3,46%. Já as projeções da taxa Selic são de 9,25%, 11,50% e 8,00% para 2021, 2022 e 2023 respectivamente.
Após cobrir todos os pontos que destacamos neste relatório, reiteramos nossa recomendação de compra para B3SA3 com novo preço-alvo de R$ 17,60.
Um feliz 2022 para você!
Filipe Colus e Gui Cadonhotto