Quando eu, Fê, me mudei para São Paulo, ainda em 2017, sabia que se tratava de uma das cidades mais importantes do país, mas não sabia que encontraria uma mistura cultural tão grande e tantos pontos turísticos. Aproveitei ao máximo meus primeiros meses e lembro que fiz todos os percursos tradicionais: MASP, Avenida Paulista e o parque do Ibirapuera logo na primeira semana.
Porém, mal sabia eu que tinha deixado passar uma das ruas mais famosas de São Paulo, a 25 de Março. Foi apenas um ano depois, com a visita dos meus pais, que conheci a famosa rua comercial de São Paulo, marcada pela quantidade de vendedores ambulantes, uma multidão ensurdecedora e a quantidade de lojas diferentes. Uma experiência única.
Infelizmente, com as medidas de distanciamento social de 2020, nunca mais consegui voltar para pagar mais uma visita a uma das minhas ruas favoritas da cidade. Sem dúvida, sinto falta da companhia dos amigos durante as compras, de cansar de tanto subir e descer a Ladeira Porto Geral e de sentir o dedo formigar por carregar as “pequenas” sacolas que amontoamos durante o dia.
A forma mais prática e que substituiu em parte minhas visitas à 25 de Março foram as compras pela internet (e-commerce), que passaram a ser quase que rotina nesses 12 últimos meses – e, como vamos mostrar neste relatório – se tornou a realidade de muitos brasileiros.
Com isso em mente, hoje vamos trazer uma nova recomendação que se beneficia dessa mudança de hábitos de compra por se tratar de um ativo do ramo logístico e por ter parte relevante de sua receita advinda desta que é maior cidade da América Latina, o FII Bresco Logística (BRCO11).
Comércio eletrônico e a última milha
O e-commerce notadamente ganhou tração por conta das mudanças de hábitos de consumo de 2020, decorrentes da pandemia da Covid-19, e os números mostram o quão pujante foi esse crescimento. No primeiro semestre de 2021, segundo relatório divulgado pela Ebit | Nielsen, o e-commerce dobrou o faturamento de vendas em relação ao primeiro semestre de 2019, período pré-pandemia.
Fonte: Webshoppers 44ª edição (Ebit | Nielsen)
Dado o crescimento das vendas on-line, cada vez mais varejistas necessitam de eficiência logística, até porque o consumidor digital entende como principal atrativo promocional o oferecimento de frete grátis.
Fonte: Webshoppers 44ª edição (Nielsen | Nielsen)
E aí nasce um termo logístico ligado ao varejo: o galpão, ou centro de distribuição (CD), com vocação para a última milha, ou last mile. Trata-se da distribuição na ponta, próxima do cliente, do mercado consumidor, para que o frete grátis e veloz (desejo de clientes) possa se tornar uma realidade sem inviabilizar financeiramente a atividade varejista.
Fonte: Spiti
Quando observamos a importância de cada região do país para o e-commerce e sua contribuição para o faturamento de R$ 53,4 bilhões registrado no primeiro semestre de 2021, delimitamos com maior assertividade as localizações mais desejadas por esse perfil de locatário: aquele que precisa estar próximo de seu cliente final, ou da demanda last mile.
Fonte: Webshoppers 44ª Edição (Ebit | Nielsen)
Como podemos ver na imagem acima, a região Sudeste detém mais de 50% da contribuição para o faturamento do varejo digital em escala nacional. O mercado do estado de São Paulo então desponta como um daqueles em que é fundamental o bom posicionamento logístico com a capital do estado representando a joia da coroa.
A nossa tarefa de casa, feita em conjunto com o especialista em fundos imobiliários da Spiti, Ricardo Figueiredo, foi encontrar um fundo de investimento imobiliário que possuísse ativos com vocação para o last mile, uma carteira de locatários com nível de crédito satisfatório, gestão especializada no segmento logístico, e tudo isso com uma boa relação entre preço e cota patrimonial e dividendos em patamar satisfatório comparado com as demais opções do mercado. Para tal, seguimos com a apresentação do FII Bresco Logística.
BRCO11: vocação last mile no maior mercado consumidor brasileiro
O Bresco Logística (BRCO11) chegou ao mercado em dezembro de 2019, poucos meses antes da pandemia, e depois disso realizou mais uma emissão de cotas. Tem administração da Oliveira Trust e gestão da Bresco, uma equipe com DNA logístico que, apesar de ter histórico com esse nome desde 2012, tem sua origem na Bracor, em 2006. Com isso, falamos de uma casa que realizou mais de 60 operações, que superaram 2 milhões de m² em 15 anos de história.
A chegada do Bresco Logística ao mercado de FIIs negociados na Bolsa (B3) ocorreu através de uma oferta secundária parcial de um FII, até então fechado, que tinha como cotistas investidores institucionais. Tais investidores permanecem com 31% de participação no FII, que é um dos fundos imobiliários com maior participação de investidores institucionais, pois somam-se a esses outros 24% de investidores institucionais. Resumidamente, o BRCO11 tem participação de 45% de investidores pessoa física, patamar abaixo da média da indústria, próximo de 70% conforme dados divulgados pela B3 no boletim ao mercado do mês de agosto de 2021.
Essa maior participação de institucionais carrega consigo uma mensagem importante: são investidores tipicamente de longo prazo, que tem o chamado perfil “buy and hold”, ou seja, compram e carregam por longo tempo a posição investida. Isso fortalece a qualidade do passivo do fundo imobiliário, afinal o investidor institucional tem uma maior qualidade técnica na análise e seleção de seu portfólio, e isso dá ao gestor a segurança de que os movimentos por ele realizados serão compreendidos mais facilmente.
Indo direto ao ponto, o BRCO11 tem mais de 70% de sua ABL (área bruta locável) com vocação para o last mile e 36% de sua receita total oriunda da cidade de São Paulo. Nenhum outro FII logístico tem esse trunfo.
Os ativos são todos de alto padrão, A ou A+. Mais de 90% dos locatários têm risco de crédito de alta qualidade (investment grade, AAA e AA), além de estarem nos ramos de atuação mais ligados ao e-commerce.
Fonte: Relatório Gerencial BRCO11 – agosto de 2021
O mix de locatários com tal qualidade é composto pelos seguintes nomes, fato que garante boa diversificação com ocupantes de primeira linha, conforme notamos na composição de receita tanto por imóvel quanto por cliente (locatário):
Fonte: Relatório Gerencial BRCO11 – agosto de 2021
Dois fatores positivos que também destacamos são:
- Boa presença de contratos atípicos, com 58% da receita oriunda desse tipo de acordo. Aqui temos um importante fator de previsibilidade de renda, sem abrir mão de uma fração interessante em contratos típicos (42%), especialmente em ativos com localização onde a obtenção de leasing spread positivo em revisionais (aumento de aluguel acima da inflação) é algo factível.
- Presença majoritária de IPCA como indexador, fato que neste momento de mercado diminui a pressão por renegociações quando comparamos com contratos indexados ao IGP-M.
Fonte: Relatório Gerencial BRCO11 – agosto de 2021
Esse mix de contratos atípicos e típicos gera um wault – ou prazo médio dos contratos – de 4,3 anos, patamar que julgo interessante para quem investe em BRCO11. A vacância atual é de 2,7% da ABL, em termos financeiros, 2,0%. Referem-se a espaços vagos nos ativos Canoas (RS) e Itupeva (SP).
Agora que fizemos nossa tarefa de casa de analisar a qualidade e resiliência dos ativos do BRCO11 vamos agora aos indicadores de mercado do fundo.
BRCO11: o deságio e um bom ponto de entrada
Os fundamentos do segmento imobiliário logístico são sólidos e muito qualificados no Bresco Logística, mas tudo isso só faz sentido para quem investe nele se efetivamente conseguir comprar o FII no preço que permite o usufruto de tais benefícios. Vamos utilizar duas métricas para analisar a precificação do BRCO11: o P/VP e o valor por m².
P/VP
Historicamente, o BRCO11 foi um FII que negociou com importante ágio frente à sua cota patrimonial.
Fonte: Relatório Gerencial BRCO11 – agosto de 2021
Como podemos ver no gráfico, apenas nos últimos três meses vimos o BRCO11 ter uma precificação com algum deságio. Nem mesmo nos meses de março e abril de 2020, quando tivemos forte retração do preço de mercado das cotas dos FIIs por conta da pandemia, o P/VP do Bresco Logística deu oportunidade para investidores adquirirem cotas no mercado secundário com precificação próxima ao valor contábil.
O fundo finalizou o mês de agosto com leve deságio de 2%, e, neste último mês de setembro, marcado por maior aversão a risco por parte de investidores, considerando o valor de mercado do BRCO11 no fechamento do pregão de 21/9/2021, esse deságio chegou a 9%. Na data que escrevemos este relatório o deságio está na casa de 7%, P/VP no valor de 0,93.
Consideramos ser uma oportunidade incomum no histórico do fundo este momento para aquisição de cotas no mercado secundário em patamar de preço abaixo do valor contábil. Investidores sempre atribuíram prêmio ao BRCO11 por conta da qualidade dos ativos e da carteira de locatário, e tal prêmio é expresso justamente pelo ágio que o fundo negociou ao longo de sua trajetória.
R$/m²
Nesta métrica, avaliamos o valor pago por m² do portfólio de acordo com o patamar do preço de mercado da cota.
Fontes: Clube FII e Economatica – base 21/9/21
A qualidade do portfólio do Bresco Logística é refletida no valor por m² de seus ativos, mais elevado do que os outros FIIs do segmento, com patrimônio superior a R$ 1,3 bilhão. Isso não significa que estamos pagando caro, afinal, quando observamos o P/VP, notamos que o preço de mercado está abaixo do valor contábil.
Com isso, podemos inferir que temos oportunidade de investir no FII de logística com maior exposição aos imóveis com perfil last mile e com maior fatia de receita oriunda da cidade de São Paulo, o maior mercado consumidor do país, sem que se pague prêmio que coloque o valor por m² que prejudique o potencial de dividendo a ser gerado.
Dividendos
Falando em dividendos, vamos observar o histórico de distribuições do Bresco Logística.
Fonte: Clube FII | Elaborado por Spiti
Note a regularidade no dividendo distribuído por cota, muito por conta da baixa vacância, até mesmo inexistente em alguns períodos, e, pela qualidade dos ativos e do mix de locatários, mesmo nos piores meses da pandemia, a distribuição não foi afetada.
Mudança na carteira Renda Total
Hoje a carteira Renda Total está 100% alocada. Por conta disso, para acomodar o BRCO11 na carteira recomendamos a redução de 2,5% do BCFF11. Entendemos que o momento seja oportuno para fazer uma troca no percentual desse ativo para aproveitarmos o momento raro de deságio do fundo da Bresco.
Fora isso, essa mudança reforça nossa posição com relação aos ativos de logística munidos do portfólio premium do BRCO11, ao passo que os fundos de fundos estão passando por um momento de grande dificuldade por conta da natureza de seus investimentos que são compostos por cotas de outros fundos.
Ou seja, procuramos nessa alteração aumentar o percentual em portfólio de ativos de logística sem deixar de lado a parcela de fundos de fundos, que hoje em nossa carteira é representada apenas pelo BCFF11.
Para quem segue a carteira alternativa, pode ser feita a mesma alteração percentual: redução de 2,5% do BCFF11 para adicionar o BRCO11. Vale lembrar que você talvez tenha alguma perda nessa operação, mas pode abater esse prejuízo de forma a maximizar seu ganho contábil em relação ao pagamento de Imposto de Renda. E a maneira de fazer isso foi explicada com detalhe neste relatório passado, em que também explicamos o que é Darf e como pagá-lo.
Conclusão
Encerramos este relatório com a recomendação de alocação de 2,5% de BRCO11 na nossa carteira. A conjunção dos fatores imobiliários, destaque para a qualidade do portfólio do Bresco Logística, em especial por conta da localização dos ativos, vocação para o last mile e carteira de locatários, com o momento atrativo para compra demonstrado pelos indicadores técnicos P/VP, R$/m² e DY realizado e potencial, conduziram o BRCO11 à carteira recomendada Renda Total.
O momento é propício para adquirir o fundo que hoje está apresentando um deságio frente a sua cota patrimonial no valor de 7%. Historicamente, o fundo não apresentou períodos de deságio, principalmente por conta do seu portfólio premium comparado com as outras opções no mercado.
Para fazer a alocação na carteira, que hoje está 100% alocada, recomendamos fazer a redução de 2,5% de BCFF11, tanto para a carteira tradicional quanto para a alternativa do Renda Total.
Abraços,
Gui Cadonhotto e Filipe Colus