No relatório de hoje:
· Análise dos principais índices do mercado brasileiro e suas recentes dinâmicas.
· Explicação detalhada sobre por que o atual contexto econômico é favorável para que investidores realizem novos aportes.
· Discussão sobre o cenário, as diferenças nas trajetórias de juros entre os Estados Unidos e o Brasil.
· Visão sobre os fundos de infraestrutura recomendados: JURO11, KDIF11 e IFRA11.
Ganhos adiados, oportunidades ampliadas
Vamos nos aproximando do final do ano e acredito que agora podemos cravar que expectativas de que ganhos de marcação a mercado de ocorrer ainda em 2024 foram “barrigados” para frente.
O termo “barrigar” não significa que eles foram cancelados, mas simplesmente postergados para um período futuro.
Por um lado, você pode acreditar que esse movimento seja negativo, afinal você esperava ter um retorno maior do que o observado até agora em 2024, mas por outro isso pode ser benéfico, e muito para você.
Se você ainda está em processo de aportes, ou seja, na fase de acumular mais patrimônio, essa “barrigada” vai permitir que você adquira mais ativos a bons preços e boas taxas.
Para que isso fique mais claro, vamos olhar para um passado não tão distante, o período entre 2013 e 2015 no Brasil.
Estamos falando dos piores três anos para o mercado brasileiro das últimas décadas, isso em termos de retorno acumulado no período.
Vamos analisar os principais índices do mercado brasileiro, que são:
CDI – Principal benchmark do mercado brasileiro, o índice de renda fixa pós fixado que acompanha de perto a taxa Selic.
Ibovespa – Principal índice de ações do mercado brasileiro.
Idiv – O índice das empresas pagadoras de dividendos.
Smll – O índice das pequenas empresas listadas na bolsa brasileira.
Ifix – O principal índice de fundos imobiliários do país.
IMA-B – O índice dos títulos públicos indexados à inflação.
IRF-M – O índice dos títulos públicos prefixados
Se você olhar com atenção irá perceber que todos os índices acima, com exceção do CDI, apresentam o que chamamos de risco de mercado, ou seja, oscilação de preço relevante dia a dia, semana a semana, mês a mês e por ai vai.
A tabela abaixo nos mostra o retorno acumulado do período cita:
Figura 1 | Fonte: Quantum | Elaboração: Finclass
Podemos notar que o período de 3 anos analisado, que engloba integralmente os anos de 2013, 2014 e 2015, foi um período extremamente negativo para qualquer ativo de risco, e inclusive, quanto maior o risco do índice e da classe de ativo pior foi o seu desempenho.
O Gráfico abaixo nos mostra o retorno de cada um dos índices:
Figura 2 | Fonte: Quantum | Elaboração: Finclass
O resultado parece ruim certo?
Mas eu vou te mostrar algo para te provar que na verdade ele foi muito pior do que parece, vou incluir também a variação do IPCA nessa comparação. O IPCA, se você não sabe, é o indicador oficial da inflação no Brasil, ou seja, nos mostra qual o aumento do custo de vida médio do brasileiro ao longo do tempo:
Figura 3 | Fonte: Quantum | Elaboração: Finclass
Veja, o IPCA no período foi superior a todo e qualquer investimento no Brasil com exceção do CDI.
O que isso significa?
Que quem possuía qualquer recurso em um ativo que não fosse indexado ao CDI/Selic muito provavelmente perdeu poder de compra nessa época, em outras palavras, ficou mais pobre.
Talvez você pense; “Então não valeu a pena investir nesse período?”
Não, pelo contrário, na verdade esse foi o melhor período das últimas décadas para quem estava realizando aportes, ou seja, comprando ativos indexados à inflação(IMA-B), ações(Ibovespa, IDIV, Smll), fundos imobiliários(ifix), prefixados(IRF-M).
O motivo?
Vou deixar que a tabela de retorno dos 4 anos posteriores a esse período responda por si só:
Figura 4 | Fonte: Quantum | Elaboração: Finclass
Veja, em último lugar temos o IPCA seguido pelo CDI, o que significa que nos 4 anos posteriores, não interessa em que classe de ativos você tinha dinheiro, você ganhou poder de compra, em outras palavras, ficou mais rico ou “menos pobre”, dependendo da sua situação. (Só para dar uma descontraída rsrs)
Acontece que se você esperou para investir durante esse período nos ativos de risco, você acabou adquirindo ações, fundos imobiliários e ativos de risco na renda fixa a preços mais altos do que poderia há pouco tempo atrás, o que significa que você não conseguiria usufruir de todo o retorno apresentado na tabela acima.
Você sabe o momento ideal para plantar ou colher milho?
Se trabalha, ou já trabalhou no setor do agronegócio, provavelmente já, porém se nunca nem ao menos saiu da cidade não faz a menor ideia.
A melhor época para se plantar milho é em época de chuva, afinal ele necessita de uma grande quantidade de água na fase de germinação. Caso você plante milho em épocas mais secas e temperaturas elevadas a sua produção final vai ser infinitamente menor.
A melhor época de colheita é justamente no tempo seco, caso você antecipe o processo e o colha em uma época húmida os grãos podem desenvolver mofo e outras doenças que vão o acabar deixando impróprio para o consumo e para o plantio.
O que isso tem a ver com investimentos?
É simples, existe o momento certo de plantar e colher também nos investimentos e embora isso pareça fácil de ser compreendido quando o assunto é o agronegócio, quando falamos de investimentos as coisas se complicam um pouco mais.
O que quero mostrar é o seguinte:
Você acha que os anos entre 2013 e 2015 foram péssimos para quem investia?
Foi péssimo apenas para quem tentou colher e não plantar, ou seja, para quem queria ver resultados rápidos e ficava trocando de classes de ativos a todos os momentos tentando encontrar algum ativo que lhe entregasse algum retorno acima do IPCA ou do CDI.
Mas foi um período excelente para quem entendeu que estava na época do plantio, ou seja, entendeu que aquele momento era o de aportar, acumular ativos a bons preços e boas taxas para que no futuro, em um momento propício, viesse a colher boas taxas de retorno.
Mas quero parar de falar do passado e falar do hoje.
A preocupação fiscal recente e o movimento recente do Banco Central me fazem acreditar que o período de colheita, que imaginávamos estar ao final, ganhou mais algum respiro, e daqui para frente eu vou te mostrar o motivo pelo qual acredito nisso.
Brasil e EUA, uma relação antiga
Desde meados de 2023 eu tinha um cenário relativamente claro na minha cabeça; Quando o ciclo de corte de juros no mercado americano se aproximar, o mercado brasileiro o acompanhará, em maior ou menor intensidade porém o irá acompanhar.
Essa não é nenhuma conclusão revolucionária, afinal, o mercado brasileiro consistentemente segue a direção do americano, novamente, em maior ou menor intensidade, se algum país não passa por uma crise idiossincrática, ou seja, exclusivamente sua.
Veja por exemplo o desempenho da bolsa brasileira, o Ibovespa em dólar, frente o S&P500, o principal índice de ações dos EUA durante a crise de 2008 e os anos que a sucederam:
Figura 5 | Fonte: Bloomberg
Na linha branca preenchida pela área azul conseguimos observar a performance do Ibovespa em dólar e a linha branca nos mostra a performance do S&P500. Apesar das poucas diferenças diárias, conseguimos notar que a correlação entre os ativos estava bastante elevada.
Talvez você esteja pensando que essa correlação só poderia existir nos ativos de renda variável, o que não é verdade, veja por exemplo o gráfico abaixo, ele mostra a relação entre o juro de 10 anos nos EUA e o juro de 10 anos no Brasil praticamente no mesmo período do gráfico acima:
Figura 6 | Fonte: Bloomberg
Na linha branca com a área preenchida em azul você consegue enxergar o juro americano de 10 anos e a linha azul representa o juro de 10 anos no Brasil. Apesar de os juros estarem em eixos diferentes, o que quero mostrar é a direção de ambos, ou seja, eles caminham, ou caminharam nesse período, de maneira muito similar.
O motivo é teoricamente simples de entender.
Nos últimos anos as barreiras do dinheiro caíram, o que significa que a velocidade para o dinheiro de grandes investidores do Brasil e do mundo migrarem de países subiu muito. Hoje em dia em poucos minutos, e até segundos, o dinheiro pode atravessar fronteiras.
Com isso em mente imagine que o dinheiro de milhões de pessoas e empresas ao redor do mundo podem procurar melhores opções de dinheiro em poucos minutos:
- A taxa de remuneração de um ativo de baixo risco caiu? Vou para outro país.
- O mercado de ações local não parece promissor? Vou para ações de outras empresas em outro país.
- O mercado imobiliário está pressionado? Melhor buscar opções em outras geografias.
Nessa transição de recursos rápida, os movimentos dos ativos das mesmas classes em países acabam sendo direcionados para lugares semelhantes. Claro que vez ou outra um país pode possuir uma situação atípica, tanto para o bem quanto para o mal, o que faz com que seus ativos sigam direções completamente opostas a dos mercados globais, mas em grande parte do tempo isso é verdadeiro.
Isso é principalmente mais forte quando falamos da maior economia do mundos, os EUA. O mercado de juro nos EUA é referência para o mercado global, inclusive o brasileiro.
O mercado acionário americano é referência para o mercado global, inclusive para o brasileiro.
Por isso sempre que vamos traçar um cenário, e consequentemente nos posicionar, precisamos olhar o que acontece nos EUA.
Em outras palavras, se olharmos o cenário americano e as condições parecerem indicar um bom momento para o “plantio” provavelmente veremos boas condições também aqui no Brasil. O inverso é verdadeiro.
Se a época for de colheita, possivelmente teremos uma força jogando os nossos ativos para a época de colheita também.
Mas o que eu esperava para 2024?
Sem mais delongas, não só eu como uma boa parte do mercado esperava que em 2024 os juros no Brasil cairiam de maneira relevante, fazendo com que a Selic voltasse a trabalhar em um percentual abaixo de 10% ao ano.
O cenário acima ficaria mais palpável com a queda do juro americano, que de novo, é referência para os juros ao redor do mundo.
Vale lembrar que no início do ano havia uma expectativa elevada para corte de juros nos EUA ainda no 1º trimestre desse ano.
Os juros mais baixos impactariam positivamente o mercado de renda fixa, fazendo com que os ativos se valorizassem de maneira relevante com os efeitos de marcação a mercado.
Foi justamente por essa expectativa que passamos a incluir um percentual maior em ativos de risco de renda fixa em nossa carteira, ativos com prazo de vencimento mais longos.
Brasil para um lado e EUA para o outro
Acontece que desde o início do ano dois pontos ficaram claros:
1 – Os juros nos EUA não cairiam no 1º semestre do ano.
2 – As expectativas de inflação não abririam espaço para cortes de juros relevantes aqui no Brasil.
Esses dois fatores elevaram tanto os juros futuros aqui quanto nos EUA, vale lembrar que são eles que balizam as taxas dos ativos prefixados e indexados à inflação.
Esse movimento de alta pode ser observado na área destacado em vermelho no gráfico abaixo:
Figura 7 | Fonte: Bloomberg
Os juros nos EUA estão representados pela linha branca e o do Brasil pela linha laranja.
Esse movimento de alta de juros, tanto nos EUA quanto no Brasil acabou jogando a performance dos ativos de renda fixa para baixo. Veja a performance dos principais índices de renda fixa ao final do 1º semestre do ano:
Figura 8 | Fonte: Quantum | Elaboração: Finclass
O CDI ficou acima de todos os índices, e o destaque negativo ficou para os indexados à inflação de longo prazo, que no primeiro semestre se desvalorizaram 5%.
O curioso é que a nossa taxa de juros de curto prazo, a Selic, passou o 1º semestre do ano em queda, e mesmo assim os juros futuros no Brasil acompanharam os juros americanos.
Até aqui nada de muito novo, afinal, quem dita a maior tendência do mercado global é a maior economia do mundo, e se os juros de longo prazo andavam subindo por lá, seria mais complicado para os nossos juros por aqui seguirem um caminho diferente.
Porém a surpresa de fato começou a aparecer após o início de junho.
Após esse período os dados de inflação nos EUA continuaram arrefecendo, se aproximando cada vez mais da meta do Banco central americano, o FED, e os dados de emprego na terra do Tio Sam passaram a surpreender negativamente, indicando que a atividade americana talvez precisasse de um alívio.
Com a inflação em tendência de arrefecimento e a atividade dando sinais vacilantes, o cenário de que o FED precisaria cortar o juro ainda em 2024 começou a ser cada vez mais provável.
O corte de juro que há semanas atrás parecia muito longínquo se aproximou rápido.
Com essa expectativa de corte de juro se aproximando, os juros de longo prazo passaram a apresentar um alívio significativo, conforme podemos ver no destaque abaixo. (Juro americano é representado pela linha branca com a área preenchida em azul)
Figura 9 | Fonte: Bloomberg
Acontece que se você reparar o que aconteceu no mesmo período com o juro brasileiro poderá se surpreender.
Depois de meses consecutivos seguindo a direção do mercado americano, o juro brasileiro se “emancipou” e decidiu seguir a sua própria trajetória.
Enquanto os juros americanos apresentaram um movimento vigoroso de queda, indicando que no futuro os juros de curto prazo devem ceder bastante, o juro brasileiro continuou seu movimento de alta.
Nas últimas semanas observamos algo extremamente atípico na história econômica e financeira recente, o juro americano iniciou seu ciclo de queda enquanto o Banco Central brasileiro voltou a subir a taxa Selic.
A justificativa do Banco Central está pautada nas expectativas de inflação para os próximos anos, que continuam acima da sua meta anual de 3% e nos desafios fiscais que o Brasil enfrenta e vai enfrentar nos próximos anos.
Com esse movimento tanto as taxas dos prefixados quanto a dos indexados à inflação voltaram para perto das máximas do ano:
Tesouro IPCA+ 2045 – Taxa
Figura 10 | Fonte: Tesouro Direto
Tesouro Prefixado
Figura 11 | Fonte: Tesouro Direto
“Gui, isso significa que o período de colheita foi por água abaixo?”
Eu não diria isso, eu simplesmente diria que o período propício para o plantio foi postergado, o que efetivamente é uma boa oportunidade para você que ainda está na fase de aportes.
Monitorando o mercado de crédito privado
Apesar de o mercado de renda fixa no geral estar atrativo, a classe de crédito privado pode estar apresentando uma dinâmica um pouco diferente.
Com o fim dos fundos exclusivos, uma modalidade de fundos de investimento que possuía benefícios tributários, e as regras mais duras para emissão de LCI, LCA, CRI e CRA, a demanda por debêntures incentivadas, ou também conhecidas como debêntures de infraestrutura aumentou bastante.
O momento inclusive foi muito propício. As taxas dos títulos públicos de mesmo indexados e prazo semelhante de vencimento são referência para essas debêntures, ou seja, se elas sobem as taxas dos créditos privados também sobem, o inverso é verdadeiro.
Para identificarmos se é um bom momento para adquirir ativos de crédito privado ou não, precisamos fazer algumas perguntas:
1 – A taxa dos títulos públicos de referência está atrativa?
Se a resposta for sim passamos para a próxima.
2 – A diferença entre as taxas dos títulos públicos e das debêntures que estou pensando em adquirir estão elevadas?
Se a resposta for sim passamos para a próxima pergunta.
3 – O risco de crédito desses ativos condiz com o que estou visando para meus investimentos?
Em outras palavras, a chance de eu tomar um calote emprestando dinheiro para essas empresas é alto? Se for alto, estou tranquilo quanto a esse risco? Se eu estiver tranquilo quanto a isso, as taxas são maiores do que a média para justificar esse risco maior?
4 – Vou conseguir diversificar meus investimentos em crédito?
Ou seja, vou conseguir comprar debêntures diferentes para não correr o risco de uma única empresa, por mais que ela aparentemente seja saudável do ponto de vista financeiro hoje?
Olhando para fundos de infraestrutura listados em bolsa, que podem apresentar diferença relevante da cota patrimonial para a cota de mercado, podemos incluir a pergunta número 5:
5 – A cota de mercado está mais cara do que a cota patrimonial?
Se a resposta for sim é um sinal para você parar de aportar, e se a resposta for sim, está MUITO mais alta, pode ser um sinal inclusive para reduzir a exposição em alguns desses ativos.
Vamos aplicar esse questionário aos nossos fundos de infraestrutura recomendados?
Figura 12 | Elaboração: Finclass
Na tabela acima vemos a reposta para cada uma das perguntas.
Perceba que em algumas células temos uma diferença na coloração, indicando que mesmo a resposta sendo positiva ou negativa, ela pode apresentar diferentes intensidades.
Para o caso do KDIF11 e IFRA11 as únicas observações são os valores das cotas de mercado frente a cota patrimonial, elas estão acima, o que significa menor expectativa de retorno no futuro, apesar disso não estão trabalhando em um patamar alarmante.
Quanto ao JURO11 vemos dois pontos de atenção que estamos monitorando com mais cuidado.
O primeiro é com relação ao risco de crédito.
Desde sua última emissão, o JURO11 aumentou levemente o risco de crédito da sua carteira. Com o volume relevante de novos recursos no fundo e os spreads mais apertados, essa foi a saída da gestão para manter um spread ainda relevante. Não é nenhuma mudança drástica mas vale mencionar aqui e continuarmos atento.
Além disso a cota de mercado está trabalhando bem acima da cota patrimonial, fazendo com que qualquer compra apresente uma expectativa de retorno levemente superior à um título público de prazo de vencimento semelhante, ou seja, um IPCA+ que vence em 4 anos.
A compra nesses patamares não é recomendada, mas quero ressaltar que uma alta ainda maior da cota de mercado pode abrir uma oportunidade de venda do ativo, para recomprá-lo em momento mais oportuno.
Claro que essa estratégia não funciona para todos os tipos de investidores, mas vale ressaltar para aqueles mais ativos que isso pode vir a acontecer.
Nesse relatório quis aprofundar a visão sob nossos fundos de infraestrutura já que percebo que muitos FI Infra do mercado estão com taxas médias da carteira em patamares similares a de títulos públicos, o que deixa o investimento desvantajoso frente a outras opções.
Por enquanto nossos fundos seguem fazem uma boa gestão do portfólio de crédito e qualquer mudança os avisaremos.
Por enquanto seguimos.
Abraços
Guilherme Cadonhotto