Não fazer nada é uma decisão: a performance da renda fixa e o cenário de crédito em nossa carteira

Não fazer nada é tomar uma decisão, e às vezes ela é a melhor possível.

No dia 22 de outubro de 1962, o mundo amanheceu à beira do caos. O presidente americano John F. Kennedy anunciou que a União Soviética estava construindo uma base de mísseis nucleares em Cuba, a poucos minutos de voo das maiores cidades dos Estados Unidos. Em resposta, os americanos cercaram a ilha, bloqueando navios soviéticos e elevando a tensão global ao limite. Moscou reagiu colocando seu exército em alerta máximo. O planeta inteiro prendeu a respiração.

Cinco dias depois, em 27 de outubro, dentro do submarino soviético B-59, o clima era literalmente sufocante. Projetado para águas frias, o navio enfrentava temperaturas altíssimas no Caribe, sem ventilação e sem contato com Moscou. Quando embarcações americanas começaram a lançar explosivos de aviso para forçar o submarino a emergir, a tripulação acreditou que a guerra havia começado. O comandante, desesperado, queria disparar um torpedo nuclear.

Bastava a autorização de três oficiais. Dois concordaram. Mas o terceiro, Vasili Arkhipov, discordou.

O oficial pediu calma. Convencido de que era cedo demais para atacar, insistiu que subissem à superfície e aguardassem confirmação. Sua hesitação salvou o mundo. Sem ela, talvez a história tivesse terminado ali, nas águas quentes do Caribe.

O exemplo de Arkhipov nos lembra que não fazer nada é, sim, uma decisão, e muitas vezes, a mais sábia delas.

Diante do medo, do impulso ou da pressão, há poder em respirar fundo e escolher esperar. Porque às vezes, o ato de conter o movimento é o que mantém tudo em equilíbrio.

Os feitos de Arkhipov foram reconhecidos postumamente:

“Este homem, de fato, salvou o mundo de um holocausto nuclear. Sobretudo, porque não se deixou levar pelos impulsos e seguiu rigorosamente o protocolo estabelecido por Moscou”, declarou Edward Wilson, autor do livro “The Midnight Swimmer” ("O nadador da meia-noite", em tradução livre), que narra a história do oficial soviético.

Quase quarenta anos depois da Crise dos Mísseis, outro tipo de tensão tomava o mundo, desta vez não nas águas do Caribe, mas nas bolsas de valores.

No fim dos anos 1990, a febre das empresas de tecnologia dominava Wall Street. Qualquer companhia que colocasse “.com” no nome via suas ações dispararem, mesmo sem lucros, sem produto e, em muitos casos, sem um plano de negócios real. Era a chamada bolha da internet.

Enquanto investidores e gestores corriam para participar da festa, Warren Buffett fazia o oposto: ficava de fora. Ele foi duramente criticado. Muitos diziam que ele “não entendia a nova economia” ou que seu método de análise, focado em fundamentos, fluxo de caixa e valor intrínseco havia se tornado obsoleto.

Em 1999, a revista Barron’s publicou na capa a provocação: “Qual o problema, Warren?”.

1Fonte: Financial Archive

Em sua carta anual aos acionistas da Berkshire Hathaway, Buffett escreveu:

“A especulação é divertida, mas perigosa. As pessoas pensam que podem sair antes de a música parar. O problema é que ninguém sabe quando a música vai parar.”

E quando ela parou, no início dos anos 2000, foi um silêncio caro. A bolha estourou, empresas desapareceram e trilhões de dólares evaporaram. Buffett, com a mesma tranquilidade de sempre, comentou depois:

“Você só descobre quem está nadando pelado quando a maré baixa.”

Sua escolha de não agir, de não se deixar levar pela euforia, foi o que preservou seu patrimônio. Ele não precisava correr, porque sabia que o tempo corria a seu favor.

Nos investimentos, essa história é um lembrete de que ficar parado também é uma forma de sabedoria, é uma decisão. Comprar, vender ou trocar sua estratégia frequentemente não significa que você está trabalhando bem pelo seu dinheiro.

Voltando para o nosso contexto, o cenário desde nosso último relatório não se alterou.

A Selic continua em 15%, as taxas dos títulos de renda fixa seguem em patamares similares, não há novidade no âmbito fiscal nem no cenário político.

O próximo recado que tenho para dar é: isso não vai mudar nos próximos 2 meses.

Com a aproximação das férias do Congresso brasileiro discussões relevantes sobre fiscal e inflação devem ficar para o ano que vem, por isso é bom que você entenda:

Sua estratégia não irá mudar nos próximos meses.

Nenhum ativo de renda fixa passará a ser muito atrativo, ou mais do que já está, e nenhum passará por um momento muito positivo, com possibilidade de realizar bons ganhos de marcação a mercado.

O que fazer?

Nada.

Ou melhor, continuar fazendo exatamente a mesma coisa que você vem fazendo até aqui.

Mas claro que nosso relatório mensal não poderia terminar assim, quero trazer dois pontos que são importantes para te atualizar sobre a situação dentro do mercado de renda fixa nesse momento.

São eles: 1) a performance dos índices de renda fixa; 2) o perigo de se investir mal em crédito privado atualmente.

Vamos então começar com a performance dos índices de renda fixa, comparando CDI, que representa os pós-fixados, o IRF-M, que representa os prefixados, e o IMA-B, que representa os indexados à inflação (IPCA+).

O desempenho dos índices acima é dado pelo gráfico abaixo:

2Fonte: Quantum

Ao observarmos o gráfico acima ressalto alguns pontos:

O primeiro deles é o forte desempenho do CDI, estamos em novembro e o retorno do investimento mais conservador do mercado brasileiro já se aproxima de 12%.

O segundo é o desempenho ainda melhor do IRF-M, o índice dos títulos prefixados. Vale ressaltar a sua eficiência; o índice apresenta baixo risco, mas uma performance verdadeiramente digna de destaque.

Esse inclusive é um dos motivos pelos quais nossas recomendações de prefixados de curto prazo estão apresentando tamanha performance positiva. IDKA11 e FIXA11 acumulam uma rentabilidade ao redor de 18% no ano.

Mas o que explica essa performance excelente?

A queda dos juros de longo prazo.

No final do ano passado os juros de curto prazo subiram bastante, na esteira das notícias de que o pacote de corte de gastos prometido pelo governo seria comedido. Como desgraça pouca é bobagem, também observamos uma alta do dólar com relação a outras moedas no mundo. Com o real não foi diferente, saindo desde setembro de 2024 de R$ 5,40 para R$ 6,30 em meados de dezembro.

Com esse cenário as expectativas de juros para 2025 eram ainda piores do que as que se realizaram. Se você acha que Selic a 15% é elevada é porque não deu uma olhada nas expectativas de Selic que o mercado precificou em dezembro, algo acima de 16%.

Com a virada do ano vieram os arrefecimentos.

Enfraquecimento da moeda americana, queda do dólar, queda da inflação e de suas expectativas no Brasil e consequentemente a queda nas expectativas de juros para os próximos 2 anos no país.

O gráfico abaixo mostra o desempenho do juro futuro para 2027 no Brasil. Chegou a alcançar o patamar de 16% ao ano, e ao longo de todo o primeiro semestre do ano veio cedendo, o que impulsionou a rentabilidade dos prefixados:

3Fonte: Bloomberg

Já para os indexados à inflação podemos dividir o ano em exatas duas fases:

O primeiro semestre, encerrado em junho, onde os indexados à inflação apresentaram um desempenho brilhante.

O segundo semestre, em que apesar de não terem se desvalorizado, começaram a apresentar um desempenho mais “vagaroso”.

O motivo por trás disso está justamente no comportamento das taxas desses títulos:

4Fonte: Bloomberg

O gráfico acima mostra que apesar de volátil, no primeiro semestre do ano a taxa de uma Tesouro IPCA+ 2028 chegou a cair levemente, porém no segundo semestre ela voltou a subir, se aproximando de níveis recordes para um título indexado à inflação com vencimento em 3 anos.

O motivo para essa elevação da taxa de títulos de curto prazo atingir apenas os títulos indexados à inflação e não os prefixados está justamente no que o mercado enxerga de cenário mais provável para o Brasil nos próximos meses.

Está ficando mais claro que a taxa Selic vai precisar ficar frequentemente bem mais alta do que a inflação nos próximos meses, o que significa um juro real maior nos próximos anos.

Essa expectativa de juro real maior pressiona principalmente as taxas dos títulos IPCA+ e menos os prefixados, por isso a diferença de performance entre eles acabou aumentando ao longo do segundo semestre.

Isso não significa que os indexados à inflação deixaram de ser atrativos, ou que você deva mudar sua alocação. Simplesmente quis te explicar as causas do movimento que estamos vendo até então.

Vamos agora ao segundo ponto: o mercado de crédito privado.

Já faz algum tempo que o mercado de crédito privado está chamando nossa atenção, principalmente pelos baixos spreads com relação aos títulos públicos.

Lembre-se, baixos spreads significam uma pequena diferença de remuneração que você recebe ao comprar um título de crédito privado frente a emprestar para o governo através de um título público.

Dê uma olhada nos níveis de taxas das debêntures de infraestrutura mais negociadas atualmente, representadas pelo índice IDEX-Infra:

5Fonte: JGP

O final da linha, na extremidade direita, mostra o spread atual, que é negativo. Isso significa que a remuneração das debêntures de infraestrutura, ou incentivadas, está na média negativa, ou seja, você recebe uma remuneração menor do que a de um título público para emprestar dinheiro para uma empresa por na média 5,4 anos (vencimento médio das debêntures da amostra).

Apesar do spread ter subido levemente com relação ao mês de setembro, ele ainda está em patamar negativo, o que me lembra de fazer um alerta: eu não sou fã de investimentos em crédito privado diretamente, ainda mais nesse momento em que os spreads desses títulos estão historicamente muito baixos.

Tome o dobro de cuidado ao investir em qualquer debênture, CRI e CRA, e lembre-se sempre da minha opinião. Para essa classe de ativos mais vale investir através de fundos: 1) você ganha diversificação, que reduz seu risco; 2) garante liquidez, já que pode tirar seu dinheiro do fundo a qualquer momento; 3) mantém sua expectativa de retorno aderente com o investimento em crédito diretamente.

Mas como estão os nossos fundos de infraestrutura?

É importante ressaltar que escolhemos fundos pela seu histórico de gestão e capacidade de realizar boas alocações dentro de uma classe de ativos em específico, como é o caso dos fundos de infraestrutura.

Se o mercado no geral está com spread negativo, será que os fundos que recomendamos estão conseguindo realizar uma seleção de ativos melhores do que a média?

JURO11

Vamos olhar o spread médio da carteira do JURO11:

6Fonte: Sparta Investimentos

Conforme destacado na imagem acima, o spread da carteira do JURO11 ainda é significativamente mais alto do que um título público de referência, o que mostra que o time de gestão continua atento em procurar melhores oportunidades do que a média do mercado.

Além disso a cota de mercado ainda está abaixo da cota patrimonial do fundo, o que indica um atratividade ainda maior em termos de expectativa de retorno no futuro.

IFRA11

A informação não está em formato tão intuitivo quanto a do JURO11, mas conseguimos encontrar:

7Fonte: Itaú Asset

O Spread do IFRA11 com relação ao título público de referência também está na casa de 0,8%, mais especificamente em 0,77%.

A diferença entre cota de mercado e cota patrimonial é ainda maior do que no JURO11, o que nos mantém otimistas com o futuro do fundo em termos de expectativa de retorno.

KDIF11

Para o KDIF11, temos os seguintes resultados:

8Fonte: Kinea Investimentos

O spread da carteira da Kinea é o maior dentre os fundos, com uma diferença acima de 1% ao ano com relação a um título público de referência. Podemos somar a isso o desconto entre a cota patrimonial e a cota de mercado para concluir que ainda continuamos otimistas com relação à expectativa de retorno do KDIF11 em nossa carteira.

Para a conclusão desse tópico podemos dizer que, apesar do cenário incerto do crédito privado, estamos em fundos bem posicionados.

O encerramento deste relatório se dá sem grandes novidades, mas com uma mensagem clara: pode respirar aliviado(a). Apesar do cenário relativamente turbulento, estamos muito bem posicionados tanto nas classes de ativos dentro da renda fixa quanto no mercado de crédito privado.

Abraços,

Guilherme Cadonhotto