O relatório de hoje traz uma análise dos principais fatos do mês de maio que tiveram influência na performance das carteiras original e alternativa da série Renda Total. Veja o retorno mensal de ambas as estratégias, o desempenho por categoria (FIIs, ações e títulos públicos) e as taxas de dividendos pagas mensalmente por cada carteira.
Antes de partir para os resultados, vamos passar pelos principais acontecimentos no Brasil e no mundo que afetaram esse desempenho e trazer um panorama sobre os atuais indicadores de mercado.
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Cenário internacional
O mês de maio foi positivo para os investimentos que compõem nossa carteira, já que os principais acontecimentos no período provocaram um sentimento de melhora do cenário global por conta da retomada de atividade da China e sinais mistos vindos dos Estados Unidos.
No tocante à atividade econômica nos EUA, dados de atividade continuaram a apresentar um resultado melhor que o esperado. A divulgação do relatório de emprego de abril mostrou que o nível de novas contratações e a média dos salários veio acima das expectativas, e o nível de desemprego veio abaixo do aguardado. Avaliados em conjunto, tais números mostram uma atividade econômica mais forte: mais pessoas empregadas e recebendo salário maior que o esperado pelo mercado.
Associada à performance negativa da atividade chinesa, esses dados trouxeram um clima de aversão de risco aos investidores internacionais. Basta analisar a taxa de câmbio dos países emergentes contra o dólar norte-americano para avaliar o sentimento de risco que pairou até a metade do mês de maio. Note como a moeda dos EUA se fortaleceu inicialmente em relação a outras (início de maio), mas depois perdeu força:
Fonte: Broadcast – Elaborado por Spiti
A atividade mais forte que o esperado adicionou às perspectivas já conflitadas de se a inflação estaria atingindo um ápice ou ainda caminha sem rumo, o que poderia indicar que o Fed (Federal Reserve, o banco central norte-americano) acelerasse a elevação dos juros e redução do seu balanço, chamado de quantitative tightening (QT).
Os mercados apenas se acalmaram com a divulgação da inflação ao consumidor calculada pelo CPI (índice de preços ao consumidor dos EUA), que veio abaixo das expectativas para o mês de abril, atenuado principalmente por uma queda das commodities no mês anterior. Ainda que o indicador tenha trazido certa tranquilidade, os dados de atividade em alta mantiveram o receio de uma inflação ainda persistente.
E essa redução dos preços de commodities foi causado pela fraca atividade chinesa ao longo do mês, que, por sinal, também teve um mês turbulento.
O alvoroço nas expectativas quanto à atividade chinesa foi causado principalmente por causa das severas restrições à mobilidade impostas pelo governo para conter uma nova onda de contágio da Covid-19. Os dados econômicos chineses divulgados durante o mês comprovaram isso: as operações de crédito, o fluxo de comércio exterior mostrou novo enfraquecimento da atividade econômica em abril, sem contar os Índices dos Gerentes de Compras (PMI) do mês citado, que mostraram a intensificação da retração econômica, em especial no setor de serviços.
Mesmo com os indicadores de atividades negativos, alguns acontecimentos deram um impulso durante o mês de maio e aqueceram as expectativas sobre uma atividade mais pujante na China, principalmente com relação à redução das imposições quanto ao distanciamento social obrigatório e reabertura de lojas e escolas ao longo do mês.
Uma das consequências da política apelidada de "Covid Zero" na China é o temor de um maior desarranjo nas cadeias globais de produção. Um indicador que pode auxiliar a medir esse receio é a média do número de horas que um navio de contêineres fica à espera no porto de Xangai, o maior do mundo, que permanece acima da média da registrada nos últimos anos (linha preta), porém a tendência de queda é nítida, como vemos no gráfico abaixo na linha vermelha:
Tradução livre: “Espera média em horas de navios de contêineres em Xangai.” Fonte: Vessels Value
Esse dado é utilizado para medir a dinâmica das atividades em um porto, em especial de navios de grandes contêineres. Menos tempo de espera para atracar nos portos significa maior movimentação e fluxo de commodities, produtos e bens, enquanto uma demora acima da média dá indícios de uma menor atividade portuária e consequente diminuição de atividade futura ou gargalos na produção. Como podemos ver, em abril houve uma disparada nesse tempo, porém desde maio há uma forte tendência de queda.
Cenário nacional
No Brasil, o mês de maio seguiu na contramão do resto do mundo, com contas públicas registrando resultados melhores do que o esperado e dados de inflação, como o IPC-S (Índice de Preços ao Consumidor – Semanal) e IGP-10 (Índice Geral de Preços – 10), abaixo das expectativas.
A fim de evitar novos aumentos nos preços de diesel e gasolina, o governo federal segue na tentativa de aprovar o PLP 18 (projeto de lei complementar nº 18/2022), que limita a alíquota do ICMS, imposto de âmbitos interestadual e municipal, em 17%.
A adoção de alíquotas menores do ICMS para produtos e serviços essenciais pode ter um impacto baixista no curto prazo, mas pode afetar a arrecadação de mais impostos. A proposta foi aprovada no Senado na segunda-feira, 13 de junho, e encaminhada para a Câmara para aprovação das revisões do texto.
Já a curva de juros como um todo apresentou leve elevação ao longo da primeira metade do mês e leve redução no restante de maio:
Fonte: Broadcast – Elaborado por Spiti
Na ponta longa da curva, com os vencimentos acima de cinco anos, o que mais impactou a elevação foram notícias relacionadas ao risco fiscal do país após o governo sinalizar que estuda novas opções para lidar com a alta do preço dos combustíveis, sendo que estes ficariam fora do teto de gastos, tais como a implantação de um estado de calamidade, que permite gastos com subsídios sem restrições legais – medida que foi descartada por ora – ou o estudo de uma Emenda Constitucional para bancar esses subsídios, de qualquer forma as medidas trariam custos fiscais.
Na ponta mais curta, de vencimentos de até cinco anos, o impacto foi provocado pelos últimos dados de inflação que, mesmo melhores do que o esperado, continuam pressionados pela recente alta de commodities.
E como ficam os ativos locais nesse cenário?
Panorama geral dos ativos brasileiros
Muitas pessoas nos perguntam sobre o melhor momento de entrada nos investimentos. Como já mostramos, a melhor estratégia para uma carteira de investimento é investir de forma constante, mesmo em momentos de elevado risco. Além disso, um ponto muito importante para os seus investimentos é ter paciência e não perder tempo procurando “o melhor” momento para entrar em bons ativos, e tudo isso deve respeitar o percentual adequado de exposição indicado.
Mesmo demonstrando sob diversos pontos de vista que o ideal é investir de forma recorrente, trouxemos cinco motivos que nos indicam por que o momento atual marca um ponto interessante de entrada nos ativos de risco brasileiros, em específico três dos principais pilares presentes na carteira Renda Total: títulos de renda fixa, ações e fundos imobiliários. São eles:
- A percepção de risco atual do Brasil, avaliado pelo Credit Defatul Swap (CDS), medida de risco aplicada para o Brasil e que se encontra acima da média histórica.
- Atuais níveis de juro real, levando em consideração as expectativas de juros, que estão em patamares elevados e continuam a subir a despeito de elevação de juros de países livres de risco, como os EUA.
- Índice P/L (preço sobre lucro), que mede o desconto do índice analisado, mostra que a Bolsa se encontra nos níveis mais descontados dos últimos dez anos.
- Nível do prêmio do Ibovespa em relação a um título público, que se encontra próximo do maior registrado nos últimos dez anos.
- Taxa de dividendo médio ponderado de Ibovespa e Ifix em quase 10% ao ano, perto das máximas dos dois índices nos últimos dez anos.
Vamos começar falando do risco do país, que é mensurado pelo Credit Default Swap (CDS), uma medida internacional de risco calculada através da taxa média de uma cesta de títulos públicos do país. No caso, quanto mais elevado o CDS, maior a percepção de risco e vice-versa.
Pois bem, o atual nível de risco medido pelo CDS se encontra acima da média histórica e praticamente igual à média móvel de três meses.
Fonte: Broadcast – Elaborado por Spiti
Nós já mostramos que momentos em que o risco está acima da média histórica ou da média móvel de três meses marcam uma boa oportunidade para adquirir ativos descontados ou com taxas atraentes.
E vemos que a situação atual mostra isso. Mas, antes de partir para essa análise, é necessário entender um aspecto em relação ao mercado internacional: se os juros lá fora subirem mais do que o esperado, tal movimento pode prejudicar os nossos juros e, por consequência, os ativos locais?
Se analisarmos apenas a relação Brasil e Estados Unidos, que é a medida padrão de risco livre, esse pensamento tem lógica, porém ele desconsiderada dois pontos cruciais: (i) o Brasil começou o aperto monetário muito antes dos EUA; e (ii) já trabalhamos com juro real positivo e em níveis cada vez mais atrativos, um dos fatores pelo qual o capital estrangeiro pondera o risco local.
O fato é que, mesmo com a elevação dos juros nos países desenvolvidos, o câmbio continua se apreciando, marcando o ingresso de capital estrangeiro. Veja a seguir os dados do juro real (rendimentos de títulos públicos menos a expectativa de inflação), que continua em patamares altos e ainda em ascensão:
Fontes: Spiti e XP
E se engana quem acha que a renda fixa é a única boa opção no momento, tendo em vista três aspectos:
- Quando analisamos o prêmio que as ações estão pagando na forma de lucro em comparação a um título público;
- O atual P/L do Ibovespa;
- A taxa de dividendos (dividend yield) ponderada pela participação histórica do Ibovespa e do Ifix.
Dessa forma, vemos que as oportunidades continuam interessantes em relação aos ativos de risco fora da renda fixa.
Vamos começar analisando o P/L da Bolsa, indicador que mostra, através da análise do múltiplo preço/lucro de determinado ativo, o seu nível de desconto. Ao avaliar o Ibovespa, vemos que seus níveis atuais estão abaixo das médias históricas, um dos mais baixos dos últimos dez anos:
Fonte: Economatica – Elaborado por Spiti
O gráfico mostra que as ações que compõem o Ibovespa estão muito descontadas, abaixo da média histórica, até mesmo considerando um desvio padrão.
Isso quer dizer que o preço atual não está esticado, ou seja, não estamos pagando além do que o ativo vale segundo o múltiplo P/L. O preço da Bolsa está consideravelmente descontado em relação ao nível de lucro atual das empresas que fazem parte do índice.
Outro indicador que mostra uma análise similar é o prêmio médio de ações em comparação a um título público de longo prazo, que se encontra em seus maiores níveis. Isso é causado em parte pela grande distorção dos valores de P/L da Bolsa, que, como dissemos, estão em seus registros mais baixos dos últimos dez anos:
Fonte: Economatica – Elaborado por Spiti
O indicador do gráfico acima (linha azul) mostra o percentual por ano que as ações do Ibovespa pagam a mais que um título público de longo prazo (no caso, o IPCA+ 2045). Repare que ele está lentamente caminhando para o maior nível do período analisado.
Outro ponto importante é entender que o pagamento de dividendos está praticamente em níveis semelhantes tanto para a Bolsa como para fundos imobiliários. Observe no gráfico a seguir que, ainda que o Ifix (em laranja) esteja acima dos outros, é inegável a evolução do principal índice da Bolsa quando analisamos o dividend yield médio (em azul):
Fonte: Economatica – Elaborado por Spiti
Esses fatores associados apontam para algumas conclusões importantes:
- Levando em consideração as expectativas de juros e de inflação do mercado, a taxa de juros reais continua em elevação;
- No atual momento, as ações do Ibovespa estão nos patamares mais descontados dos últimos dez anos, considerando os índices P/L médio e histórico;
- Tanto a renda fixa quanto a variável estão com níveis de remuneração em patamares historicamente elevados.
Esses fatos associados mostram que uma carteira bem diversificada e composta por bons ativos (como a de Renda Total) pode se beneficiar no médio e longo prazos dessas distorções de preços e taxa de desconto.
Para mitigar os riscos inerentes de cada seção, recomendamos a exposição aos ativos que passaram pela nossa aprovação, respeitando o percentual indicado a fim de não causar concentração em determinada categoria ou ativo. Além disso, em maio fizemos a adição de uma parcela de proteção (composta por dólares) na carteira para reduzir volatilidade e melhorar nossa relação risco vs retorno.
E como ficaram nossas carteiras no meio desse cenário?
Desempenho das carteiras original e alternativa de Renda Total em maio de 2022
Ao longo do mês, fizemos algumas alterações em ambas as carteiras. Retiramos o MCCI11 das delas para adicionar novas posições em FIIs e adicionamos nossa fatia de proteção em dólar a partir da retirada de uma parcela dos nossos prefixados de longo prazo.
Retorno acumulado
Os nossos ativos performaram positivamente durante o mês de maio. Veja a seguir a rentabilidade mensal das nossas carteiras em comparação com alguns dos principais indicadores do mercado.
Fonte: Quantum - Elaborado por Spiti
No gráfico a seguir, que traz as performances de cada categoria em maio, vemos que todas contribuíram para geração de capital, com destaque novamente para as ações, que foram responsáveis por 56% dos ganhos da carteira original e 27% dos da alternativa.
Fonte: Spiti
Ao analisarmos os destaques positivos da carteira original por categoria, temos:
- Ações: Itaú (ITUB4), Banco do Brasil (BBAS3) e Minerva (BEEF3);
- FIIs: KNIP11 (fundo de papel), LVBI11 e HGRU11 (ambos de logística).
Já na carteira alternativa, os destaques positivos são:
- Ações: Vale (VALE3) e Itaú (ITUB4);
- FIIs: KNIP11, HGRU11 e PVBI11 (escritório).
Dos detratores da carteira original, na parte de ações temos Taesa (TAEE11) e Vivo (VIVT3); em FIIs, os piores foram KNRI11 (fundo de logística e escritórios), MCCI11 (papel, recentemente retirado das recomendações) e BRCO11 (logística).
Na carteira alternativa, VIVT3 e TAEE11 também performaram negativamente, e os três piores FIIs foram BCFF11, VILG11 e KNRI11.
Atribuição de performance - Carteira original
Fonte: Spiti
Atribuição de performance - Carteira alternativa
Fonte: Spiti
Taxa de dividendos
A taxa de dividendos paga mês a mês pode ser encontrada na tabela a seguir:
O destaque no pagamento de dividendos veio de TAEE11, que distribuiu montante de R$ 800,3 milhões, ou R$ 2,32 por unit. Esse valor foi pago em 31 de maio de 2022 e teve como base a posição acionária do dia 9 de maio de 2022.
Conclusão
O mês de maio foi positivo para nossos ativos, apesar do contínuo cenário de elevação de juros reais no Brasil, dos desafios que países desenvolvidos têm enfrentado para controlar a inflação, e dos esforços do governo chinês para retomar as atividades sem as restrições impostas pela Covid.
O cenário no Brasil ainda é desafiador, já que o país precisa controlar a inflação sem deixar de lado as contas públicas e a confiança do mercado. No entanto, vemos nos atuais níveis de desconto da Bolsa e dos FIIs boas oportunidades para nossa carteira, pensando em retornos de médio e longo prazos.
Abraços,
Fê Colus e Gui Cadonhotto