Você é do tipo que está sempre de olho nas novidades, de inovações tecnológicas a um bom restaurante para comer no bairro, passando por novos ingredientes para compor a sua carteira de investimentos?
Pois hoje trazemos novidades na série e em uma das classes de fundos com menos opções: crédito privado. A reserva de emergência e a parcela de proteção não entram nessa conta, pois têm objetivos específicos que podem ser atendidos perfeitamente por uma gestão passiva e barata.
Sempre tivemos muito cuidado em indicar fundos de crédito, porque, apesar de se enquadrarem na renda fixa, operam em um mercado menos desenvolvido que o de títulos públicos, com um volume ainda baixo de transações e ineficiências na precificação dos papéis.
Mesmo no segmento de ativos com mais liquidez, como o das debêntures emitidas por empresas, muitas vezes não saem negócios e o mercado fica sem referência de preço. A falta de liquidez (dificuldade de vender um ativo no preço justo) é um risco que cresce em períodos de turbulência.
Carteiras com prazo de resgate maior tendem a sofrer menos nas crises – por isso gostamos de produtos com carência –, uma vez que os gestores podem responder com mais tranquilidade à onda de resgates e, em alguns casos, até entrar comprando, aproveitando as distorções de preços.
Nem por isso deixamos de buscar novas oportunidades. Neste relatório, apresentamos uma estratégia de crédito privado mais nova na série, com potencial de otimizar a relação entre risco e retorno da nossa carteira, ao unir prêmio maior com uma certa estabilidade nas cotas.
Mas não se engane: há riscos, contudo, o tipo de ativo e a estrutura da operação funcionam como mitigadores.
Por ora, nosso novo recomendado é restrito a investidores qualificados, que declaram mais de R$ 1 milhão em aplicações financeiras.
Estamos falando dos fundos de investimento em direitos creditórios, conhecidos pelo acrônimo FIDC. Por se tratar de uma operação de crédito estruturado, cuja análise vai além do risco de crédito, optamos por delegar a seleção dos FIDCs a uma gestora especializada e reconhecida no segmento, especialmente entre os gestores de grandes fortunas.
Como? Nossa nova recomendação é de um fundo que compra cotas de diferentes FIDCs, ou seja, um fundo de fundos (FoF), o Valora Guardian. A gestão é da Valora Investimentos, que atua nos segmentos de crédito privado tradicional e estruturado, imobiliário, private equity e agronegócio.
O grupo foi fundado em 2002 por executivos vindos de empresas privadas e de instituições financeiras. Daniel Pegorini, um dos sócios fundadores, é atualmente CEO e gestor do fundo de cotas de FIDCs que estamos recomendando aqui. Os detalhes você confere mais adiante, mas, só pra você ter uma ideia do histórico, o fundo nasceu em 2010.
Entendemos que um fundo de fundos é a melhor alternativa hoje para se expor a esse segmento, ao unir o retorno potencialmente melhor dos FIDCs em relação aos portfólios tradicionais de crédito privado, com diversificação e controle de riscos.
A restrição é que, como no investimento direto em FIDC, a aplicação por meio de um fundo com foco nesse tipo de ativo também só está disponível hoje para investidores qualificados.
O FIDC já faz parte das carteiras de alguns fundos, especialmente dos produtos voltados para qualificados – o nosso recomendado Augme 180 é um bom exemplo – que contam com mais flexibilidade para comprar créditos estruturados. Nos fundos para público geral, há uma limitação de 20% do patrimônio para aplicar nesse tipo de ativo.
Antes de entrar na indicação de fato, vale dar um giro pelo mundo dos FIDCs para primeiro entender que bicho é esse. Se você domina o tema, fique à vontade para passar direto para a recomendação!
Um mercado de 20 anos
Os fundos de investimento em direitos creditórios (FIDCs) foram regulamentados no fim de 2001 pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) e pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) como um veículo de captação de recursos para empresas e instituições financeiras de menor porte, alternativo ao sistema tradicional de empréstimos bancários.
Para os investidores, que, de certa forma, financiam os tomadores, o FIDC é mais uma opção por oferecer rentabilidade potencialmente superior à dos ativos de crédito tradicionais sem correr riscos excessivos, por conta de uma estrutura que combina uma série de proteções.
Esse mercado, entretanto, só começou a se desenvolver mesmo em 2003, com a disseminação do conhecimento sobre a tecnologia da securitização, usada no FIDC e em outras operações estruturadas, para transformar créditos e contas a receber em títulos padronizados que pudessem ser negociados por investidores – hoje, somente os FIDCs reúnem um patrimônio líquido de R$ 286,6 bilhões, segundo a Anbima, associação das instituições do mercado financeiro.
Securitização vem do inglês “securitization”, uma prática financeira em que se agrega instrumentos de dívida que vão servir de lastro para a emissão de “securities”, conhecidos por aqui como títulos de valor mobiliário.
Como funciona
Uma loja que faz boa parte de suas vendas no cartão de crédito ou uma fábrica que produz e fornece máquinas para grandes companhias são candidatas a usar o FIDC como fonte adicional e regular de financiamento, por meio da cessão ou venda ao fundo dos direitos sobre esses créditos a receber, os tais dos recebíveis de cartão ou duplicatas, nos exemplos citados.
O FIDC é útil para essas companhias ao entregar para elas o dinheiro total das vendas no presente – claro, com um desconto – e tomar para si o fluxo de pagamentos futuro (inclusive a responsabilidade de cobrar por ele). Assim a empresa pode seguir focada em seu principal negócio.
Na operação, para antecipar o dinheiro às empresas tomadoras de recursos, o fundo cobra uma taxa na forma de desconto em relação ao valor cheio dos créditos. Esses recebíveis, por sua vez, vão compor a carteira de ativos do FIDC e lastrear a emissão de cotas no mercado.
Com a taxa de desconto, também chamada de taxa de cessão, o FIDC paga todos os custos da estrutura e remunera o investidor do fundo. O sucesso da aplicação vai depender, entre outros fatores, do fluxo de pagamento dessas dívidas – por isso, a qualidade dos recebíveis é essencial. Mas não só!
Os FIDCs contam com estruturas complexas e são afetados por fatores que vão além dos riscos de crédito, associado à inadimplência; de liquidez ou de flutuações de preços de mercado. Os riscos operacionais, ligados a potenciais falhas de controles internos, e os jurídicos, que envolvem a validação da cessão dos créditos e das garantias, são tão ou até mais importantes para o sucesso do investimento.
A estrutura e o acompanhamento da operação, portanto, são primordiais para dar segurança ao investimento!
Por dentro dos recebíveis
O FIDC pode comprar diversos tipos de crédito, com origem em diferentes segmentos econômicos. Do lado dos potenciais tomadores de recursos, também chamados de cedentes, uma vez que cedem ao fundo seus direitos sobre os créditos a receber, estão indústrias, empresas de fomento mercantil (factorings), comércios, incorporadoras, bancos, financeiras, fintechs, entre outros.
Entre os diferentes lastros de recebíveis, há desde aqueles representados por transações de cartão de crédito, cheques, carnês e duplicatas até diretos creditórios com origem em operações de financiamentos ao consumidor, crédito pessoal, contratos de compra e venda de imóveis etc.
Todo recebível tem um “sacado”, aquele (pessoa física ou jurídica) que contraiu a dívida tanto para comprar uma mercadoria ou serviço quanto para financiar um bem, como um imóvel, veículo, entre outros. Fonte principal do risco de crédito do fundo, o sacado ou devedor pode ser desde uma empresa até uma pessoa física.
Risco controlado
É comum o FIDC ter uma avaliação de risco melhor do que a da empresa ou do banco que cede o direito creditório ao fundo. Cada classe ou série de cotas destinada à distribuição a investidores no mercado precisa ter uma classificação de risco atribuída por uma agência de rating.
Isso fica claro no exemplo de pequenos fornecedores que vendem bens e serviços para grandes empresas. Um financiamento bancário para uma empresa de menor porte tende a sair mais caro do que o cobrado por um fundo de recebíveis para antecipar recursos.
Enquanto o banco leva em conta a capacidade de pagamento do pequeno fornecedor para avaliar o risco e, consequentemente, o custo do empréstimo, o FIDC corre o risco do sacado, que, no exemplo citado, é a grande empresa que comprou o bem ou serviço e, potencialmente, tem mais capacidade de honrar a dívida, resultando em uma avaliação melhor de crédito e, portanto, na cobrança de um juro mais baixo.
Além disso, o fundo pode montar uma carteira pulverizada entre diferentes sacados e delimitar, por meio do regulamento, o universo de compra de recebíveis a devedores com altíssima qualidade de crédito e com prazos mais curtos, reduzindo o risco total da carteira. A regulação também impõe limites de concentração por devedor, entre outros.
Outro ponto importante é que o patrimônio do FIDC fica segregado do balanço de quem cede ou origina os créditos, dando mais segurança a quem investe no caso de falência do cedente e permitindo que o fundo tenha uma classificação de risco melhor.
De maneira geral, além da qualidade dos recebíveis, a estrutura da operação, como já mencionamos e detalhamos a seguir, é um fator importante para a avaliação do fundo e mitigação dos riscos.
A estrutura de proteção
O FIDC pode ser constituído como um condomínio aberto ou fechado. No aberto, que, em geral, tem prazo de duração indeterminado, os investidores podem entrar e solicitar o resgate das cotas a qualquer momento desde que respeitadas as condições de liquidez do produto.
Já no FIDC fechado – que representa boa parte do mercado –, o investimento só pode ser feito durante as rodadas de captação do fundo e as cotas, resgatadas ao fim do prazo de duração do fundo ou de cada série, ou em caso de liquidação. Nessa estrutura, admite-se a amortização das cotas no meio do caminho (uma solução para remunerar os cotistas antes do encerramento do fundo).
Em termos de estrutura de capital, há dois tipos de cotas no FIDC, com diferentes riscos e remuneração. A cota do tipo sênior, que representa a maior fatia do patrimônio do fundo e, em geral, é oferecida a quem investe, tem uma rentabilidade-alvo preestabelecida já na largada, que pode ser um percentual do CDI ou CDI mais um prêmio, e prioridade no pagamento da remuneração. Por isso, é considerada menos arriscada.
No caso de fundo fechado, em que os aportes são feitos apenas em períodos específicos de captação, a cota sênior acaba tendo diferentes séries, que são diferenciadas por prazos e valores para amortização, resgate ou remuneração.
Já a cota subordinada funciona como um colchão de proteção, uma vez que é a primeira a absorver uma eventual inadimplência. As cotas subordinadas só são rentabilizadas após a remuneração das cotas seniores.
Em geral, as cotas subordinadas ficam com o próprio cedente dos direitos creditórios, o estruturador ou o gestor do fundo, o que traz um certo alinhamento de interesses à medida que a remuneração da subordinada depende da qualidade dos ativos cedidos.
Da mesma maneira, se o fundo não enfrentar problema de inadimplência e conseguir uma rentabilidade maior na compra dos recebíveis, todo esse excedente de retorno fica com a cota subordinada, uma vez que a sênior recebe o que foi acordado no regulamento.
Um ponto importante: não há garantia de retorno. Se a inadimplência explodir e a subordinada não for suficiente para absorver as perdas por falhas na estrutura da operação, a cota sênior pode ser penalizada.
Por último, há fundos que admitem diferentes tipos de cota subordinada, como a mezanino, que, na ordem de prioridade de pagamento, fica entre a sênior e a subordinada, assim como também existem FIDCs com cota única.
Proteção reforçada
O nível de subordinação de um fundo (valor das cotas em relação ao patrimônio líquido) é determinado pelo regulamento, assim como a periodicidade e os procedimentos para verificação e atualização desse colchão de proteção, se necessário. Mas não é a única garantia.
A diferença entre a remuneração da carteira de recebíveis e a rentabilidade-alvo – conhecida como “excesso de spread” – é outra fonte de equilíbrio de garantias contra a inadimplência, pois ela é tradicionalmente superior ao necessário para pagar a cota sênior, os custos de manutenção do fundo e eventuais oscilações no fluxo de pagamento.
Tanto que, na prática, muitos fundos rodam com um nível de subordinação acima do mínimo determinado no regulamento por conta desse “excesso de spread”.
Alguns FIDCs também contam com o reforço da “sobrecolateralização”, uma espécie de sobra de "colateral" ou garantia. Isso significa que a soma de todos os ativos, entre créditos, dinheiro em caixa e investimentos em valores mobiliários, excede o valor devido aos cotistas.
Além do reforço de crédito, o fundo conta com gatilhos que podem ser acionados em caso de indícios de problemas, como a suspensão, avaliação e até a liquidação antecipada por decisão de assembleia.
Pontos de atenção
A estrutura jurídica do FIDC também é importante, de modo a garantir a venda ou cessão definitiva dos recebíveis e, com isso, a segregação do risco do cedente. Algumas estruturas, entretanto, podem incluir coobrigação ou garantias do cedente, e aí o risco do cedente tem de ser considerado na avaliação do fundo. Esse é o caso de grandes empresas que usam o veículo para financiar clientes.
A possibilidade de substituição de recebíveis em caso de atraso ou inadimplência é o outro ponto a se atentar. Se por um lado evita problemas, se feita de forma sistêmica, pode levantar suspeitas sobre a qualidade da originação dos direitos creditórios e a solvência da carteira.
Todas essas movimentações na carteira dos FIDCs (recompra, pré-pagamento, inadimplência de recebíveis) devem ser informadas ao mercado. A regulação também exige a atualização do valor das cotas – é comum fazer isso diariamente –, de acordo com aspectos relacionados ao devedor, às garantias e às características da operação e, se possível, pelo valor de mercado.
Como esse é um mercado com ainda menos negociações no secundário, os recebíveis tendem a ser “marcados na curva”, ou seja, o valor dos títulos é calculado conforme as condições acordadas na compra (custo de aquisição mais taxa de desconto calculados sobre o valor de face) e levando em conta que vão ser mantidos em carteira até o vencimento.
Esse modo de precificação faz com que a cota não apresente grandes variações no dia a dia, tornando os FIDCs menos voláteis em relação aos fundos de crédito tradicionais – o que não significa que são menos arriscados, somente que têm uma precificação menos eficiente.
Por isso, não se deixe levar pela sensação de tranquilidade, exagerando no tamanho dos FIDCs em seu portfólio. Há risco sim e por isso vamos tratar esses fundos como uma pimentinha da sua carteira de crédito.
Rede de controle
Assim como num fundo tradicional, há um grupo de instituições financeiras que atuam no monitoramento e fiscalização das operações do FIDC. Para colocar um fundo desse de pé, há o envolvimento de pelo menos cinco prestadores de serviços, todos regulados.
De maneira geral, o originador dos recebíveis contrata uma instituição para estruturar o FIDC, que pode ser uma consultoria, um banco de investimento, o próprio administrador ou gestor do fundo. A criação do fundo pode partir também de uma provocação do próprio estruturador, cuja responsabilidade vai da escolha dos recebíveis e parceiros, passando pela avaliação dos custos e benefícios, até a formatação da operação.
Para elaborar os contratos de cessão dos recebíveis e os documentos do fundo, como regulamento e prospecto, exige-se a contratação de um escritório de advocacia que responderá pela definição da estrutura jurídica.
A responsabilidade legal do FIDC cabe ao administrador, necessariamente uma instituição financeira, apesar de este poder delegar atividades como análise e seleção de direitos creditórios, a própria gestão, custódia e cobrança dos recebíveis em atraso. Apesar de opcional, a contratação do gestor é uma realidade em grande parte dos fundos.
A custódia dos direitos creditórios deve ser exercida por uma instituição financeira credenciada na CVM. Entre as principais funções do custodiante, estão: validar a compra dos recebíveis conforme os critérios de elegibilidade definidos no regulamento, verificar e guardar a documentação em relação ao lastro dos recebíveis, fazer a liquidação física e financeira, cobrar e receber por conta e ordem do fundo, fazer pagamentos, resgate de títulos ou qualquer outra renda relativa aos títulos custodiados, depositando os valores recebidos diretamente em conta de titularidade do fundo ou em contas especiais instituídas pelas partes.
A regulação também exige que cotas e séries de FIDCs destinadas à oferta pública recebam uma classificação de risco por uma agência de rating, assim como a contratação de auditoria independente para análise de comportamento das carteiras e validação de lastro e documentos dos recebíveis e demonstrativos do fundo.
Por último, para alcançar o investidor final, o fundo, fechado ou não, precisa contar com um distribuidor de títulos e valores mobiliários habilitado, como as corretoras ou plataformas de investimentos.
O regulamento é o principal documento do FIDC e deve descrever a política de investimento, bem como os direitos e obrigações de todas as partes envolvidas na operação.
Como já falamos, o FIDC é restrito aos investidores qualificados, que declaram ter mais de R$ 1 milhão em investimento financeiro.
No caso do FIDC NP (Não Padronizado), fundo que compra recebíveis “não performados” (quando a venda ou o serviço ainda não foi realizado, mas existe uma relação constituída entre as partes), de créditos vencidos e não pagos que resultem de ações judiciais em curso, precatórios, entre outros, só investidores profissionais, com pelo menos R$ 10 milhões, estão aptos a acessá-lo.
Abaixo, você vai encontrar um exemplo de como tudo acontece.
FIDCs: uma aproximação lenta e uma análise profunda
O universo de FIDCs é bastante complexo e ainda pouco conhecido do grande público investidor – até por conta da restrição a qualificados. Acompanhamos há bastante tempo o segmento, mas, dada a estrutura mais complexa do que os demais fundos recomendados e alguns poucos casos de irregularidades com FIDCs no passado, decidimos ficar até aqui apenas como observadores.
Apenas para que você fique na mesma página, o caso mais conhecido de operação fraudulenta envolvendo FIDC é o da gestora Silverado, cujos fundos compravam recebíveis de operações comerciais e de crédito que nunca existiram na ponta, simuladas, em uma esquema que envolvia "empresas de fachada".
O escândalo veio à tona em fevereiro de 2016 e a investigação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM, o xerife do mercado) foi concluída em outubro de 2019, gerando processos para todos os envolvidos.
Conto essa história não para que você se assuste, mas em primeiro lugar para que entenda que há risco, sim, nesse tipo de operação – apesar de, ao primeiro olhar, parecerem fundos com retornos interessantes e extremamente constantes – e, em segundo, para que compreenda porque demoramos tanto para recomendar fundos exclusivamente dedicados a FIDCs.
Digo exclusivamente, porque, se investe nos nossos fundos recomendados, você já tem em portfólio alguns FIDCs, dado que os gestores de crédito costumam incluir na carteira.
A diferença da recomendação de hoje é que esse é um produto dedicado exclusivamente a FIDCs – logo, tem mais risco do que nossas demais recomendações de fundos de crédito.
Mas, identificamos um gestor com o qual temos contato há bastante tempo, com histórico longo e excepcional no segmento, cuja principal preocupação é o acompanhamento próximo dos ativos para evitar problemas como os do passado.
Poderíamos selecionar diretamente FIDCs aqui e recomendar? Sim. Porém, preferimos, ao menos neste primeiro momento, optar por um fundo de fundos (FoF), em que uma equipe de gestão com longa experiência no segmento reúne vários FIDCs em um portfólio.
O Rodrigo, nosso analista quantitativo de fundos, varreu o mercado de FIDCs. Partimos de uma base de mais 1.300 FIDCs e mais de 2.600 séries de cotas de FIDCs e quase 300 multimercados de estratégia específica ou de alocação, segundo classificação da Anbima, segmento em que está a maioria dos fundos de cotas de FIDCs.
Boa parte dos gestores que têm produtos distribuídos nas plataformas optou por constituir o fundo de fundos na estrutura de um multimercado, por ter mais flexibilidade de alocação.
Um fundo de cotas na estrutura de um FIDC (FICFIDC) é obrigado, pela norma atual, a manter no mínimo 95% em cotas de FIDC, o que se torna um desafio para um produto aberto de plataforma, em que investidores podem entrar a qualquer momento. Como grande parte dos FIDCs investidos é fechado, alocar dinheiro nessas carteiras depende de ofertas de novas séries, o que pode levar tempo.
Também há restrições para montar um fundo de cotas na casca de renda fixa. Um produto de renda fixa com 100% de foco em crédito estruturado só pode ser oferecido a investidores profissionais.
Voltando ao nosso levantamento, após aplicar alguns filtros, entre eles histórico mínimo de cinco anos, pelo menos 20 cotistas, foco em FIDC no caso dos fundos tradicionais, e retorno que recompensasse o risco, chegamos a um número de 13 FIDCs ou FIC de FIDCs e 13 Multimercados Crédito Privado, de 7 gestoras.
Daí partimos para a análise qualitativa. Optamos por descartar mais alguns fundos, ao menos por ora, focados em um único segmento da economia, como o agronegócio ou a atividade de fomento mercantil, ou que atuavam com ativos “estressados”, em inadimplência.
Ficamos, então, com três gestoras para uma análise qualitativa, todas com histórico longo na estruturação e gestão de FIDCs. Nessa fase da análise, conta o histórico do time de gestão, conversas com nossa equipe e trocas com gestores e alocadores especializados em crédito privado.
Daí saiu a escolha de recomendação do fundo da Valora, que vamos apresentar abaixo. Os demais fundos que se destacaram na análise quantitativa seguem em monitoramento e podem ser recomendados no futuro.
O nosso recomendado de hoje: Valora Guardian
A nossa recomendação de hoje é da gestora Valora Investimentos. A casa reúne várias características que valorizamos em nossas análises qualitativas. Além de um histórico longo consistente, a gestora é reconhecida por alocadores e outras gestoras como uma grande referência na gestão de FIDCs.
A Valora foi fundada em 2002, mas iniciou as atividades de gestão em 2005 como um "family office". Em 2008 nasceu a gestora de recursos de terceiros, a Valora Gestão de Investimentos (VGI), e o trabalho com FIDCs.
Apesar da expansão para outras áreas de negócio como a imobiliária e o agronegócio, em 2016 e 2019, respectivamente, o foco deles sempre foi a gestão de fundos de crédito privado e renda fixa estruturada, esta focada em oferecer, por meio dos FIDCs, soluções de captação e gestão financeira para as empresas.
Com uma atuação de quase 15 anos nesse mercado, a gestora de recursos de terceiros tem R$ 10 bilhões em ativos.
Daniel Pegorini, um dos sócios fundadores e também diretor-presidente da casa, é o gestor do Valora Guardian, nossa recomendação de hoje, desde o início do fundo, em 2010.
Com passagens por grandes instituições financeiras como o Banco Garantia e o Credit Suisse First Boston na área de estruturação de operações de dívida (DCM, sigla em inglês para debt capital markets), o gestor traz seu conhecimento de mais de sete anos em operações de reestruturação e recuperação de empresas para dentro da gestão dos fundos.
Essa união entre gestor experiente e uma casa bem estruturada, com um time especializado e um histórico longo no mercado, foi essencial para receber o sinal verde na nossa avaliação qualitativa, ainda mais se tratando de um mercado complexo como os dos FIDCs.
O recomendado
Nosso recomendado de hoje é o Valora Guardian. Trata-se de um fundo de cotas de FIDCs que foi estruturado em 2010 como um multimercado de crédito privado para ter mais flexibilidade durante a alocação, como já explicamos anteriormente. Ele é voltado para investidores qualificados (aqueles que declaram ter mais de R$ 1 milhão de investimentos financeiros).
O produto passou pelas nossas análises quantitativas e apresenta ótimos retornos no longo prazo. Rentabilidade passada não é garantia de retorno no futuro, mas é importante avaliar como um fundo se comportou em ciclos distintos da economia e como controlou os seus riscos, principalmente durante as crises.
No mercado de crédito estruturado, o histórico longo e bem-sucedido é um ponto a favor para a seleção do fundo, pois mostra que ele foi testado algumas vezes no tempo, tornando a nossa escolha mais confortável.
O Valora Guardian, desde o seu início, em 2010, rendeu 274,6%, enquanto o CDI, o principal referencial da renda fixa, variou 190,8%.
Como você sabe, é importante que o fundo passe pelo nosso filtro quantitativo, mas esse não é o único nem o mais importante critério quando avaliamos um fundo. Para ser recomendado aqui na série, pesa muito a análise qualitativa.
E o Guardian foi aprovado em todas as principais características que buscamos em um fundo de crédito.
Aqui, podemos começar pelo prazo de resgate maior – 90 dias –, que faz toda a diferença no mercado de crédito e, em especial, no universo de FIDCs, com liquidez ainda mais restrita.
O fundo só compra cotas do tipo sênior e mezanino, o que traz uma margem de segurança maior para o investimento.
Ambas têm prioridade – primeiro a sênior e depois a mezanino – no resgate, amortização ou distribuição de resultados do fundo em relação à cota subordinada, que funciona como um colchão de proteção, uma vez que é a primeira a absorver eventuais perdas.
Conforme contou Rodrigo Mendonça, um dos gestores do time liderado por Daniel, o Guardian sempre vai rodar concentrado em sênior e mezanino, e nunca se expor à subordinada, o que traz mais previsibilidade à aplicação e menos volatilidade nas cotas.
A remuneração-alvo das cotas sênior e mezanino, como já explicamos, é definida na largada. O Valor Guardian tem como meta (não garantia) oferecer um retorno para o investidor na faixa de CDI mais 3,5%. Para isso, busca FIDCs que paguem um prêmio de pelo menos 4% a 5% além de CDI.
Os retornos melhores acabam vindo de FIDCs estruturados dentro de casa, segundo contou Daniel. Fundos que chegam ao mercado com taxas na casa de 3% a 4% acima do CDI na cota sênior, quando originados internamente, a Valora tende a conseguir retornos de 5% a 5,5% com o mesmo risco.
Essa diferença em relação aos fundos do mercado está ligada, em geral, à remuneração do estruturador. Na Valora, segundo Daniel, como uma casa focada na gestão e que trabalha para o investidor, além de buscar mais prêmio para a cota sênior dos FIDCs, as comissões pelo trabalho de estruturação são revertidas para dentro dos fundos.
Por outro lado, a gestora evita ter 100% da carteira em produtos de casa e, em alguns casos, o investimento é feito em cogestão com outros alocadores, o que também é um ponto positivo para a diversificação de riscos.
A casa também tem uma preocupação muito grande com a liquidez da carteira, até porque o Guardian é um fundo aberto, distribuído em plataformas. Com uma política de pagar resgate em 90 dias, o fundo roda com bastante caixa. Pelo menos 35% do patrimônio líquido é investido de forma a estar disponível num prazo de até 90 dias, para honrar eventuais pedidos de saques.
Os recursos para pagar investidor têm origem em amortizações feitas pelos FIDCs em carteira. Segundo Rodrigo, os FIDCs têm prazo máximo de três ou quatro anos, e um cronograma de amortizações muito curto.
Agora, o que mais pesou na nossa decisão de escolher a Valora e o Guardian foi a forma como Daniel seleciona e monitora os FIDCs que vão compor a carteira. O gestor e sua equipe prezam por uma boa diversificação e não somente de ativos, mas de setores da economia, de cedentes e sacados.
O maior peso da carteira do Guardian está em FIDCs conhecidos como “multicedentes/multissacados”, que atuam no desconto de duplicatas (antecipando recursos) em geral a empresas de menor porte, não atendidas pelo mercado de crédito bancário, atividade que costuma proporcionar prêmios melhores.
E, como o próprio nome sinaliza, esse tipo de fundo, em sua maioria de grandes factorings, tem uma diversificação natural de riscos, ao contar com recebíveis de variados cedentes e sacados, além de estarem expostos a diferentes segmentos da economia.
Apesar de os multicedentes/multissacados já oferecerem uma carteira pulverizada de créditos, o que minimiza o impacto de eventuais perdas por inadimplência, a Valora está sempre de olho em oportunidades nos mais variados nichos, em busca de surfar os diferentes ciclos da economia.
Um exemplo são os “FIDCs massificados”, aqueles com lastro em empréstimos consignados em folha de pagamento tanto do setor público quanto privado. São duas modalidades com risco de crédito menor – as parcelas do empréstimo são descontadas do salário e há uma pulverização relevante de devedores –, mas com retornos ainda atrativos.
O Guardian também investe em fundos de recebíveis que a casa chama de “clientes”. São FIDCs do tipo “monocedente”, criados para uma única empresa com o objetivo de antecipar as contas a receber ou financiar os clientes. Nessa modalidade, o risco acaba sendo corporativo, do cedente, uma vez que ele fica com a cota subordinada.
A depender do risco do lastro e segmento econômico do FIDC, a Valora vai exigir um nível maior ou menor de subordinação. Outra forma de minimizar potenciais problemas para o fundo é colocar limites de exposição a diferentes ativos, assim como buscar uma diversificação do próprio risco de crédito. Como já explicamos anteriormente, todo FIDC que vai a mercado precisa ter uma nota. A gestora olha isso, mas tem o próprio rating, o que é mais um filtro na análise e precificação justa dos ativos.
Mais do que a seleção dos ativos, a preocupação da gestora com o acompanhamento dos ativos em carteira nos chamou bastante atenção, especialmente tendo em conta casos de fraude nesse segmento acontecidos no passado, como explicamos acima. “FIDCs são o tipo de instrumento que emitem sinais de fumaça com meses de antecedência”, ressaltou Daniel.
Enquanto o monitoramento de uma empresa é trimestral, quando da divulgação de balanço, no FIDC, ele tem de ser mensal e até semanal, dada a diversidade de riscos da estrutura.
Segundo contou Rodrigo, a casa mapeia o regulamento de todos os fundos em que investe e exige transparência das carteiras dos FIDCs para investir, com aberturas mensais, entre outros dados, dos 10 maiores cedentes e 10 maiores sacados.
A Valora faz o acompanhamento de mais de 50 indicadores, confrontando informações de diferentes fontes, do próprio gestor, administrador, orgão regulador. Especialmente no caso dos FIDCs multicedente/multissacados, a gestora monitora o nível de pulverização dos créditos em carteira, pré-pagamentos e recompras.
Esse último indicador é muito importante para a equipe da Valora. Ao mesmo tempo que as recompras “limpam” a inadimplência da carteira, se muito frequentes, podem ser um indício de deterioração da qualidade dos recebíveis originados e até fraude.
A gestora também monitora o comportamento do fluxo de pagamento dos recebíveis, a fim de identificar se a inadimplência histórica das carteiras está coberta pelas proteções da própria estrutura, como o nível de subordinação dos fundos em relação à cota sênior.
Nesse universo do crédito estruturado, e especificamente nos FIDCs, é preciso ter um acompanhamento não só dos números, mas também do lastro dos direitos creditórios que os FIDCs têm em suas carteiras.
No mundo dos multicedentes/multissacados, por exemplo, checar quem faz e quem toma um empréstimo, ou dois lados de uma operação de compra e venda, é muito importante para evitar fraude. Não é incomum empresas simularem uma transação, emitindo uma “duplicata fria”, sem lastro, para descontá-la com uma factoring ou um FIDC.
Daniel comentou que a equipe da Valora já identificou tentativa de fraude somente checando o domicílio de pagamento dos boletos. Quando um boleto é pago no mesmo endereço da empresa que fez a venda, isso é um indício de fraude – quem emite o boleto também o paga.
E, pra você ter ideia de quão no detalhe a equipe vai, o gestor nos contou que eles já chegaram a ir para frente de um imóvel e checar o hidrômetro, para verificar se a empresa existia mesmo.
Um verdadeiro trabalho de detetive, não é mesmo? Por isso, acreditamos que o Valora Guardian é a melhor opção para você diversificar a sua caixa de crédito privado e colocar um pé dentro do mercado de FIDCs.
Como eu faço para investir no Valora Guardian?
Caso deseje investir no Valora Guardian, preste atenção em duas coisas. A primeira é que, se o fundo não aparecer na plataforma indicada abaixo, peça para quem te assessora. Alguns fundos são distribuídos sem serem listados na vitrine e é o caso de produtos estruturados como o Guardian.
Em segundo lugar, saiba que existem três versões do Guardian.
A mais antiga, chamada de Valora Guardian, é a nossa preferida por ter a menor taxa de administração, 0,5%.
Mas existem outras duas versões: o Valora Guardian II, que possui taxa de 0,8%, e o Valora Guardian Advisory, na Rico e na XP, que cobra 1% e, diferentemente dos outros dois, tem um prazo de resgate menor, de 75 dias úteis.
Essas diferenças acontecem, em muitos casos, por conta de uma demanda das plataformas que distribuem o produto, para remunerar os assessores com parte da taxa de administração.
Todas as opções seguem a mesma carteira, mas, se possível, dê preferência ao produto mais barato. Mais informações na área logada do Spiti One.
Abraços,
Felipe Arrais, Alessandra Bellotto, Rodrigo Xavier e Vinícius Kenjiro