Olá, assinantes!
Antes de mais nada, meu desejo de um 2023 regado com muita saúde e prosperidade para todos!
o Fundo Imobiliário CSHG Renda Urbana, HGRU11, faz parte da carteira recomendada da série O Melhor dos Fundos Imobiliários desde maio/2021.
Hoje trago uma atualização dessa tese de investimentos para que você, assinante Spiti One, conheça as razões pelas quais este FII faz parte do portfólio recomendado para investidores e investidoras com patrimônio de pelo menos R$ 10 mil, considerando o total investido em todas as classes de ativos.
Ele representa entre 1,25% até 4,00% da carteira de FIIs que compõe o Spiti One, dependendo do patrimônio de investimentos do investidor ou investidora. Lembrando que FIIs representam 15% da alocação estrutural.
CSHG Renda Urbana – HGRU11
O CSHG Renda Urbana, cujo código de negociação na Bolsa de Valores é HGRU11, foi recomendado para nossa carteira de FIIs em 27/5/2021, sendo um dos primeiros ativos a fazer parte da série. Trata-se de um FII do segmento de renda urbana e que estreou na Bolsa em julho de 2018.
O HGRU11 tem gestão do Credit Suisse, a área imobiliária da Credit Suisse Hedging-Griffo que iniciou suas operações em 2003, ou seja, já são 20 anos de história nesse segmento específico de um banco fundado em 1856 e com operações em 50 países. A gestora possui, além do HGRU11, a gestão de outros fundos imobiliários: HGRE11, HGLG11, HGCR11, HGRS11, HGFF11, HGPO11 e CBOP11.
O HGRU11 teve seu IPO (oferta pública inicial, na sigla em inglês) em 2018 e, apesar da clara estratégia de diversificação de ativos e perfil de locatários, nasceu como um monoativo/monousuário. Com o recurso de sua primeira emissão de cotas, adquiriu um imóvel no Rio de Janeiro, locado para o IBMEC, tradicional escola de negócios.
Num primeiro olhar, parecia ser apenas mais um monoativo pequeno, pois seu patrimônio era na ordem de R$ 100 milhões e com gestão passiva, exatamente o oposto do que pregava a cartilha para FIIs nascidos naquele momento.
Em 2019, quem fez essa leitura equivocada percebeu o engano. O gestor promoveu a segunda emissão de cotas, o fundo atingiu mais de R$ 1 bilhão de valor de mercado e adquiriu diversos imóveis com perfil varejista espalhados por várias cidades, além de pulverizar também sua base de locatários e, com isso, diminuir o risco do fundo.
Nesses três anos e meio de vida, e realizadas quatro emissões de cotas, o HGRU11 viu seu patrimônio líquido ultrapassar R$ 2 bilhões, sendo proprietário de forma direta em mais de 70 imóveis e indiretamente através de alocação estratégica no FII SPVJ11 em mais 14 imóveis também com perfil renda urbana. 82% da receita do FII vêm de contratos são atípicos, uma das fortalezas do FII por promover maior resiliência à distribuição de renda.
Fonte: CSHG (Relatório Gerencial – Novembro/2022)
Note como o portfólio combina diversificação setorial com exposição ao varejo alimentício, de vestuário e educacional. Soma-se ainda a diversificação de localização, com predominância do estado de São Paulo, região com ativos mais valorizados.
Entre os locatários, nomes de excelente qualidade de risco de crédito, com empresas destaques nos seus ramos de atuação, como Ibmec, Ânima, Estácio, Sam’s Club, Big, Lojas Pernambucanas e Mineirão.
O HGRU11 praticamente não terá revisionais ao longo de 2023, apenas 0,9% dos contratos, sob a ótica da receita, poderão ser alvo de ação revisional ao longo deste ano.
O prazo médio, conhecido como wault ou wale, é de 12,2 anos, ou seja, há uma legítima atipicidade no HGRU11. Isso porque os contratos, além de terem as características de atipicadade em suas cláusulas, tais como multa por rescisão antecipada elevada e ausência de ação revisional, ainda possuem muito tempo até seu vencimento, permitindo que cotistas usufruam dessa previsibilidade de renda.
Quanto aos reajustes por aniversário do contrato, há maior concentração no último quadrimestre, quando 73% dos contratos são corrigidos. Neste começo de 2023, teremos 26% dos contratos sendo reajustados entre janeiro e abril.
Fonte: CSHG (Relatório Gerencial – Novembro/2022)
O que ocorreu com o HGRU11 desde sua entrada na carteira recomendada até agora? Vou considerar os dados até o fechamento do pregão de 3/1/2023.
Rendimentos: até agora, o FII gerou aos cotistas o valor de R$ 17,24/cota. Isso equivale a um DY anualizado de 8,61% a.a. em relação ao valor de fechamento da cota em 3/1/2023 (R$ 116,80), ou 8,67% em relação ao valor da cota no momento da recomendação, R$ 116,00.
Fonte: Economatica | Elaborado por Spiti
Valor patrimonial e a métrica do P/VP: quando da recomendação do HGRU11, a informação disponível de mercado era a cota patrimonial de 30/4/2021 e o valor de mercado de 26/5/2021. A cota patrimonial era de R$ 117,95, e o valor de mercado da cota era R$ 116,00, ou seja, o FII negociava com deságio de 2% (P/VP = 0,98).
De lá para cá, a valor patrimonial cresceu para R$ 120,00, considerando o informe mensal de novembro/2022. Lembro que fato relevante de 5/12/2022 informou a realização de reavaliação anual para marcação a valor justo dos imóveis do portfólio.
Tais laudos geraram um incremento no valor dos ativos na ordem de 4,12%, fato que representaria uma variação positiva de 3,22% na cota patrimonial, com base justamente na carteira de fechamento de novembro/2022. Dessa forma, podemos inferir uma cota patrimonial na ordem de R$ 123,70, ou seja, um crescimento de 4,91% desde a recomendação.
É bem verdade que parte disso não estará refletido na cota patrimonial a ser divulgada como a cota no fechamento de dezembro/2022. Afinal, como já vimos, o FII anunciou a distribuição de R$ 2,00/cota como rendimento e tal valor deixará o patrimônio.
Mas fica o registro dessa importante valorização da cota patrimonial, parte por conta dos laudos de avaliação como vimos, mas outra parte oriunda da gestão ativa que resultou em venda com importante lucro de parte do portfólio, como veremos adiante.
Fonte: Economatica | Elaborado por Spiti
Note como o P/VP médio do período ficou ao redor de 0,99 e 1,00, mas atualmente há desconto de 6% em relação ao hipotético valor patrimonial, de R$ 123,70, que refletiria a valorização oriunda dos laudos de avaliação sobre o último valor patrimonial disponível.
Se ignorarmos os laudos, ainda assim teríamos um deságio de 3% (valor da cota em 3/1/2023 em relação ao valor patrimonial de novembro/2022). Ademais, os laudos não estão refletindo a capacidade de extração de valor por parte da gestão ativa, como veremos adiante quando comentarmos esse fator.
Performance: desde a recomendação, até o fechamento de 3/1/2023, o HGRU11 entregou um retorno total de 14,86%, enquanto o Ifix acumulado no período foi de 1,39%.
Fonte: Economatica | Elaborado por Spiti
No quesito alavancagem, o HGRU11 tem posição muito tranquila para os cotistas. Conforme seu relatório gerencial de novembro/2022, o resultado que o fundo pode reter do lucro das operações, ou seja, 5%, seria suficiente para fazer frente às obrigações por alavancagem (CRI Makro) até meados de 2027.
Fonte: CSHG (Relatório Gerencial – Novembro/2022)
Por fim, destaco o resultado da gestão ativa do HGRU11. Ao longo de 2022, até o final de novembro, foram assinadas e/ou concluídas alienações de 15 unidades da Pernambucanas e o ativo Mineirão – DMA, cujas transações são resumidas no quadro a seguir.
Fonte: CSHG (Relatório Gerencial – Novembro/2022)
Fora isso, ao longo de dezembro/2022 e até 3/1/2023, foram anunciadas mais três alienações:
- Unidade da Pernambucanas em Taubaté (SP) por R$ 7.800.000,00, lucro de R$ 0,12/cota, preço de venda 14% acima do laudo de 2022 e TIR de 23,8% a.a.
- Unidade da Pernambucanas em Goioerê (PR) por R$ 3.975.384,63, lucro de R$ 0,06/cota, preço de venda 24% acima do laudo de 2022 e TIR de 20,3% a.a.
- Unidade da Pernambucanas em Assis Chateaubriand (PR) por R$ 4.500.000,00, lucro de R$ 0,07/cota, preço de venda 34% acima do laudo de 2022 e TIR de 23,6% a.a.
Somando tais vendas àquelas demonstradas no relatório gerencial de novembro, concluímos que a gestão ativa gerou ao cotista o equivalente a R$ 2,52 de lucro por cota, de certo que parte disso já foi incorporado aos rendimentos distribuídos, mas há ainda valores a serem recebidos ao longo de 2023. Além disso, conforme já dito pela gestão, existe o desejo de continuidade de desinvestimento parcial da alocação de capital em lojas locadas à varejista Pernambucanas. Portanto, como já podemos observar neste começo de 2023 com a alienação do ativo Goioerê, no estado do Paraná, podemos esperar mais vendas ao longo do ano.
Observe como o cap rate das vendas ficam próximos da faixa de 6%, por vezes até menos. Isso quer dizer que o comprador está aceitando pagar pelo imóvel valor que faz com que o aluguel atualmente gerado pelo ativo gere uma renda anual nesse patamar.
Esse é um dos grandes trunfos de um FII no segmento renda urbana que tem o tamanho de mercado que o HGRU11 possui, patrimônio líquido superior a R$ 2 bilhões, acima de pares (o segundo colocado no segmento, TRXF11, tem patrimônio inferior a R$ 1 bilhão). Isso lhe dá vantagem competitiva nas aquisições, pois tem condições de comprar no atacado, como fez ao adquirir mais de 60 lojas da Pernambucanas em apenas um negócio. E, ao vender no varejo, como está fazendo, consegue acessar um bolsão maior de compradores, incluindo inclusive pessoas físicas e, com isso, obtém ofertas de compra tão atrativas e geradoras de lucros expressivos.
Por fim, o dividendo recorrente do HGRU11, no atual patamar de R$ 0,82/cota, representa, com base no valor de fechamento de mercado da cota do FII em 3/1/2023, um DY de 8,76% a.a., um prêmio de 243 pontos-base sobre a taxa do Tesouro IPCA+ vencimento 2035, na mesma data (6,33% a.a.).
Note que não considerei nenhum rendimento extraordinário e já há valores a receber que ultrapassam os R$ 20 milhões por conta de vendas parceladas, além das vendas mais recentes.
O HGRU11 permanece com a alocação recomendada de 1,25% até 4,00%, dependendo do patrimônio de seu investimentos, com preço máximo para compra (pmax) em R$ 128,00/cota. No atual patamar de precificação, temos um carrego de rendimento na ordem de 8,76% a.a. e aquisição de portfólio diversificado, com rendimento predominantemente oriundo de contratos atípicos com relevante prazo para vencimento.
A gestão já provou ser capaz de extrair ganhos adicionais através da alienação de ativos com importante ganho de capital, mostrando o valor da gestão ativa para os cotistas. O FII conta com nível irrisório de alavancagem, cujo custo tem condições de ser absorvido pela própria geração de caixa do fundo, obedecendo o regramento de distribuição mínima de 95% do lucro caixa, até meados de 2027. Por tais razões, HGRU11 não apenas segue na carteira recomendada, como igualmente segue como nossa única alocação no segmento renda urbana.
Conclusão
Encerro este relatório ressaltando a importância da diversificação setorial em uma carteira de investimentos e dentro de cada fatia. O segmento de renda urbana por vezes não figura entre os mais comentados, mas como vimos no caso do HGRU11, tem capacidade de gerar muito valor ao investidor ou investidora de FIIs.
Tem um perfil de ativos e locatários em que há maior facilidade de encontrarmos contratos atípicos, fator que favorece a resiliência e previsibilidade da renda e, aliada a esse ponto, como vimos no HGRU11, a possiblidade de extração de importante valor incremental através da gestão ativa do portfólio.
Mostramos que o FII em conseguido crescer seu rendimento desde que entrou na carteira recomendada, saindo de R$ 0,68/cota antes da recomendação para os atuais R$ 0,82/cota, olhando apenas a fração recorrente. Além disso, mostramos como a gestão ativa influenciou positivamente a geração de renda adicional com a venda de 18 imóveis.
Desde sua inclusão na carteira recomendada, o HGRU11 bate com folga o Ifix, com retorno de 14,86% versus 1,39% do benchmark. O atual nível de rendimento, sem considerar incremento oriundo do lucro de venda de imóveis, nem crescimento de receita por conta de correção monetária, seria capaz de gerar um DY de 8,76% a.a., ao atual preço da cota do HGRU11 (fechamento de 3/1/2023), prêmio de 243 pontos-base sobre a taxa do Tesouro IPCA+ 2035.
Ratifico a recomendação do HGRU11 com alocação de 1,25% até 4,00% de sua alocação em FIIs na carteira recomendada Spiti One, a depender do tamanho do seu patrimônio de investimentos, fixando seu preço máximo de compra em R$ 128,00/cota. Para saber o percentual exato, visite a área do assinante e insira o valor de sua carteira de investimentos.
Espero que tenha sido uma leitura proveitosa.
Bons investimentos!
Ricardo Figueiredo - CNPI 3451