Olá, assinantes!
O Fundo Imobiliário VBI Prime Properties faz parte da carteira recomendada da série O Melhor dos Fundos Imobiliários desde junho/2021.
Hoje trago uma atualização dessa tese de investimentos para que você assinante Spiti One conheça as razões pelas quais este FII faz parte do portfólio recomendado para investidores e investidoras com patrimônio de pelo menos R$ 10 mil, considerando o total investido em todas as classes de ativos.
Esse FII representa de 1,5% até 3,5% da carteira de FIIs que compõe o Spiti One, lembrando que FIIs representam 15% da alocação estrutural.
VBI Prime Properties – PVBI11
O VBI Prime Properties, cujo código de negociação na Bolsa de Valores é PVBI11, foi recomendado para nossa carteira de FIIs em 4/6/2021. Trata-se de um FII do segmento de office (lajes ou escritórios corporativos), cuja estreia na Bolsa foi em julho de 2020, meses após o mercado ser afetado pela pandemia do novo coronavírus.
O PVBI conta com gestão da VBI Real Estate, gestora com mais de 15 anos no mercado imobiliário brasileiro, com presença em mais de 18 estados e R$ 5,7 bilhões sob gestão. A gestora possui estratégias em diversos segmentos como logística, escritórios, renda urbana, residencial estudantil (student living), entre outros, mostrando poder de capilaridade de sua gestão multidisciplinar.
A qualidade da VBI na gestão de ativos imobiliários despertou o interesse da Pátria Investimentos, de forma que, em 9/6/2022, anunciaram ao mercado que a gestora Pátria e a VBI se associariam de certo que a primeira passaria a deter participação equivalente a 50% da VBI. Todavia, a equipe de gestão VBI permaneceria à frente da gestão dos FIIs que carregavam a bandeira VBI, além de receber para gestão aqueles que carregavam a bandeira Pátria (PATC11 e PATL11).
A estratégia é do PVBI11 é algo que comparo à caneta Bic, sucesso absoluto há mais de 70 anos no mundo da escrita: fazer o simples, bem executado!
E o que seria esse “simples e bem executado” no universo imobiliário? De forma resumida, seria alocar capital em ativos de alta qualidade, em regiões de maior atratividade e, por conseguinte, menor propensão à vacância.
Tais ativos seriam capazes de gerar aluguéis mais elevados porque aliariam os aspectos de localização e qualidade construtiva ao fato de o FII ter o controle do empreendimento (preferencialmente, posse exclusiva da propriedade), visando maior eficiência na gestão, seja de despesa condominial, seja de receita de aluguel, por não ter que enfrentar concorrência de outros proprietários de lajes (ao menos intramuros), ou ainda maior controle na necessidade de investimentos no imóvel para manutenção da atratividade para os locatários.
Ao observamos os ativos do PVBI11, tais características ficam muito claras:
- Faria Lima 4.440: conforme a classificação SiiLA, ativo classe A+ na região Faria Lima, na cidade de São Paulo. A região é aquela que atualmente tem o maior valor por m² de locação para edifícios corporativos na maior metrópole do Brasil, conforme dados que veremos mais adiante neste relatório. O PVBI11 possui 50% de participação no empreendimento, dividindo a propriedade com a Mirae Asset, sob a forma de condomínio não edilício, ou seja, ambas as proprietárias possuem 50% de participação em cada um dos 16 andares do empreendimento, lembrando a estrutura mais comum em shopping centers, onde os sócios não são proprietários de lojas individuais, mas possuem um percentual do todo, fato que minimiza o risco de competição de preços internamente em cenários de vacância. O ativo possui mais de 22 mil m² de ABL (área bruta locável) com ocupantes predominantemente oriundos do mercado financeiro, entre eles UBS Brasil, Barclays, Veedha Investimentos, Banco Credit Agricole Brasil e China Construction Bank (CCB). Não há registro de não ocupação no edifício nos últimos 11 trimestres.
- Park Tower: conforme a classificação SiiLA, ativo classe A+ na região dos Jardins, na cidade de São Paulo, vizinha à região mais nobre da cidade, a Faria Lima. O PVBI11 possui 100% de participação no empreendimento que possui 22.340 m² de ABL e está integralmente locado para Prevent Senior, um dos principais planos de saúde do país. A Prevent Sênior tem no Park Tower sua sede e a locação com ocupantes predominantemente oriundos do mercado financeiro, entre eles UBS Brasil, Barclays, Veedha Investimentos, Banco Credit Agricole Brasil e China Construction Bank CCB). Não há registro de vacância no edifício nos últimos 11 trimestres.
- Union Faria Lima: conforme a classificação SiiLA, ativo classe B na região Itaim Bibi, na cidade de São Paulo, outra região de altíssima demanda para escritórios. É classe B por conta fundamentalmente do tamanho da laje, que oscila entre 319 e 602 m², a depender do andar, abaixo dos 1.000 m² que usualmente são utilizados como uma das exigibilidades para que um empreendimento corporativo tenha classificação A+ ou AAA em São Paulo. O Union Faria Lima é um desenvolvimento com 10 mil m², cuja entrega está prevista para o 4T23. Durante a obra, o PVBI11 recebe RMG (renda mínima garantida) equivalente a 6,90% a.a. sobre o capital efetivamente investido, com término 12 meses após a emissão do Habite-se do empreendimento. O pagamento será proporcional ao valor desembolsado pelo VBI Prime Properties. Atualmente, essa RMG representa aproximadamente 9% das receitas de locação do PVBI11.
- HAAA11: o PVBI11 adquiriu o equivalente a 11% das cotas do HAAA11, gestão Hedge Investments, em dezembro/2020 por R$ 30 milhões. Trata-se de portfólio formado por participação no WT Morumbi, ativo A+ na região Chucri Zaidan, e participação no Thera Corporate, ativo A+ na região Berrini, também em São Paulo. Ainda que indiretamente, ou seja, sem que o próprio PVBI11 efetuasse a aquisição dos imóveis, manteve-se a estratégia original com aquisição de ativos de alto padrão em regiões de boa demanda. Atualmente, o HAAA11 gera ao PVBI11 um DY de 7,9% a.a. (cotação de 05/12/2022), ou um YoC de 6,50% a.a. (considera o preço de aquisição).
- Torre B JK: conforme a classificação SiiLA, ativo classe A+ na região JK, na cidade de São Paulo, que, com Faria Lima, Itaim Bibi e Vila Olímpia, formam as regiões de maior importância com menor índice de vacância para escritórios na cidade de São Paulo. O PVBI11 possui 20% de participação no empreendimento, que possui 30.630 m² de ABL e está integralmente locado. Aqui, temos um fato importante: o ativo recentemente foi alienado, a conclusão da venda ainda não ocorreu e, por isso, ele permanece no portfólio gerando renda para o PVBI11. Adiante trarei mais detalhes.
Fonte: VBI Real Estate
Entre a data de recomendação do PVBI11 para a carteira OMFI até o fechamento de 30/11/2022, o FII não teve crescimento de vacância na ABL detida de forma direta, pelo contrário, a que existia na Torre B JK, área de restaurante no térreo, foi ocupada em 2022.
Observando a taxa de vacância consolidada das regiões onde o PVBI11 possui ativos de forma direta e que representam 98% das receitas do FII, notamos como são regiões com patamar de não ocupação que favorecem os proprietários na dinâmica de negociação de preço de locação.
Tais regiões viram a vacância média saltar de 4,1% para 11,7% durante a pandemia, mas a medição mais recente, no 3T22, já apontou não ocupação em um dígito, 6,93%, muito abaixo da média da cidade de São Paulo (22,9%), sempre considerando ativos de altíssimo padrão (A+), conforme classificação da SiiLA Brasil.
Fonte: SiiLA Brasil
E sobre os ativos do PVBI11, lembro que temos vacância zerada. O rendimento por cota do fundo que, no mês anterior à recomendação para a série OMFI, estava em R$ 0,54/cota, avançou para R$ 0,56/cota, e recentemente foi elevado para R$ 0,57/cota, crescimento de 5,56% no período.
Fonte: Economatica | Elaborado por Spiti
Considerando o preço de fechamento da cota em 5/12/2022, R$ 91,70, o atual rendimento recorrente, R$ 0,57, representa um DY de 7,72% a.a. Mas agora lembro a venda da participação do PVBI11 na Torre B JK.
Em 9/11/2022, gestora e administradora do PVBI11 informaram ao mercado que fora celebrado Instrumento Particular de Compromisso de Venda e Compra (CVC) da participação do PVBI11 no ativo Torre B JK.
Em linhas gerais, a venda do ativo ocorreu por R$ 38.700/m², 24% acima do valor patrimonial, gerando uma TIR (Taxa Interna de Retorno) de 46,4% a.a. A venda gerou um lucro por cota de R$ 3,27, de forma que o PVBI11 terá condições de:
- Quitar a dívida que foi contratada na aquisição do ativo Torre B JK, sendo um CRI em duas séries, a primeira corrigida por IPCA+ 5,40% a.a., e a segunda, corrigida por CDI+ 2,15% a.a., de maneira que, após tal quitação antecipada, o PVBI11 terá condições de elevar seu rendimento recorrente para R$ 0,58/cota.
- Gerar rendimento extraordinário em 2023 estimado em R$ 2,74/cota, justamente por conta da distribuição do lucro dessa operação, após a quitação antecipada de ambas as séries do CRI.
Dessa forma, para o ano de 2023, a expectativa é que o PVBI11 gere um DY de 10,58% a.a., mais uma vez, considerando o preço da cota no FII no fechamento de 5/12/2022, sendo 7,6% a.a. de renda recorrente e 3,0% a.a. de resultado extraordinário da venda da Torre B JK. Tudo isso após o FII quitar as séries de CRI da estrutura de alavancagem utilizada na aquisição do referido ativo.
Para 2023, teremos um PVBI11 com mais renda recorrente (R$ 0,58/cota versus os atuais R$ 0,57/cota), sem as despesas financeiras dos CRIs e gerando um DY acima da média histórica por conta do sucesso da gestão ativa.
Lembro adicionalmente que ¼ dos contratos de locação serão passíveis de revisionais até o final de 2023, e tais variáveis não estão incorporadas ao valor esperado do rendimento. Por óbvio, dada a excelente localização dos ativos, não esperamos ver nenhuma revisional derrubando o valor de locação atualmente praticado.
Fonte: VBI Real Estate
Outro fator importante a ser destacado no PVBI11 é o processo de aquisição do ativo Vila Olímpia Corporate, que atualmente é propriedade do FII VLOL11. Conforme Fato Relevante de 24/10/2022, ficou aprovada a proposta do PVBI11 para aquisição da ABL detida pelo VLOL11 no ativo Vila Olímpia Corporate – Torre B.
A proposta aceita pelos cotistas do VLOL11 tem valor por m² de aquisição na faixa de R$ 20.800. Estamos falando de um imóvel A+, localizado na Vila Olímpia, região da cidade de São Paulo, onde a vacância para imóveis de alto padrão (A e A+) é igual a 10%, conforme dados da SiiLA Brasil, no 3T22.
As lajes detidas pelo VLOL11 estão 100% ocupadas, com mix de locatários de primeira linha, destacando-se nomes como B2W, Louis Vuitton, Hugo Boss, ABN Amro, Mercado Bitcoin, entre outros.
Considerando o resultado imobiliário do VLOL11 em setembro/2022, base do último relatório do FII (ponto negativo para gestora RB Capital, estamos em dezembro/2022 e o cotista do VLOL11 tem informação de setembro/2022), consideramos que a aquisição das lajes do Vila Olímpia Corporate (Torre B) pelo PVBI11 ocorreu por um cap rate de 7,1% a.a., um bom nível de cap rate para a transação de um ativo de alto padrão em uma das regiões mais demandadas na cidade de São Paulo.
Fonte: RB Capital
Considerando o resultado auferido pelo PVBI11 do momento de sua recomendação para a série O Melhor dos Fundos Imobiliários até 30/11/2022, o FII entregou retorno de 2,2x o Ifix do período (3,50% versus 1,60%), ou seja, superou o principal benchmark do mercado de fundos imobiliários e é esse o perfil de investimento que miramos para a carteira Spiti One no que se refere aos fundos imobiliários: ativos de qualidade com geração de retorno acima do benchmark.
Fonte: Economatica | Elaborado por Spiti
Considerando a precificação da cota de mercado em 5/12/2022, podemos inferir que o PVBI11 negocia seu portfólio ao valor aproximado de R$ 21.000/m², tendo em vista o valor obtido na alienação do ativo Torre B JK, além de negócios nos últimos 12 meses envolvendo escritórios na região da Faria Lima. Como exemplo, em maio/2022, a GTIS vendeu 62% do Infinity Tower no Itaim Bibi por valor equivalente a R$ 46.000/m².
Entendo que há notória assimetria entre o preço negociado pela cota do PVBI11 e o valor que seu portfólio tem em eventuais transações no mercado imobiliário. Mesmo observando a cota patrimonial, há um deságio de 8% (P/VP em 5/12/2022), nível que considero pequeno frente ao real potencial de precificação do portfólio do VBI Prime Properties.
No vértice da renda, como já vimos ao longo deste relatório, a expectativa para 2023 é muito positiva. Apenas com a renda recorrente, já há prêmio sobre o Tesouro IPCA+ 2035. Considerando a distribuição da parcela do lucro da alienação do ativo Torre B JK, o prêmio se torna ainda mais atrativo.
Fonte: Economatica | Elaborado por Spiti
Considerando o DY esperado para 2023 de aproximadamente 10,6% a.a., temos um prêmio de 451 pontos-base para a taxa do Tesouro IPCA+ 2035 no fechamento de 5/12/2022 (6,06% a.a.), acima do prêmio histórico do segmento de escritórios, 210 pontos-base.
Sim, é fato que considerando apenas a receita recorrente de R$ 0,58/cota teríamos um DY de 7,6% a.a., e com isso um prêmio de 153 pontos base para o Tesouro IPCA+ 2035, temos um prêmio de risco abaixo da média do segmento, mas há dois fatores que precisam ser lembrados:
- Estamos falando do FII de escritórios que notoriamente tem o portfólio de maior qualidade. Portanto, é de se esperar que ofereça menor prêmio do que os pares;
- Não consideramos qualquer crescimento de receita imobiliária, nem mesmo a correção por inflação dos contratos de locação.
O PVBI11 possui nível de liquidez diária na casa de R$ 2 milhões negociados por dia, patamar que julgo satisfatório para investimentos por parte de pessoas físicas.
Por fim, sobre o PVBI11, destaco os seguintes riscos.
- A deterioração do cenário de juro, fator que removeria liquidez do mercado de ativos de risco como os fundos imobiliários.
- Inadimplência por parte dos locatários.
- Atraso na obra do Union Faria Lima, ainda que este esteja mitigado pelo mecanismo de renda mínima garantida.
Diante do exposto, considero que a existência de tais riscos ainda permitem que tenhamos uma assimetria positiva para o PVBI11, uma vez que entendo que o cenário de juros adiante é mais inclinado a uma redução da taxa de juros e não elevação. Basta observamos a expectativa de taxa Selic para o final de 2023 no relatório Focus, de 11,50% a.a., 200 pontos-base ou 2% abaixo do atual patamar. Não há histórico de inadimplência das locatárias e, por fim, as obras do Union Faria Lima seguem perfeitamente em linha com o cronograma físico-financeiro, de sorte que, até o final de outubro/2022, 36% das atividades estavam concluídas, sendo que 93% das obras referentes às estruturas já estavam prontas, mantendo inalterada a previsão de entrega para o 4T23.
O PVBI11 permanece com a alocação recomendada com preço máximo para compra (pmax) em R$ 101,00/cota. Para 2023, espera-se um DY de 10,6% a.a. com prêmio de mais de 450 pontos-base sobre o Tesouro IPCA+ 2035.
Conclusão
Encerro este relatório destacando os seguintes pontos sobre o PVBI11:
- Para 2023, espera-se um rendimento (DY) superior ao gerado em 2022, muito por conta da distribuição extraordinária do lucro da venda do ativo Torre B JK, cuja estimativa é de um DY de 10,6% a.a.
- O atual preço da cota de mercado permite aquisição de um portfólio de alto padrão, localizado nas melhores regiões de São Paulo, ao preço aproximado de R$ 21.000/m², valor inferior aos verificados em negócios com imóveis similares nas mesmas regiões. A venda do ativo Torre B JK do próprio PVBI11 por R$ 38.700/m² é uma das evidências dessa situação.
- Até o presente momento, o PVBI11, desde sua inclusão na carteira, entregou retorno superior a 2,2x o Ifix no período (3,50% versus 1,60%).
- As regiões onde estão localizados os imóveis do PVBI11 são aquelas com menores taxas de vacância e maiores valores de locação por m² no mercado de escritórios na cidade de São Paulo, fatores que permitiram que o FII, desde que foi recomendado, não tivesse episódios de crescimento de áreas não ocupadas. A bem da verdade, vemos um portfólio extremamente resiliente, cuja vacância está zerada, enquanto outros FIIs possuem não ocupações mais elevadas e encontram dificuldades para ocupar tais áreas, caso de XPPR11, que possui desocupação de 45%, boa parte em área de menor atratividade para potenciais locatários (Alphaville - SP).
Ratifico a recomendação de compra do PVBI11 carteira recomendada Spiti One, com preço máximo de compra em R$ 101,00/cota. Acompanhe a tabela de recomendado na área do assinante no site da Spiti para identificar eventuais alterações de preço máximo para aquisição.
Espero que tenha sido uma leitura proveitosa.
Bons investimentos!
Ricardo Figueiredo - CNPI 3451