Diga com toda a sinceridade: o nome Leonardo remete a algum jogador marcante da seleção brasileira de futebol?
Provavelmente, apenas os mais entusiastas ou verdadeiros aficionados por futebol vão se lembrar dele.
Mas e se eu perguntasse se você se lembra do Branco, seria mais fácil?
Se respondeu “não” para os dois casos, eu vou refrescar a sua memória – ou, quem sabe, contar pela primeira vez a história deles a você.
No dia 4 de julho de 1994, Brasil e Estados Unidos se enfrentaram em uma partida duríssima válida pelas oitavas de final da Copa do Mundo. O jogo acabou com uma magra e sofrida vitória brasileira por 1 a 0 e com um jogador expulso de cada lado.
Do lado brasileiro, o lateral esquerdo titular Leonardo havia levado o cartão vermelho e desfalcaria o Brasil no jogo das quartas de final contra a Holanda.
Em seu lugar, o técnico Carlos Alberto Parreira escalou ninguém menos do que Cláudio Ibrahim Vaz Leal, ou simplesmente Branco, o lateral reserva.
O jogo parecia se encaminhar para um desfecho dramático para o Brasil, já que saiu ganhando por 2 a 0 e tomou o gol de empate faltando menos de 15 minutos para o fim da partida.
Porém, em uma marcação de falta para lá de polêmica a menos de 10 minutos do fim do jogo, Branco cravou o seu nome na história da seleção brasileira e garantiu a vaga para a semifinal.
Na cobrança de falta, ele soltou um verdadeiro petardo em direção ao canto esquerdo do gol holandês, e que só não teve destino diferente porque Romário, o atacante da seleção na época, se esquivou da bola por milímetros, mas o suficiente para desviar do “baixinho” e morrer na rede adversária.
A imagem toda é icônica, mas o momento em que Romário desvia da bola que vai direto pro gol merece até um registro aqui:
Deixando de lado a qualidade de imagem, o caso de Branco é um dos não tão raros casos em que algum jogador reserva, até então sem grandes pretensões, alcança um protagonismo até então pouco provável.
Isso acontece muito nos esportes, mas também vemos em empresas, quando uma pessoa é chamada pra um trabalho e conquista resultados incríveis, e obviamente no mundo dos investimentos.
Quantas vezes você se permitiu fazer uma substituição em sua carteira e aquele investimento “reserva”, que até então estava tímido no banco, esperando uma oportunidade, de fato entrou e fez a diferença no rendimento?
Talvez você me responda “nunca!”.
Pois então a hora chegou! Vou apresentar agora o reserva que tem tudo para brilhar em seu “time”, ou melhor, em sua carteira de investimentos.
Fundo listado de debêntures incentivadas Sparta Infra (JURO11)
Há tempos venho acompanhando o mercado de debêntures incentivadas. Quando ainda trabalhava na gestão de fundos de investimento de uma seguradora centenária no Brasil com pouco mais de 120 anos de história, criamos um dos primeiros fundos de debêntures incentivadas do mercado.
Observava também o crescimento robusto da Sparta, uma gestora de investimentos que já possuía dez anos de vida, tendo iniciado no mercado com um fundo multimercado, mas que vinha crescendo de maneira relevante no segmento de crédito privado.
O mercado de debêntures incentivadas funciona basicamente como o das “comuns”, mas a diferença é que os recursos captados pela emissão dos ativos são direcionados a obras de infraestrutura no país.
Pelo fato de os recursos serem direcionados para o setor de infraestrutura, que gera muitos empregos, o governo dá um benefício fiscal para os investidores que aplicam os seus recursos nessa modalidade, ou seja, não cobra Imposto de Renda sobre os ganhos auferidos nesses ativos, sejam eles realizados através de juros, dividendos, sejam por meio de ganhos de capital.
Na prática, como isso poderia beneficiar a economia?
Vamos comparar a emissão de R$ 100 milhões de uma debênture “comum” com a emissão de mesmo valor em uma do tipo incentivada. Poderemos observar o que cada agente econômico (investidor, empresa e governo) ganha ou perde com a criação da modalidade das debêntures incentivadas.
Vamos supor uma emissão de uma debênture comum prefixada que vença em três anos contra uma incentivada de uma empresa também prefixada, com risco semelhante e mesmo prazo de vencimento.
Este é o quadro-resumo:
O primeiro ponto que você observa é, que apesar de ser uma debênture incentivada e possuir o mesmo risco de crédito, a taxa de remuneração de um ativo desse tipo cai frente à emissão de uma do tipo comum.
Isso acontece porque investidores racionais fazem a conta de sua remuneração líquida, o que puxa a taxa de emissão um pouco mais para baixo. Isso não significa uma remuneração final, já que não há a cobrança de IR sobre os lucros auferidos.
Perceba que, nessa simulação, o retorno líquido para o investidor aumentaria de maneira relevante, sendo que nessa linha indicada na tabela, o lucro total da emissão saiu de R$ 44 milhões para R$ 48 milhões.
Enquanto isso, o governo “perdeu” em arrecadação quase R$ 8 milhões, descritos na linha “imposto”.
A outra parte do ganho fica com a empresa, que observou o custo total dessa emissão sair de R$ 52 milhões para R$ 48 milhões.
O resultado é: quem investe tem um incentivo para emprestar dinheiro para a empresa, que observa o seu custo de captação diminuir, incentivando-a a tornar projetos que antes não eram rentáveis em possíveis.
Isso tende a estimular a atividade econômica.
Achei importante mostrar, de maneira simples, como esse mecanismo acontece, pois há muitas pessoas que imaginam que existe uma benevolência por parte do governo para com os investidores, o que não é verdade. Aqui, o objetivo é simplesmente econômico, a apuração dos resultados é que pode – e deve – ser questionada.
Mas, afinal, o que é o Sparta Infra (JURO11)?
O Sparta Infra, cujo código ou ticker na Bolsa é JURO11, é um fundo de renda fixa que investe seus recursos em debêntures de infraestrutura, também conhecidas por debêntures incentivadas.
O fundo cobra taxa de administração de 1% e não há incidência de taxa de performance, o que lhe coloca na média dos demais fundos com essa característica no mercado.
O fundo está disponível para investidores em geral e é negociado em Bolsa, ou seja, ao invés de estar categorizada normalmente como um fundo de investimento de plataforma, o JURO11 tem suas cotas negociadas em Bolsa, e cada um dos detentores dessas cotas necessariamente precisa vendê-las para outros investidores se quiserem resgatar o seu dinheiro.
Essa é uma vantagem frente a fundos não listados, já que não há a chamada movimentação patrimonial, ou seja, não tem saída de recurso do fundo listado em Bolsa. Isso é particularmente vantajoso em momentos de crise, e você sabe por quê?
Nesses momentos específicos, os ativos de risco tendem a se desvalorizar, e isso inclui as debêntures. Com as desvalorizações, vem também os famigerados resgates dos fundos de debêntures e de qualquer outra classe que esteja performando mal.
Os resgates geram saída de dinheiro dos fundos, o que coloca os gestores em uma baita encruzilhada:
“Há excelentes oportunidades surgindo no mercado, mas não posso aproveitá-las porque não tenho recursos suficientes para adquiri-las.”
Em um caso ainda mais dramático, a situação de um fundo não listado pode ser:
“Há excelentes oportunidades no mercado, já que o preço dos ativos no geral está muito descontado. Porém, por conta dos resgates, eu não só não conseguirei aproveitá-las, como também terei que vender os meus ativos nos piores momentos. Afinal, estou sofrendo resgates constantes de meus cotistas insatisfeitos com a performance do fundo.”
Só que, na mesma situação, o gestor de um fundo listado pensa:
“Que excelente oportunidade para adquirir ativos com preços e taxas atrativas. Como não tenho movimentação patrimonial, não serei obrigado a vender nenhum ativo com um preço descontado para fazer frente a eventuais resgates. Em vez disso, aproveito o momento para aumentar a minha exposição a eles.”
Mas o fato de ele ser um fundo listado e isento de Imposto de Renda não são as únicas características que o tornam atrativo.
Vale lembrar que um fundo de crédito privado possui uma série de vantagens das quais o investidor pessoa física não consegue usufruir quando investe em crédito através de ativos diretos em sua corretora. São eles:
- Pulverização do risco de crédito com pouco dinheiro
Hoje, o valor mínimo para adquirir uma debênture é de R$ 1 mil, e na maioria das vezes, R$ 10 mil. Isso significa que para você ter uma exposição a vinte ativos diferentes, precisaria dispor de um montante mínimo entre R$ 20 mil e R$ 200 mil.
Considerando que você direcione toda a sua fatia de crédito privado para debêntures incentivadas, estamos falando de um patrimônio em renda fixa que varia entre R$ 67 mil e R$ 667 mil.
Ou seja, pulverizar em debêntures de forma direta na carteira de investimentos é algo para poucos.
- Liquidez da sua exposição em crédito privado
Quando você investe diretamente em debêntures, costumo dizer que basicamente se casa com o ativo. Isso se deve ao fato de que a liquidez no mercado secundário é muito reduzida e é fácil entender o porquê.
Quando você compra qualquer ativo que não seja um título público ou algo listado em Bolsa, para conseguir um resgate antecipado, você depende única e exclusivamente da bondade da sua corretora.
Se uma pessoa conhecida quiser investir em uma debênture que você tem na carteira e estiver disposta a pagar o valor justo que o ativo vale hoje, você simplesmente não consegue vendê-lo, pois a única instituição apta a adquiri-lo é a sua corretora de investimentos.
E vou dizer uma coisa bem sincera: a corretora ou o seu assessor não vai estar tão preocupado em recomprar essa debênture pelo seu valor justo, mas, sim, por um montante bem abaixo deste. Dessa forma, no repasse para outra pessoa física, vai ficar com uma parte da diferença entre o valor justo que foi repassado para outro investidor e aquele pelo qual recomprou o ativo de você.
Funciona como no gráfico abaixo:
Ao adquirir uma debênture, seu preço sobe conforme o seu valor justo, representado pela linha pontilhada azul.
Quando você quer vender esse ativo antes do vencimento, a sua corretora fará isso, mas por um valor inferior ao justo, como destacado em vermelho no gráfico acima.
Em um segundo momento, ela revende o ativo que acabou de comprar para outros investidores por um valor próximo ao justo.
Além do mais, se porventura a equipe de crédito privado da corretora (e tenha certeza de que ela faz uma análise muita mais profunda do que você) acreditar que há algum problema com aquela empresa, não vai recomprar a sua debênture por valor que seja. Afinal, ela não é obrigada a isso – ninguém quer correr o risco de ficar com um ativo ruim na carteira.
Em um fundo listado, como o JURO11, você não tem esse problema. Como sua cota é negociada em Bolsa e o seu volume de negociação diária é alto, você não teria grandes problemas se quisesse resgatar esse ativo hoje da sua carteira. O dinheiro estaria em sua conta em dois dias úteis (D+2), independentemente da benevolência de qualquer corretora.
A liquidez diária do JURO11 atualmente está por volta dos R$ 2 milhões por dia, o que é um volume relevante.
- Falta de marcação a mercado justa
O processo de marcação a mercado nada mais é do que reconhecer um ativo pelo seu valor justo. Quando você adquire alguma debênture diretamente na conta da corretora, é provável que seu valor justo não seja reconhecido ao longo do tempo.
Há pessoas que acham que isso é uma vantagem, já que o ativo fica “sem risco”, ou seja, sem volatilidade.
Mas eu pergunto a você: se você tem uma doença séria, mas não vai ao médico e, por tabela, não recebe o diagnóstico, você simplesmente deixa de ter a doença?
Óbvio que não.
Saber o que de fato está acontecendo com o seu dinheiro é uma vantagem, apesar de alguns inescrupulosos ou simplesmente ignorantes tentarem vender isso como algo ruim.
Apenas sabendo o que realmente acontece com o seu dinheiro é que você pode tomar decisões mais assertivas em relação aos seus investimentos.
Em um fundo listado, todas as debêntures que lá estão inseridas sofrem a marcação a mercado, ou seja, são reconhecidas pelo seu valor justo todos os dias. É daí que vem a variação patrimonial diária de um fundo listado – veja abaixo a do JURO11:
Note que o valor de sua cota patrimonial ajustada pelos dividendos distribuídos, ou seja, o valor justo de todos os ativos somados e dividido pelo número de cotas, varia ao longo do tempo, passando inclusive por períodos negativos de desvalorização. Mas se observarmos o seu benchmark (índice de referência) vamos notar um velho conhecido aqui na série, o IMA-B 5.
Para falar do seu benchmark, vamos falar também dos pontos que mais chamam nossa atenção e por que estamos recomendando para a carteira.
Diferenciais do JURO11
- Seu benchmark, o IMA-B 5
Começamos com um ponto muito importante: o JURO11 é um dos poucos fundos que tem como benchmark o IMA-B 5, que é, sem discussão, em termos de relação risco versus retorno o melhor do Brasil.
Hoje, os fundos de debêntures incentivadas que temos na carteira seguem o IMA-B, índice com um pouco mais de risco.
Veja a consistência do IMA-B 5 contra o CDI desde o início do índice, em 2004:
Desde seu início, o IMA-B 5 superou o CDI em 16 dos 19 anos e ficou atrás do principal índice da renda fixa em três ocasiões, sendo que em nenhum ano acumulou rentabilidade negativa.
O retorno acumulado ao longo do tempo também não fica para trás:
Desde o início, o índice acumula retorno de 1.002% contra um CDI de 653%.
Além disso, em 2023, o IMA-B 5 já vem abrindo ainda mais vantagem contra o principal índice do mercado brasileiro.
- Histórico muito positivo da gestora, a Sparta
A Sparta é uma gestora de recursos que nasceu em 1993, obviamente com um escopo diferente do atual, ainda assim, com os fundadores fazendo parte de sua equipe.
As décadas de experiência dos sócios no mercado de commodities e crédito privado se somam ao gabarito técnico dos gestores.
Em renda fixa, o gestor com menos tempo de casa, Felipe Vidal, entrou na Sparta no ano de 2011, quando se juntou a Leonardo Horta e Artur Nehmi, ingressantes em 2007 e 2008, respectivamente.
Vale ressaltar que, além de um bom período de experiência trabalhando juntos, o que é um ponto positivo para uma equipe, os três gestores de crédito privado possuem o mais alto “selo de qualidade” quando o assunto é certificação, o famoso CFA.
Como CEO, a gestora conta com Ulisses Nehmi, graduado em Engenharia Eletrônica pelo ITA e mestre em Economia pela FGV. Atuou na gestão de fundos e foi trader de derivativos no Santander. Ele está na Sparta desde 2007.
Ver um time tão técnico que trabalha há tanto tempo junto no mercado com um turnover tão baixo é difícil no mercado, e isso tende a trazer resultados – algo que a Sparta vem colhendo há alguns bons anos.
Digo com propriedade, pois acompanhei o crescimento da gestora como concorrente.
- Expertise em crédito privado
A Sparta possui décadas de experiência em crédito privado e também em superar de maneira consistente os seus respectivos benchmarks. Atualmente, possui R$ 8 bilhões sob gestão, 98% desse montante alocados nas estratégias de crédito privado.
Um dos pontos que fazem com que eu fique confortável em recomendar o JURO11 mesmo que tenha apenas dois anos de existência é o fato de eles possuírem dois fundos abertos voltados para o investimento em debêntures incentivadas.
Um deles possui um histórico de seis anos e tem como benchmark o CDI:
Desde o início, o fundo vem superando o seu respectivo benchmark, apesar do cenário extremamente conturbado nesse início de ano para os ativos de crédito privado.
O outro fundo, que investe em debêntures incentivadas, tem uma estratégia ainda mais parecida com a do JURO11, já que ele tem como benchmark o IMA-B 5:
Ressalto novamente a performance contra o benchmark, mesmo considerando o início do ano péssimo para crédito privado. Em 2023, esse fundo tem um rendimento quase 3% abaixo do IMA-B 5, mas mantém um retorno desde o início bem superior ao benchmark.
Na verdade, esse início de ano desafiador é o que me animou a incluir mais um ativo de crédito privado em nossa carteira de investimentos. Isso porque, quando há desvalorização em ativos dessa categoria, o prêmio (a taxa que esses ativos pagam em relação aos títulos públicos de mesmo prazo de referência) fica ainda maior.
- Momento excelente de entrada nessa classe de ativos e no fundo
Destaco na imagem a seguir o prêmio médio pago pelos ativos dentro da carteira do JURO11, lembrando que esses são dados atualizados de acordo com o último relatório mensal do fundo:
Sim, os ativos de crédito do JURO11 estão pagando na média uma taxa de IPCA+ 8,3% ao ano. O prazo médio da carteira é de 2,3 anos, o que o aproxima muito do prazo médio do benchmark IMA-B 5.
Vale ressaltar que toda e qualquer remuneração que venha do ativo, seja através de dividendos, seja de ganho de capital, são isentas de IR para pessoa física.
Se colocarmos isso na avaliação, perceberemos que essa taxa de retorno equivale a um título publicando pagando aproximadamente IPCA+ 9,75%, nível de taxa de remuneração impossível de se ignorar.
Mas como está o risco dessa carteira?
É importante salientar que não podemos olhar apenas para o fundo em questão, o JURO11. É importante olharmos para os outros produtos da casa e entender se o processo de seleção de ativos da Sparta vem funcionando bem ao longo do tempo, algo que vem se mostrando verdadeiro.
Depois disso, vamos olhar a carteira do JURO11 com mais profundidade e verificar dois pontos:
1 - Risco de crédito ao qual nosso dinheiro estará exposto
Quase 70% da carteira do fundo está em ativos com excelente rating de crédito, ou seja, com baixo risco de dar um calote em seus detentores.
Ao todo, 95% da carteira tem um rating no mínimo considerado muito bom (A para cima), o que nos deixa mais confortáveis quanto ao risco de crédito da carteira.
Além disso, quase 40% da carteira está ligada ao setor de energia, conhecido por ser mais resiliente.
É importante ter uma boa taxa de remuneração média, mas também contar com um risco de crédito controlado. No momento, ativos de crédito de excelente qualidade estão remunerando quem investe neles com uma taxa já bem elevada. Então, não vejo necessidade de correr mais risco para angariar um retorno levemente maior.
2 - Pulverização do dinheiro investido (ou seja, o quão dividido em diferentes ativos ele vai estar)
Apesar de o risco estar controlado, nós vimos o que aconteceu ultimamente com empresas que até pouco tempo eram consideradas “excelentes pagadoras” de suas obrigações, vide Americanas e Light.
Por isso, é essencial, mesmo com uma carteira de crédito de baixo risco, que sua exposição seja pulverizada, isto é, dividida em dezenas de ativos diferentes.
E esta é a carteira do JURO11:
A maior exposição do fundo é de 6,7% e está em caixa (título público). A segunda maior é de 6,4% em um ativo voltado para o segmento de geração de energia solar.
Se somarmos todos os ativos na carteira do fundo, teremos um total de 47 debêntures, o que nos dá uma exposição média de aproximadamente 2,12% por ativo.
Com o CDI rodando a uma taxa de 13,65% ao ano, isso significa dizer que um “calote” sofrido pelo fundo seria “apagado” em média em 42 dias úteis, ou exatamente dois meses do referencial.
Considerando que o fundo apresenta um retorno superior ao CDI, esse número seria ainda mais baixo.
Ponto para a pulverização do JURO11!
A cereja do bolo
O JURO11 paga dividendos periodicamente.
Em conversa, o time da Sparta disse não se comprometer em pagar proventos todos os meses, mas, sim, quando for possível. Basicamente, isso significa que não vão se desfazer de nenhum ativo da carteira simplesmente para pagar dividendos, o que faz bastante sentido.
Veja o calendário de pagamento de dividendo do fundo desde o seu início:
Note que, em fevereiro deste ano, o JURO11 não pagou dividendo. Então, já tenha em mente que essa não é uma obrigação do fundo, mas que vai fazer isso sempre que possível.
Talvez você até se preocupe e pense que seus proventos mensais podem sofrer uma redução. Mas o fato é que o ativo que será reduzido na carteira Renda Total paga juros apenas semestralmente, então não vai afetar essa dinâmica.
E como ficam as carteiras recomendadas no Spiti One?
Com a recente queda das taxas de juros futuros, observamos um ganho já substancial dos prefixados de curto prazo.
As taxas saíram de 14,11% no pior momento (fim do ano passado) para 11,25% agora, uma queda relevante que não foi acompanhada pelas taxas dos ativos de crédito privado de curto prazo.
Veja no gráfico abaixo como aconteceu pela linha do tempo:
Ao compreender o cenário, colocamos as nossas opções disponíveis sob o prisma da perspectiva de futuro e entendemos que um ativo indexado à inflação pode trazer prêmios ainda maiores para as carteiras. Por isso, no relatório de hoje estamos recomendando a troca dos prefixados 2025/2026 pelo ativo JURO11 (FI-Infra listado na B3).
A única adaptação que não implica a simples troca de um ativo por outro nos mesmos percentuais acontece na carteira para valores inferiores a R$ 10 mil, na qual, para evitar um risco de crédito ampliado, optamos por deixar o JURO11 com apenas 5% em vez dos 10% alocados em prefixados de curto prazo anteriormente. Nesse sentido, o fundo BTG Inflation foi ampliado de 10% para 15% nessa carteira.
Essas trocas valem apenas para as carteiras construídas por ativos diretamente, sem qualquer tipo de alteração naquelas executadas apenas por fundos de investimento no momento.
Veja como fica a nova proposta:
Conclusão
Recomendamos a troca dos prefixados de curto prazo (2025/2026) pelo JURO11 (fundo de infraestrutura listado da Sparta) para todas as carteiras do Spiti One que montamos por ativos diretos.
Lembre-se: ainda estamos em um momento não muito tranquilo para o crédito privado, mas é justamente nesses períodos que as taxas estão mais atrativas.
O retorno no médio e longo prazos deve ser bem considerável, com probabilidade de já começarmos a notar uma melhora no curto prazo.
Abraços,
Gui Cadonhotto
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