Um ajuste na tese dos ETFs HYG e LQD e seus respectivos BDRs (BHYG39 e BLQD39).

O papel da renda fixa internacional 

Antes de apresentar o conteúdo principal deste relatório, gostaríamos de dar um passo atrás e relembrar a importância desta classe de ativos em nossas carteiras. Essa modalidade de investimento muitas vezes é mal compreendida pelos investidores, por isso, é nosso dever explicar cada detalhe, antes de mergulharmos de cabeça nesse mercado.

A renda fixa, como o próprio nome indica, é uma classe de investimentos em que a rentabilidade já é conhecida no momento da aplicação. Portanto, quem investe nesses ativos, sabe exatamente a taxa de retorno (ou o yield, no jargão do mercado) que receberá ao final do seu investimento. 

Mais adiante, discutiremos que essa rentabilidade combinada só será efetiva caso carreguemos os títulos até seu vencimento. Portanto, a rentabilidade ao longo do período poderá oscilar de acordo com as condições de mercado.

Renda fixa nada mais é que uma dívida entre duas partes, de modo que investidores que participam desse mercado emprestam seu dinheiro (em troca de uma remuneração) a um banco, uma empresa ou até mesmo ao governo.

Temos, de um lado, o credor (em geral, a pessoa investidora), que detém o direito sobre o recebimento da dívida. E, do outro, quem emitiu a dívida, o devedor, que tem a obrigação de pagar o empréstimo.

É importante mencionar que, dependendo de quem emite os títulos, eles recebem diferentes denominações no mercado. Quando os títulos são emitidos por bancos ou empresas, a dívida é chamada de dívida corporativa. Já os títulos emitidos por governos são conhecidos como dívida soberana.

Ainda dentro desse universo, vale acrescentar que há o conceito de notas de crédito (ou rating). Em geral, a depender da relevância do emissor, existe uma classificação por agências de risco, que têm o trabalho de avaliar a solvência de devedores e atribuir uma nota em relação à capacidade deles de honrar seus compromissos financeiros.

Apesar de não existir um sistema de ranqueamento único, uma vez que cada agência de risco utiliza a sua própria escala e metodologia, é usual o mercado classificar os títulos em duas categorias principais: investment grade, que são emissores de alta qualidade e baixo risco de crédito, e high yield, ou seja, os títulos de grau especulativo e alto risco de crédito.

Existem diversas agências de rating no mercado, mas as escalas mais conhecidas e amplamente utilizadas são as da Moody’s, Fitch Ratings e Standard & Poor’s. Abaixo, apresentamos as classificações de cada uma para sua referência.

Fonte: Wikirating.com. Adaptação: Finclass

Comportamento da renda fixa

Como mencionamos, essa previsibilidade da renda fixa só acontece se o investimento é levado até o seu vencimento (maturidade ou maturity, são outros termos usuais). Caso contrário, a sua rentabilidade acaba variando conforme as condições do mercado. 

A mudança na rentabilidade ao longo do período do investimento é conhecida como marcação a mercado. O conceito refere-se ao processo de precificação diária do título, com o objetivo de refletir o valor atualizado dos papéis baseado nas negociações que acontecem diariamente. 

De forma geral, a valorização ou a desvalorização de um título está diretamente relacionada à percepção dos investidores. Essa percepção pode ser influenciada por vários fatores, como o risco associado ao emissor, as expectativas em relação à taxa de juros e à inflação, ou até mesmo por riscos sistêmicos que impactam a economia como um todo. 

Um aumento na expectativa da taxa de juros, como a Selic no Brasil, reduz o valor do seu investimento em renda fixa, porque a taxa acordada no momento da compra do título se torna menos atrativa em comparação à nova taxa básica da economia. 

Por exemplo: comprar um título prefixado que paga 8% ao ano é muito mais vantajoso quando a Selic está em 2% ao ano, do que quando está próxima de 14% ao ano. Nesse caso, o título perde valor no mercado secundário para se ajustar às novas condições econômicas.

Mudanças nas condições financeiras da empresa também impactam na valorização de títulos de renda fixa. Imagine que você compre uma dívida de uma empresa com problemas financeiros, e, por algum motivo, ela melhore muito mais rápido do que o mercado previa. 

Seu título deverá se valorizar, uma vez que a rentabilidade já foi acordada; mas o risco diminui consideravelmente, já que a realidade da empresa passa a ser outra dali em diante. Por isso, há um ajuste no preço presente com a queda de preço do ativo, ao mesmo tempo em que sua taxa acordada aumenta. 

Essa dinâmica inversamente proporcional entre preço e taxa pode ser mais bem explicada com um exemplo:

• Um título emitido com valor de R$ 783,53 e rentabilidade de 5% ao ano valerá R$ 1.000 ao final de cinco anos. Ou seja, o compromisso do emissor é pagar R$ 1.000 por título no vencimento.
• Agora, imagine que, logo após a emissão, a empresa descubra uma fraude contábil, revelando um endividamento maior do que o esperado. Isso faz com que o mercado duvide da capacidade da empresa de honrar a dívida, diminuindo o interesse dos investidores. Como resultado, o preço do título cai, pois menos pessoas estão dispostas a correr o risco de investir na empresa.
• Mesmo assim, a empresa ainda pode pagar R$ 1.000 por título no vencimento. Portanto, se alguém comprar o título com desconto, a rentabilidade será superior à acordada inicialmente.
• Suponha que o valor do título tenha caído 50%, passando de R$ 783,53 para R$ 391,76.
• Para que R$ 783,53 se tornem R$ 1.000, uma rentabilidade de 5% ao ano seria suficiente. Mas, agora, para que R$ 391,76 se tornem R$ 1.000 ao final do mesmo período, seria necessária uma rentabilidade de 20,51% ao ano.
• Embora muitos investidores não estivessem dispostos a emprestar dinheiro para a companhia fraudulenta por 5% ao ano, alguns poderiam se interessar em investir por 20,51% ao ano, ou até mais.

A oscilação dos títulos antes do vencimento é influenciada não apenas pelas condições de mercado, mas também pelo prazo. Afinal, o tempo é um fator de incerteza e é natural termos menos visibilidade sobre a solvência de um emissor no longo prazo do que no presente. 

Por isso, quanto mais longo o prazo, mais sensíveis tendem a ser os títulos à marcação a mercado. Essa sensibilidade à marcação é conhecida como duration e é um conceito importantíssimo na análise de risco na renda fixa. 

Quem investe deve ter em mente que, quanto maior o prazo, maior tende a ser a duration do título, ou seja, maior o risco, tornando o investimento mais suscetível a variações de preço.

Neste momento, compreendemos a famosa frase de que “A Renda Fixa Não É Fixa”. 

Com esta explicação, entendemos que a renda fixa costuma performar bem em momentos em que há uma perspectiva de juros menores à frente, quando poderíamos esperar uma apreciação de preço desses títulos. 

Outro ambiente que pode ser vantajoso para a renda fixa é quando os juros estão altos, mas não de maneira exagerada, a ponto de elevar o risco de falência. Se os juros estão parados em um patamar mais elevado, os títulos de renda fixa tendem a ter uma maior atratividade em termos de taxas.  

A renda fixa internacional na carteira Finclass

Nossa carteira internacional busca trazer um equilíbrio entre risco e retorno, com diversificação entre diferentes classes de ativos. 

Claro que, se olharmos retornos históricos do mercado acionário internacional, o nível de retorno entregue ao longo das décadas, frequentemente, faz os investidores quererem ter 100% de sua carteira em ações. 

Entretanto, a história de belos retornos não vem de maneira suave, em uma trajetória em linha reta. Grandes retornos históricos aconteceram, bem como períodos de quedas expressivas, que muitos investidores poderiam “não ter estômago suficiente” para tolerar. 

Nosso objetivo não é maximizar retorno a todo custo, mas, sim, maximizar o retorno para um determinado nível de risco que seja tolerável para a maior parte de nossos assinantes. 

Por isso, a presença de renda fixa é fundamental, já que historicamente ela apresenta correlação negativa com a fatia de ações e ajuda a suavizar os “solavancos”, para que possamos permanecer no jogo por mais tempo. 

Podemos entender, de forma simplificada, que a principal função da renda fixa na carteira é suavizar o chacoalho da carteira, ao passo que conquiste retornos satisfatórios, mesmo que inferiores aos entregues pelo mercado acionário. 

Entretanto, em alguns momentos de mercado temos a condição de fazer com que a renda fixa ofereça oportunidades de ganhos mais intensos, que podem potencializar o retorno da carteira para um nível de risco mais moderado em relação ao mercado de renda variável. 

A seguir, falaremos um pouco sobre como o contexto de mercado alterou nossas recomendações internacionais nos últimos anos.

As mudanças de carteira e recomendações ao longo do tempo

Em 2022, o Banco Central dos Estados Unidos (Fed) iniciou um duro ciclo de aperto monetário, fazendo os juros saírem de praticamente zero para mais de 5% em pouco tempo. Isso fez com que 2022 tivesse sido o pior ano para a renda fixa internacional desde 1929. 

O gráfico abaixo mostra a variação de preços de um título público norte-americano, com vencimento em dez anos. Note que, o ano de 2022 se situa no exemplo extremo entre todos os anos mapeados pelo estudo:

Fonte: Alpine Macro.

Como dissemos, como a inflação está alta, os juros subiram e trouxeram a perspectiva de permanecerem elevados por bastante tempo - e isso afetou intensamente de forma negativa a renda fixa. 

Dada a relação inversamente proporcional entre preço e taxa, os títulos de renda fixa começaram a apresentar uma grande atratividade com um yield elevado, que não era visto em países desenvolvidos há muitos anos. 

E isso nos trouxe uma oportunidade de fazer recomendações de renda fixa para potencializar o retorno que poderíamos colher nesta classe. No dia 2 de outubro de 2022, ainda sob o nome de Spiti, recomendamos o LQD e HYG, assim como os BDRs desses ativos (BLQD39 e BHYG39, respectivamente). 

Nossa tese se mostrou bem-sucedida dado os retornos entregues pelos nossos ativos de renda fixa internacional. Em retrospectiva, também percebemos que, mesmo sem intenção, acabamos recomendando esses ativos muito próximos do preço mínimo atingido naquele ciclo:

O gráfico mostra que esse foi um bom ponto de entrada e, apesar das diferenças no comportamento entre os ETFs, todos apresentaram desempenho positivo.

Primeiro, relembremos cada um deles:

• USDB11 (ou BND no exterior): cerca de 70% em títulos públicos norte-americanos e 30% de títulos privados de alta qualidade (Investment Grade). 
• BNDX11 (ou BNDX no exterior): cerca de 70% em títulos públicos e 30% de títulos privados de países desenvolvidos, com exceção dos EUA.
• BLQD39 (ou LQD no exterior): Títulos Corporativos (Investment Grade).
• BHYG39 (ou HYG no exterior): Títulos High Yield dos EUA. 

Sobre o resultado entregue pelos ETFs desde a recomendação, primeiramente, exibiremos o retorno em dólares. Ou seja, esse é o retorno percebido por alguém que estivesse investindo diretamente no exterior sem levar em consideração a apreciação cambial entre dólar e real. 

O gráfico mostra uma boa performance em dólares, com destaque para a “pimentinha” HYG, que reúne títulos de menor qualidade de crédito, mas bastante atrativos, graças ao preço de entrada.

Se você reparou na linha verde, o dólar, notou uma grande performance no período. Por isso, o retorno exibido a seguir será em reais, de forma que compreenda a performance dos ativos acrescida ao retorno do dólar frente ao real no período. 

Considerando que estamos falando de renda fixa majoritariamente de países desenvolvidos e grandes empresas, portanto com um risco de crédito inferior ao que costumamos encontrar para investir no Brasil, foi um retorno considerável para o período de pouco mais de dois anos. 

Ainda assim, você pode questionar que, no mesmo período, a performance do mercado acionário (principalmente nos EUA) foi muito superior, nos levando a concluir que teria sido muito melhor ter apenas ações na carteira. 

Como já dizia Nicholas Nassim Taleb, autor de diversos best-sellers, julgar com base apenas no resultado pode ser muito perigoso. Se temos mais exposição à renda variável, é normal ganharmos mais dinheiro em momentos positivos de mercado, mas o contrário também é verdadeiro. 

Lembremos sempre que o caminho poderia ter sido diferente.

Nossa carteira foi ajustada em março de 2023, para reduzir um pouco o peso da renda variável, que ocupava 75% da carteira até ali. Fazendo, hoje, uma retrospectiva, parece ter sido a decisão errada, já que quem tomou mais risco foi beneficiado em 2023 e 2024.

Entretanto, tomamos essa decisão com base nos fundamentos mais favoráveis para o mercado de renda fixa, o que aumentaria o retorno potencial da classe. Além disso, uma maior alocação em renda fixa traria mais equilíbrio entre risco e retorno, caso enfrentássemos um período de dificuldades no mercado. Esse momento ruim de mercado, inevitavelmente, virá em alguma oportunidade no futuro e precisamos estar preparados para ele. 

Os retornos da carteira foram satisfatórios e conquistamos com um nível de volatilidade substancialmente inferior ao que teríamos vivenciado, se tivéssemos apenas ações (para dar uma ordem de grandeza a volatilidade, nossos ETFs de renda fixa estão próximos de 7% ao ano, enquanto as ações chacoalham o dobro, cerca de 14% ao ano).

Nosso objetivo é ganhar dinheiro acima da inflação dos países desenvolvidos, de forma que você tenha um acréscimo de poder aquisitivo em moedas fortes, além do fator proteção que esta fatia da carteira traz em relação a todo risco que corremos no mercado brasileiro. 

Portanto, manteremos sempre diversificação entre classes de ativos em nossas carteiras, não sendo nosso objetivo acertar qual será a “bola da vez” a cada ano. 

A saída dos BDRs de ETF

Enquanto nossa tese ainda era maturada, começamos a perceber alguns problemas quanto à compra e venda de BDRs de ETF. Esse mercado ainda carece de liquidez e para nos blindar de possíveis compras com preços distorcidos, sugerimos que um procedimento de verificação de preço fosse feito ao comprar ou vender ativos. 

A questão é que, na prática, a maior parte de nossos assinantes que compravam esses ativos não se preocupava em fazer o procedimento de verificação. Por isso, tomamos a decisão de não recomendar BDRs de ETF, até que tenhamos uma maior confiabilidade de preço, o que já acontece com alguns BDRs de empresas individuais. 

Como nossa carteira precisa ser passível de implementação aqui, no Brasil, ou diretamente lá fora; se não há mais uma maneira de investir em HYG e LQD em nosso País, retiramos os ativos de nossa carteira. 

Muitos assinantes nos perguntaram se poderiam manter os ativos na carteira, já que os fundamentos permaneciam válidos. Nos comprometemos a continuar acompanhando os ativos e a informar, por meio de um relatório, o momento ideal para realizar a venda definitiva. Esse momento chegou, e é o que será detalhado no relatório de hoje, em cumprimento ao compromisso assumido.

Para relembrar o contexto da retirada do relatório, basta clicar aqui para acessar o relatório. 

Mudança de cenário à frente?

Como você já pode ter percebido, pelo título do relatório e narrativa até aqui, faremos um ajuste na carteira em relação a dois ativos que oficialmente já saíram: HYG e LQD.

Mas por que agora? 

Acreditamos que os fundamentos mudaram, tornando a assimetria de preço menos atrativa no contexto atual. Deixe-nos explicar melhor. 

O ciclo de cortes de juros nos Estados Unidos trouxe bons resultados para o mercado, mas a verdade é que ele foi menos intenso e começou mais tarde do que a maioria esperava. Iniciamos 2024 com a expectativa de que os juros começassem a ser cortados em março, mas efetivamente isso só aconteceu em setembro. 

O corte foi iniciado quando a inflação começou a dar sinais mais consistentes de desaceleração. No entanto, a economia norte-americana permanece robusta, com o mercado de trabalho ainda próximo das taxas mínimas de desemprego.

Esse contexto de atividade econômica ainda forte mantém o desafio para o cenário inflacionário, especialmente com o resultado das eleições. 

Embora ainda seja muito recente, Donald Trump, presidente recém-eleito que tomou posse em 20 de janeiro, promete implementar uma política que provavelmente terá impactos inflacionários. Isso, por sua vez, pode dificultar o trabalho do Fed em continuar reduzindo as taxas de juros.

Mais tarifas para produtos importados, políticas anti-migratórias são exemplos de iniciativas prometidas por ele e que poderão ter impactos inflacionários. Além disso, é importante  contextualizar que o que vimos ao longo da última década dificilmente se repetirá, já que os juros ficaram zerados, algo insustentável a longo prazo. 

O ano de 2025 começa com o mercado projetando cortes menores e mais espaçados nas taxas de juros. A ata mais recente do Fed, até o momento em que escrevemos, indica a expectativa de dois cortes ao longo de 2025, em contraste com os quatro cortes previstos na divulgação anterior.

Uma vez que esse contexto muda a perspectiva de retornos para prazos longos, decidimos fazer ajustes pontuais na carteira. 

Como discutimos na abertura do relatório, a parte de renda fixa internacional, que tem como principal função defender a carteira em momentos de aversão a risco, foi usada também para alavancar retornos, dado o contexto atrativo. Agora, com a tese maturada, optamos por retornar a um perfil de alta qualidade na renda fixa. Essa decisão mantém a perspectiva de retornos positivos, mas reforça o potencial de proteção, em caso de dificuldades nos mercados de ações e REITs.

Lembremos que a carteira internacional continua tendo 65% de exposição à renda variável, de forma que essa alteração não muda nada quanto ao principal motor de retornos.

Como ficam os ETFs HYG e LQD? 

O BND é um ETF de Bonds (títulos de renda fixa) de baixo risco de crédito (Investment Grade). A maior parte do portfólio tem um dos menores riscos de crédito do mundo, sendo títulos públicos norte-americanos, que muitos consideram como um safe heaven (ativo altamente seguro). Além dos títulos públicos, cerca de 30% de sua carteira está em títulos corporativos de alta qualidade, assim como o ETF LQD. Portanto, é como se tivéssemos o LQD já contido dentro do BND.

O BND (ou USDB11, se você investe aqui, no Brasil), por ser um ETF de baixo risco de crédito, com duration menor que o LQD e exposição majoritária a títulos públicos, é nossa posição âncora na fatia de renda fixa. 

O BNDX (ou BNDX11) oferece um complemento para que nossa exposição não fique concentrada apenas nos Estados Unidos. 

O LQD oferecia o maior risco de duration da carteira, por conta de prazos mais alongados dos títulos em carteira; já o HYG oferecia o maior risco de crédito por se tratar de emissores de menor qualidade. 

Com a perspectiva de uma normalização de patamares de juros em relação à década anterior e um governo que tende a elevar pressões inflacionárias, acreditamos que seja a hora de recolher as velas e retirar o risco da renda fixa, deixando-a concentrada em ativos de maior qualidade. 

Mesmo que o mercado de High Yield esteja com um nível de falência abaixo de sua média histórica e com uma composição menos arriscada do que já teve no passado, ainda estamos falando de emissores com maior risco de solvência em comparação ao crédito Investment Grade. 

Com isso, nossa alocação diminui consideravelmente o risco de crédito, mantendo um yield atrativo em dólar. Isso nos expõe a oportunidades de ganhar dinheiro com a queda de taxas de juros de outras economias, que estão mais bem posicionadas para apertar a política monetária, como, por exemplo, na Europa, onde nosso BNDX pode capturar. 

Na época em que retiramos os BDRs de ETF, nós ajustamos a carteira recomendada para conter apenas USDB11 e BNDX11 (salvo algumas exceções de carteiras menores, que continham apenas o USDB11). 

Por isso, se você já tinha feito esse ajuste, não é necessário fazer mais nada.

Agora, para você que ainda carregava os BDRs de ETF ou que seguia com HYG e LQD diretamente no exterior, é necessário ajustar a carteira à nossa atual recomendação. 

Vale lembrar que é necessário realizar o procedimento de verificação de preço, ao vender os BDRs de ETF; o passo a passo está descrito no relatório em que retiramos a recomendação. 

Como nossa carteira está posicionada?

Hoje, nossa exposição internacional representa 20% da Carteira de Valorização da Finclass. Entretanto, desses 20%, 3 pontos percentuais ficam alocados em ouro dolarizado, que é uma ferramenta de proteção para a carteira como um todo, e não apenas para a fatia internacional. 

Portanto, a carteira internacional da Finclass tem, na verdade, 17%, conforme apresentado no gráfico abaixo:

Olhando essa fatia de 17% de maneira isolada temos uma carteira com a seguinte composição:

Não custa relembrar que algumas carteiras, a depender do tamanho patrimonial, podem conter composição ligeiramente diferente da apresentada acima. 

Ficamos por aqui

Com o relatório de hoje, encerramos, pelo menos por ora, a tese de mais risco de crédito e duration dentro da fatia de renda fixa internacional. O cenário internacional tem celebrado anos de boa performance e precisamos nos preparar para momentos de aversão a risco. 

Muito provavelmente teremos uma década mais inflacionária e com juros mais altos em relação ao que vivenciamos na década passada, e isso será determinante para o comportamento dos ativos. Nem sempre os campeões do passado continuarão sendo os campeões do futuro; por isso, prezamos pela diversificação entre classes de ativos, moedas, países e gestoras. 

Com esse movimento de hoje, equalizamos de vez a carteira de nossos assinantes, que, daqui em diante, poderão ter maior aderência aos relatórios de performance publicados mensalmente na Finclass. 

Convidamos você a fazer parte da nossa comunidade, caso já não o faça;  participe também de nossas Lives semanais, todas as sextas-feiras, às 12 horas. 

Um grande abraço,

Felipe Arrais, Ana Farias e Rodrigo Xavier

Ativos Internacionais Aprovados

Disponibilizamos, ao final de cada relatório internacional, diversas opções de ativos aprovados, voltados para investidores experientes que desejam uma exposição mais específica a determinados setores ou mercados.

Considere essas alternativas como um verdadeiro “cardápio” cuidadosamente selecionado, permitindo que você personalize sua estratégia, enquanto mantém ativos com a cobertura da Finclass.

Fundos Internacionais – Onde encontrar