Eu, Fê, sempre gostei do começo do ano letivo escolar quando criança, em que recebíamos os livros do ano novinhos e comprávamos os materiais da lista. Me pegava olhando as matérias que estudaríamos no ano, o que eu iria aprender e o que poderia acontecer no restante do ano.
A ansiedade era tanta que já olhava os exercícios dos livros, mas sem entender nada. Obviamente, tudo parecia um grande mistério na época, mas com o passar do tempo – e com as aulas que teria posteriormente – reparava que aquilo iria se tornar algo muito mais simples do que imaginava.
Uma das partes do aprendizado envolvia as lições de casa, que eram essenciais para reforçar o aprendizado. E hoje vamos fazer o mesmo aqui na nossa série, mas o exercício será diferente: vamos analisar como estão os cenários atuais de juros, inflação e fiscal do país, e como isso se reflete em ativos de risco, especialmente em marcar oportunidades de pagá-los descontados.
Diferentemente de procurar acertar o melhor momento, semana ou dia para comprar os ativos, o exercício aqui é o de verificar como caminham as grandes forças que impulsionam os mercados: juros, inflação e, principalmente, o cenário fiscal. E o mais importante, procurar entender como eles podem oscilar no cenário atual.
Cenário de inflação
Quando abrimos os dados de inflação dos últimos anos, vemos quais foram os principais vilões do índice de preços nos períodos mais tensos: energia e alimentos.
A geração de energia hidrelétrica no país e os níveis dos reservatórios estão em níveis estáveis atualmente, segundo dados do Operador Nacional do Sistema Elétrico (ONS), o que mostra um cenário hídrico otimista para os próximos meses.
Além de um período chuvoso extenso no ano passado, os níveis continuam em patamares elevados quando comparados com os de 2021, que foi considerado a crise hídrica mais severa dos últimos 91 anos, de acordo com o ONS.
O subsistema Sudeste/Centro-Oeste, responsável por 70% das hidrelétricas do país, está atualmente com 55,85% de sua capacidade. Veja como o reservatório de Furnas, o maior da Bacia Grande do Subsistema, oscilou em 2020 e 2021, e como o registro obtido no mês de maio deste ano foi relativamente superior ao dos outros anos. Isso nos leva a crer que, em momentos de menor volume útil, que normalmente acontecem em outubro/novembro, o cenário não deve ser crítico como aquele de 2021:
Fonte: ONS
Falando agora do cenário relacionado ao preço dos combustíveis, temos componentes internacional e nacional. Do lado internacional, o que impulsiona os preços é a lei de oferta e demanda. Desde o rali de preços de 2020, o barril de petróleo se estabilizou em torno de US$ 100 e assim se mantém por conta da atividade chinesa aquém do esperado em 2022, além de recentes elevações de juros globais dos países desenvolvidos.
Do lado nacional, além dos custos de produção e importação que compõem o litro dos combustíveis, é importante analisar a questão dos impostos. Eles chegaram a corresponder a mais de 40% do preço por litro da gasolina em 2021, segundo a Petrobras, e atualmente a gasolina e o diesel estão isentos de impostos federais e do ICMS (de caráter estadual), limitado a 17%, de acordo com a Lei Complementar 194, sancionada em 2022. Além disso, sucessivas reduções no preço cobrado pela Petrobras nos meses de agosto e de julho têm reduzido o preço médio da gasolina para R$ 5,25 segundo a empresa.
O cenário de alimentos segue pressionado globalmente. O índice da Bloomberg, que mede a variação média do preço das commodities, mostra isso, mas a variação é menor no Brasil em relação aos pares globais.
Fonte: Bloomberg
Em azul no gráfico, temos o índice BCOM, que mede a oscilação dos preços de commodities em dólar, e em branco, os mesmos valores em real.
A variação em 2022 do índice cotado em dólar foi de 22%, ao passo que em real foi de 9%, impactado pela variação do câmbio no ano, que favoreceu a cotação dos preços internamente. Sendo assim, mesmo com um aumento dos preços das commodities no panorama global, os efeitos foram menores no Brasil por conta do câmbio que, na média, foi favorável ao país.
E como esse cenário tem se refletido nas expectativas de indicadores? Quando analisamos esses dados ligados à inflação mais importantes do mercado, vemos que as médias das expectativas têm caído constantemente. Isso se reflete não somente nos dados de curto prazo (período de três meses), mas também nos de 2023, medidos pelo Boletim Focus.
Portanto, é possível verificar que as principais fontes de geração de inflação nos últimos períodos estão com um viés de estabilidade, as expectativas de mercado, caindo a cada dia, e os primeiros resultados de deflação em anos.
Cenário de juros
E, apenas para ativar a memória do investidor ou investidora, o controle de inflação corrente é feito primordialmente através da elevação ou redução da taxa de juros, que é definida pelo Banco Central. Uma elevação da taxa Selic tende a resultar em uma redução dos dados inflacionários nos períodos seguintes, e o contrário também é válido.
Agora vamos lembrar que o controle monetário por parte do BC se encontra no fim do seu ciclo de alta (ainda que tenha anunciado uma pequena alta na próxima reunião), e a taxa de juros está praticamente nas máximas dos últimos dez anos.
Fonte: Banco Central
Com o anúncio do fim do ciclo de alta de juros, os questionamentos do mercado passam agora a ser quando o Banco Central começará a reduzir as taxas. No gráfico a seguir, temos as expectativas de Selic medidas pelo mercado (em azul) e a da variação da taxa de juros (em cinza) para as respectivas datas:
Fonte: Spiti
Quando colocamos as perspectivas de juros futuros para a Selic em uma curva, vemos que o viés é de queda da taxa corrente para o próximo ano, e que ela fique abaixo de dois dígitos em 2025.
Cenário fiscal
Em relação às contas públicas, o maior receio é causado pelas eleições e os seus impactos fiscais, uma vez que elas afetam as taxas de juros de longo prazo do país. E aqui gostaria de ressaltar um ponto: nas eleições deste ano, vamos escolher presidente da república, governador, senador, deputados federais e estaduais.
Estamos falando possivelmente de reorganizar e alterar a espinha dorsal política do país. E, independentemente dos resultados, as possibilidades são de que, no início dos novos mandatos, não tenhamos grandes alterações no cenário dos gastos públicos.
Isso porque, após outubro, o país precisará se reorganizar politicamente para sua nova estrutura e só então vai começar a trabalhar nas reformas e propostas nas casas representativas que possam alterar as atuais políticas públicas, o que costumeiramente não acontece do dia para a noite.
E vamos fazer novamente o exercício de leitura de cenários, já que o momento atual é o de discurso político. Ainda que estejamos equivocados, e depois das eleições e reestruturação política tenhamos alterações relevantes nos gastos públicos, surpresas orçamentárias e quebra do arcabouço fiscal, os efeitos que possivelmente devem ocorrer serão um aumento de expectativas de juros futuros e inflação, além de uma depreciação cambial.
Esses impactos em curto e médio prazos não são positivos para a economia brasileira, que, como já mostramos, se encontram com as taxas de juros quase no pico registrado na última década e a inflação ainda não convergente para a meta do Banco Central. Isso pode afetar de forma negativa a popularidade de novos mandatos e não resultaria em boa publicidade em um início de governo.
Esses são alguns fatores que nos levam a crer que, no cenário de curto prazo, a dívida tende a continuar estável, e não teremos grandes alterações no cenário macroeconômico, ainda que com uma eleição no caminho.
Impactos nos ativos de risco
Na série Renda Total, damos prioridades a empresas boas pagadoras de dividendos que são consolidadas em seus respectivos setores. E não é de hoje que sabemos que, no fim de um período desafiador, como o que estamos passando, de juros altos e inflação em dois dígitos, as maiores companhias costumam continuar líderes de seus segmentos, enquanto as pequenas tendem a sofrer para se consolidar ou até mesmo encerram suas atividades.
Isso acontece pelo fato de que, em momentos de maior dificuldade, as empresas líderes de seus setores possuem normalmente um fluxo de caixa mais saudável, um custo de dívida menor e um prazo de pagamento mais alongado. Já as de menor porte, se estiverem em um momento desfavorável, podem sofrer com os ventos que sopram contra e até serem adquiridas por outras – o que não é o caso das recomendadas aqui na série.
Falaremos mais sobre o resultado das carteiras (original e alternativa) na semana que vem. Mas podemos adiantar que, no mês de agosto, os resultados tanto do Ifix quanto do Ibovespa foram positivos, com o primeiro fechando em alta de 5,76% e o segundo, 6,16%.
E sempre resta aquela dúvida: o momento de entrar nos nossos ativos selecionados de Bolsa e de FIIs já passou? Na nossa opinião, não!
Os juros continuam próximos dos patamares mais altos dos últimos anos, a inflação acumulada de 12 meses ainda está acima da meta estipulada pelo Banco Central, e o cenário de dívida pública, ainda que com eleições à vista, continua estável por conta do cenário delicado de inflação e controle monetário.
Quando olhamos para o cenário à frente, ainda que incerto, vemos que 2023 será um ano desafiador. No entanto, mesmo assim aponta para uma redução de juros e de inflação, e não o contrário. Isso tende historicamente a ser benéfico para os ativos de risco e ainda mais para as empresas líderes de seus segmentos, que, como salientamos, são exemplos que temos em nossa carteira.
Um outro indicador que mostra o atual desconto dos ativos do Ibovespa – e que o momento de entrar na Bolsa não passou – é o múltiplo preço/lucro (P/L), que corriqueiramente mostramos aqui. Quanto menor o índice em relação à sua média histórica, maior o desconto.
O múltiplo P/L atingiu a mínima em 18 anos em junho de 2022. Ainda assim, nos patamares atuais o índice marca um bom momento de entrada:
Fonte: Spiti
Conclusão
A série Renda Total foi criada durante a pandemia da Covid-19, e estamos sentindo quase que em tempo real os efeitos da guerra entre Rússia e Ucrânia – dois acontecimentos importantes que vão marcar as gerações que virão. E agora vamos passar por outro evento local que está afetando os mercados, a eleição no país.
Por mais desafiador que o cenário em 2023 possa parecer por conta de possíveis alterações no campo político, os indicadores futuros precificam de maneira positiva os ativos de risco em relação a desconto.
E ainda que seja difícil de falar em que momento a inflação vai convergir para a meta estipulada pelo BC, atualmente o momento já nos proporciona os juros em patamares mais altos (próximos das máximas dos últimos dez anos), deflação nas leituras de inflação e redução das expectativas da média do mercado dos resultados de inflação em todas as leituras realizadas por nossa análise no período de dois meses.
Portanto, feito o exercício sobre a nossa casa, o Brasil, vemos que a situação se mostra propícia para um ajuste de carteira, caso você esteja com os percentuais abaixo do recomendado. Além disso, se você está reticente com o atual cenário político, de juros ou de inflação, mostramos aqui que, analisando o futuro, as expectativas são positivas para os ativos de risco, principalmente quando vemos os atuais níveis de juros do país.
Abraços,
Filipe Colus e Gui Cadonhotto