Escrito por Ricardo Figueiredo, Ted Duarte em FUNDOS IMOBILIÁRIOS
8 min de leitura
Neste relatório, você encontrará:
O que é um Exchange Traded Fund (ETF), produtos de baixo custo e que trazem uma ótima diversificação comprando apenas uma cota de um ETF.
XFIX11, o único ETF de IFIX da B3. ETF de gestão XP e mais de 5 anos de existência, a gestão entregou boa aderência ao longo dos últimos, ao observar a cota patrimonial, cota que efetivamente mostra o trabalho realizado pela gestão, dado que a cota de mercado pode trazer diferenças em condições que estão fora de controle do gestor.IFIX e seus problemas. Apesar de ser o índice que representa a média do mercado de Fundos Imobiliários, entendemos que hoje há uma concentração em ativos que não atendem os critérios de seleção que utilizamos em nossas análises.Recomendação de venda do XFIX11. Lembrando que o XFIX11 era uma recomendação para as carteiras de valorização com faixa patrimonial de até R$ 10 mil. Para quem ainda possui o XFIX11, recomendamos que venda a posição e redistribua nas outras recomendações.
Olá, investidor(a)!
Neste relatório, fizemos uma breve introdução sobre os ETFs, um dos produtos que trazem uma diversificação e acessibilidade para investidores que ou estão iniciando a montagem de uma carteira com menos recursos financeiros, ou adotam uma estratégia de investimento mais passiva, a fim de obter um retorno semelhante à média do mercado.
Além disso, explicamos um pouco sobre o XFIX11, ETF que segue o IFIX, principal índice do mercado de FIIs na indústria, e os motivos pelos quais nos fizeram optar pela recomendação de venda.
Boa leitura!
Exchange Traded Funds (ETFs)
A sigla ETF vem de Exchange Traded Fund, o que pode ser traduzido para Fundos Negociados em Bolsa. Este tipo de produto busca replicar, de forma geral, um índice de referência do mercado.
Um ponto importante, que muitas pessoas se confundem: apesar de a tradução trazer uma interpretação de que qualquer fundo negociado na bolsa seja um ETF, não é bem assim. Nós temos outros fundos negociados em bolsa, como fundos imobiliários e Fi-Infras. Quando você ouvir o termo ETF, lembre-se de que estamos falando de um fundo que segue um índice de referência, como ficou popularmente conhecido, ou seja, é um fundo passivo.
Um índice de referência (você também poderá ver o termo benchmark sendo utilizado) é um ponto de comparação. Ele normalmente representa a média de retorno daquele mercado ou daquele recorte de um mercado.
Fazendo uma analogia, imagine que você terminou uma maratona em 4 horas. Como saber se seu desempenho foi bom ou ruim? Você pode comparar com a média de término dos outros corredores. Se essa média foi de 5 horas, você foi mais rápido do que a média, ou seja, teve um ótimo desempenho em relação à média dos competidores.
Trazendo essa analogia ao mercado financeiro, quando queremos comparar o retorno médio das ações listadas no Brasil, comumente utilizamos o IBOVESPA, o índice do desempenho médio das ações negociadas na bolsa de valores do Brasil, a B3. Para o mercado de ações norte-americano, o mais famoso é o S&P 500.
Assim como Fundos Imobiliários e FI-Infras, os ETFs são negociados em Bolsa de Valores. Eles também são fundos fechados, mas o processo de emissão de cotas é diferente, pois ETFs possuem um “formador de mercado”, isto é, uma instituição robusta que compra e vende as cotas para trazer liquidez. Com esse formador de mercado trazendo liquidez ao ativo, o gestor cria ou destrói cotas para que ele possa replicar o índice de referência.
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Fonte: XP Asset
Para o mercado de fundos imobiliários no Brasil, utilizamos o IFIX como índice de referência.
XFIX11: O ETF que replica IFIX
O XFIX11 é um ETF que nasceu em novembro de 2020, cuja gestora é a XP Investimentos, com uma taxa de administração de 0,288% ao ano, taxa dentro do esperado para um ETF, produto que costuma trabalhar com taxas baixas dada a sua estrutura de custos mais enxuta. Atualmente, o XFIX11 é o único ETF que replica o IFIX listado na B3, e possui um patrimônio líquido de R$ 38 milhões.
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Fonte: Quantum
Quando observamos o retorno acumulado desde o início, vemos que o XFIX11 obteve um retorno de 24,6% contra 27,1% do IFIX, próximo ao índice referência, mas idealmente espera-se que ocorra um acoplamento entre o retornos ainda mais próximo.
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Fonte: Quantum
Um outro ponto a ser considerado é que precisamos avaliar a eficiência da gestão através da cota patrimonial, afinal, a cota patrimonial é um reflexo direto do trabalho da gestão do ETF. Já a cota de mercado é a precificação que acontece pelo próprio mercado secundário, o que vai depender da dinâmica de negociação entre os investidores, algo fora do controle do gestor. Mas neste ponto, a existência do formador de mercado tende a ser algo positivo para suavizar desconexões entre cota patrimonial e cota de mercado em um ETF.
Analisando o Tracking Difference e Tracking Error da cota patrimonial
Aqui, vamos introduzir brevemente dois conceitos importantes para se analisar a aderência de um ETF ao seu benchmark.
· Tracking Difference: A diferença entre o retorno percentual do ETF e o retorno do benchmark no mesmo intervalo. Em nossa avaliação, vamos usar o retorno diário.
· Tracking Error: A medição de quanto os retornos do ETF se desviam dos retornos do índice ao longo do tempo, calculado pelo desvio padrão.
Quando avaliamos a média do Tracking Difference da cota patrimonial em um intervalo diário contra o IFIX (entre 01/10/21 e 10/10/25), vemos um resultado de 0,00004901%, ou seja, uma diferença irrelevante.
Já o Tracking Error no mesmo período apresentado é de 0,0295825%, o que consideramos satisfatório. Veja como o trabalho do gestor em manter a cota patrimonial em consonância com o benchmark fora bem executado.
Agora, você deve estar se perguntando: “Se não vemos um problema de gestão, então por que recomendar a venda de um produto barato e diversificado em um índice que permite acesso a mais de 100 ativos?”
Bom, eis o cerne da questão: o índice.
Analisando o IFIX
O Índice de Fundos de Investimento Imobiliários (IFIX) foi criada pela B3, e é o resultado de uma carteira teórica de ativos, elaborada de acordo com critérios estabelecidos na metodologia definida. Ele também é um índice de retorno total, ou seja, considera a valorização das cotas e os rendimentos distribuídos.
No fechamento de 30/09/25, o IFIX era formado por 115 Fundos Imobiliários com essa divisão por segmento (em “Outros”, colocamos o segmento de Hotel, Agro, Desenvolvimento e Agências Bancárias):
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Fonte: Economatica | Elaboração: Finclass
Perceba que há uma grande concentração em três setores, respectivamente: Papel, Logística e Shopping Center. Além disso, quando colocamos uma lupa nos 115 Fundos Imobiliários, veja que 20 deles correspondem a 50% do IFIX:
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Fonte: Economatica | Elaboração: Finclass
Estar no Top 20 não significa que o ativo é bom, e estar fora desse ranking não significa que ele é ruim. Isso apenas mostra que são fundos que atingiram um patamar de patrimônio e liquidez que os colocou em uma posição de representatividade no principal índice de fundos imobiliários.
Quando observamos o restante da lista, vemos posições que atualmente também são compostas por portfólios interessantes. Inclusive, a maioria de nossos ativos recomendados encontra-se abaixo desse Top 20.
Isso acontece porque os critérios que utilizamos para fazer uma seleção são critérios baseados em fundamentos já bem utilizados há anos: localização, portfólio diversificado em imóveis e locatários, lastros robustos quando trata-se de dívidas, gestão transparente, liquidez satisfatória, e portfólios com estrutura de alavancagem mais saudável.
Quando olhamos para as posições que compõem nosso portfólio, vemos uma relação entre preço e valor justo assimetricamente positiva, isto é, com um potencial de ganho acima da média do mercado. Isso se chama fazer gestão ativa, um tipo de gestão que tenta superar um benchmark fazendo uma seleção mais criteriosa de ativos.
Observando algumas peças dentro do IFIX, encontramos alguns ativos que também atendem os critérios que estabelecemos para julgarmos a qualidade, mas estão valorizados em um nível que não enxergamos uma grande diferença entre o preço de mercado e o preço justo. Nesse momento, não queremos ter exposição a esses ativos.
Do mesmo modo, também encontramos FIIs com localizações fora dos principais eixos para cada segmento, portfólios concentrados em poucos inquilinos – que por muitas vezes possuem um risco de inadimplência ou de crédito mais alto do que o potencial retorno pode oferecer, e fundos com alavancagem que podem trazer problemas financeiros relevantes para o portfólio. Nem neste momento ou em nenhum outro queremos nos expor a esses portfólios.
Para que um FII seja incluído na carteira teórica do IFIX, ele precisa atender a todos os critérios abaixo simultaneamente:
· Estar entre os fundos que, nos três trimestres anteriores, representem em conjunto 95% do Índice de Negociabilidade (IN) — uma métrica que mede volume e frequência de negociações.
· Ter presença em 95% dos pregões durante os três trimestres anteriores.
· Não pode ser classificado como “penny stock” — cotas de valor abaixo de R$ 1,00.
Queremos investir em ativos que atendam minimamente os critérios de seleção que abordamos acima, estes que não estão nos critérios de inclusão no IFIX por motivos metodológicos.
A ineficiência do mercado de FIIs
Um outro fator importante em nossa análise é a atual ineficiência do mercado.
Hoje, a indústria de Fundos Imobiliários é praticamente dominada por pessoas físicas. Na participação por custódia, ¾ encontram-se nas mãos de pessoas físicas. Já a participação no volume negociado encontra-se próximo de 50% na última fotografia abaixo, mas estruturalmente observamos ser 2/3 do volume.
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Fonte: B3
Hoje, temos um problema estrutural em nossa indústria: a falta de educação financeira de grande parte dos investidores PFs desse mercado, que muitas vezes, por desconhecerem os critérios essenciais para uma boa análise, resumem suas análises a dois indicadores: P/VP e Dividend Yield. O fundo paga 15% ao ano em dividendos? Ele vai investir. O P/VP está abaixo de 0,40? Está barato, ele vai comprar, ignorando completamente os motivos pelos quais fizeram esses indicadores apresentarem esse nível de distribuição e de preço.
Observar dois indicadores de forma isolada levará não somente a uma análise superficial, como atrasará ainda mais a sua jornada financeira. Em muitos casos, encontramos fundos distribuindo uma renda que, estruturalmente, não é saudável para o portfólio. E uma hora a conta não vai fechar.
Além disso, o fato de o fundo estar sendo negociado com um deságio de 60% do seu valor patrimonial não significa que ele vai subir 60% para fechar esta diferença entra preço de mercado e valor patrimonial. Não há nenhum nexo causal entre uma coisa ou outra.
Conclusão
O XFIX11 cumpre bem o papel de representar o desempenho médio dos fundos imobiliários listados na B3, já que replica o IFIX, principal índice do setor. No entanto, por se tratar de um ETF passivo, seu resultado tende a seguir exatamente o comportamento do índice — sem espaço para uma seleção de ativos que aproveite assimetrias de mercado.
Nossa visão é que, no atual momento do mercado imobiliário, há espaço para gerar valor por meio de gestão ativa. Acreditamos que a seleção criteriosa de fundos imobiliários individuais, com foco em qualidade dos ativos, gestão, liquidez e potencial de valorização, pode superar o desempenho do IFIX no longo prazo.
Além disso, levamos em consideração que a atual ineficiência de mercado potencializa essa assimetria de preços entre os principais ativos.
Por esses motivos, recomendamos a venda do XFIX11.
Reiteramos que não se trata de um problema da gestão responsável pelo XFIX11; pelo contrário, até o momento o trabalho parece ter sido feito de maneira correta, observando ferramentas de análise de gestão passiva.
Apenas entendemos que é possível entregarmos um resultado acima da média do mercado, selecionando peças estratégicas – estratégia que viemos fazendo desde o início, e que se mostrou vencedora:
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Fonte: Quantum | Elaboração: Finclass
Em uma eventual melhora na eficiência do mercado de FIIs e níveis de precificação mais justos, poderemos avaliar uma gestão mais passiva, na qual seguiremos o retorno médio do mercado.
Vale ressaltar que o XFIX11 aparecia nas faixas de patrimônio da Carteira de Valorização de até R$ 10 mil. Portanto, a nossa recomendação é de vender sua posição atual no XFIX11, e distribuir entre as posições atuais (representada pela Carteira de Valorização de até R$ 50 mil).
É analista CNPI, especialista em fundos imobiliários da Finclass. Bacharel em Economia com especialização em Mercados Financeiros e MBA em Gestão Financeira e Atuarial, começou a carreira como professor na área de tecnologia. Migrou para mercado financeiro, no qual atua há quase 20 anos. Entre 2003 e 2021, passou pela área de investimentos da Vivest, maior fundo de pensão de capital privado do país. Realizou análise e gestão de investimentos em imóveis e carteira de fundos imobiliários, que totalizavam mais de R$ 1,2 bilhão. Acredita que todo e qualquer conhecimento não disseminado perde sua utilidade e, por isso, quer levar conteúdo de finanças para todos, com linguagem leve e de forma responsável.
Ted Duarte
Analista de Investimentos
É analista CNPI especialista em fundos imobiliários na Finclass. Economista com MBA em Investimentos, iniciou a carreira em auditoria contábil de fundos de investimento e securitizadoras com foco em crédito imobiliário. Mais tarde, passou a se dedicar à criação de conteúdos educativos e à análise de fundos imobiliários. Acredita que a educação liberta e impulsiona cada indivíduo ao seu máximo potencial, e tem como missão disseminar o conhecimento para que todos possam alcançá-lo.
